基金經理談價值投資：估值低不能成為買入理由

過去幾年，內地股市迎來價值投資的大收獲，以貴州茅台為代表的眾多白馬股股價不斷創新高，為投資者帶來了豐厚的利潤。然而，價值投資並非買入白馬藍籌股並長期持有這樣簡單。

筆者認為，價值投資絕非簡單地買入絕對估值低的個股或白馬藍籌股，在價值投資實踐中，有幾點必須要注意，否則容易走入誤區或踏入價值陷阱。

對內在價值的計算需要“模糊的精確”。價值投資，通常是在股票價格大幅偏離計算的內在價值的時候，買入股票並等待價值實現。現價與內在價值之差為預期收益率，計算內在價值是一件非常主觀的事情，需要對公司所在行業進行詳盡的分析，對公司本身的優劣勢、護城河、產品/服務、潛在風險等有非常深入的認知，設定合適的假設，通過模型計算公司未來合理的內在價值。內在價值應為一個區間，因為宏觀、行業及公司諸多內在因素可能不可控。做假設的時候，應當考慮多重因素，做基本、樂觀和悲觀假設，在綜合評價計算後得到一個該股的合理價值區間，從而判斷當前公司股價是否已經大幅低估。

除了對公司進行透徹研究外，對公司所在行業及產業也要深刻理解，趨勢判斷的正確性也非常重要。部分公司除了自身優秀外，在一個前景趨勢較好的賽道更加重要。例如格力電器、美的集團，過去十幾年，空調滲透率在中國不斷提高，新房銷售持續增長，兩家公司的股價也上漲數十倍，這說明對產業的判斷與企業價值的計算相輔相成，互相驗證。如果上市公司本身優勢不明顯，所處行業進入壁壘也較低，未來業績增速緩慢甚至衰退的可能性較大，長期持續跑贏市場的概率較小。

絕對估值低並不是買入股票的充分理由。部分公司的絕對估值甚至相對於其他行業/同業的估值都較低，但不能成為買入理由。如果公司未來的盈利能力衰退，所處夕陽行業，這種公司長期投資價值較低，可能會成為價值陷阱，估值也會不斷創新低。

熟悉財務分析方法，識別“造假”，避免踩雷。對上市公司財務報表進行分析，重點關注收入確認方法、經營性現金流與淨利潤是否匹配、關聯交易、費用轉移、應收账款規模等指標，此外還應對上下遊供應鏈進行交叉印證。盡職調研後，可排除很多可疑公司，降低踩雷的概率。

以上為筆者總結的價值投資過程中需要注意的幾個問題，最後也是最重要的是，價值並非在短時間就可實現，股價經常隨微觀事件而劇烈波動，有時難免會過於跟隨市場波動而做出錯誤的買賣決定，只有對公司及行業有著深刻的洞見性，才能堅持長期持有，得到長期複利的收獲。

高鑰群（華安滬港深通精選基金經理）