創意圖片/新京報記者 王遠征
近日，因高溢價收購控股股東旗下速凍資產被疑利益輸送的科迪乳業可謂麻煩不斷。
5月27日，科迪乳業宣布擬以15億元的價格向控股股東科迪集團等購買科迪速凍100%股權。由於預估增值率高達347.84%，且買賣雙方存在明顯關聯性，被外界質疑存在利益輸送，6月7日還為此遭到監管部門問詢。而隨交易預案一同曝光的，還有控股股東科迪集團卷入的16起民間借貸糾紛，以及其高達99.81%的所持上市公司股權質押。
不僅大股東“後院起火”，新京報記者還發現，近兩年帶動科迪乳業利潤強勁增長的“小白奶”從昔日網紅正逐漸淪為市場通貨，單日產量下降幅度最多或達70%。
業內人士指出，科迪乳業想要憑借包裝、行銷等概念炒作打造爆品，盈利能力很難持續，這也是其急於注入優質速凍資產的原因。而受控股股東拖累，科迪乳業此次收購或充滿變數。
高溢價收購科迪速凍遭問詢
5月27日，因重大資產重組停牌3個月的科迪乳業發布關聯交易預案，擬以15億元的價格向控股股東科迪集團及張少華、張清海、許秀雲等29名自然人購買科迪速凍100%股權，預估增值率高達347.84%。交易完成後，科迪速凍將成為科迪乳業全資子公司，而科迪集團持股比例將由44.34%增加至48.29%。
6月7日，深交所針對此次交易向科迪乳業下發問詢函，要求對科迪速凍預估值與账面淨值存在較大差異的原因、評估增值的合理、股東多次以實物對科迪速凍進行現金置換、科迪集團將所持科迪速凍出資額多次對價轉讓給關聯方等問題進行回復。而此前就有聲音質疑，科迪集團在此次交易中故意推高速凍資產估值，進而進行利益輸送。
股權結構顯示，科迪集團及科迪乳業董事長張清海、許秀雲夫婦共持有科迪集團99.83%股權。而科迪集團、張少華、張清海、許秀雲，以及劉新強等26名自然人分別持有科迪速凍69.78%、20%、3.33%、0.13%、6.76%股權。其中，張少華為張清海與許秀雲之女、科迪速凍法人，26名自然人中有7人與張清海、許秀雲夫婦存在親戚關係，5人為科迪集團董監高。
根據交易預案，科迪集團及張少華曾在2006年-2008年間多次以房屋、土地使用權、機器設備，甚至未分配利潤等對科迪速凍進行現金置換。而科迪集團還先後將其持有的科迪速凍共計3065萬元出資額，以1元/1元出資額的價格轉讓給張清海、許秀雲、劉新強（科迪集團董事）、周愛麗（科迪集團監事）等自然人。
6月8日，科迪乳業發布公告稱，公司股票自2018年6月8日起繼續停牌，待取得深圳證券交易所審核結果並進行回復後，將及時履行資訊披露義務並按照相關規定申請股票複牌。
官網資訊顯示，科迪集團創建於1985年，旗下擁有科迪乳業、科迪速凍、科迪面業、便利連鎖、生物工程、萬頭牧場、飲用水等多個子公司及業務板塊。
香頌資本執行董事沈萌認為，此次收購之所以受到較多質疑，主要是因為賣方與買方之間存在較明顯的關聯性，而兩家企業的大股東為同一實際控制人，且傳出資金鏈緊張的消息。“這就會讓人聯想到大股東是否為了自己的利益，將自己的私有資產以較高對價注入上市公司，以緩解自身資金壓力，同時將風險轉嫁給上市公司其他股東。”
大股東陷多起民間借貸糾紛
在此次收購科迪速凍的交易預案中，科迪集團卷入的16起民間借貸糾紛案也隨之曝光。6月4日，科迪集團在其官網發布澄清公告，否認與系列糾紛案中的15位當事人存在借貸關係，並稱案件涉嫌虛假訴訟、詐騙、職務侵佔，已由河南省高院提審並中止執行原生效判決。同時稱，有3人因涉嫌詐騙等罪名已被虞城縣警察局批準逮捕，尚有其他案件在刑事偵查中。而為避免被列入失信被執行人名單，科迪集團已全額支付上述16案款項共3209.8943萬元。
裁判文書網披露的卷宗顯示，科迪集團前聯行經理張某某以科迪公司經營需要資金為由，在2012年-2016年期間向多人借款並允諾利息。隨後，張某某和科迪集團被多個當事人告上法庭要求歸還本金及利息。一審敗訴後，科迪集團向商丘市中級人民法院上訴，但均被駁回。科迪集團當時辯稱，張某某利用保管公章之際未經授權在借條上加蓋印章。張某某則辯稱，其向銀行借款和民間拆借是用於公司的生產經營和歸還債務及利息，系職務行為。
儘管該系列案仍在進一步查明，但科迪集團下屬公司的高負債率及對上市公司股權的高比例質押，揭開了其資金鏈緊張的冰山一角。
目前科迪集團持有科迪乳業44.34%股權，但質押比例高達99.81%。科迪集團在澄清公告中解釋稱，其質押股份全部用於下屬各板塊業務發展，不存在欺騙和違規行為。
香頌資本執行董事沈萌說，大股東股權質押比例高說明其資金鏈緊張。財務數據顯示，因銀行借款及應付账款較多，科迪速凍2016年-2018年的資產負債率分別高達83.14%、70.49%、67.30%。科迪乳業的短期借款也從2014年的3.98億元增至2017年的8.07億元。
對此，有投資者質疑科迪乳業關聯方佔用上市公司資金。科迪乳業在4月13日答投資者問時解釋稱，公司短期借款主要用於生產經營及資本性指出，不存在關聯方佔用上市公司資金情況。
同樣，深交所在6月7日下發給科迪乳業的問詢函中，也要求其對科迪集團民間借貸的主要原因、借貸及股票質押所融資金的主要用途、是否會對公司控制權穩定性帶來重大影響、是否存在非經營性佔用科迪速凍資金的情形等進行說明。
母嬰評論員年永威認為，目前來看科迪集團涉及的民間借貸規模並不大，但可能會對上市公司造成一定輿論壓力。中國食品產業評論員朱丹蓬則認為，科迪集團內部較為複雜，即便案件目前出現了轉機，科迪集團恐怕也難獨善其身。
網紅“小白奶”市場降溫
在大股東“後院起火”之際，科迪乳業一手打造的網紅爆品“小白奶”熱度正在褪去。
2016年，科迪乳業率先推出透明包裝“原生純牛奶”（俗稱“小白奶”）。在其帶動下，科迪乳業2017年業績大漲，河南、山東、江蘇、安徽四大傳統銷售區域外的營收更是暴增678.95%。
2018年全國兩會期間，身為全國人大代表的張清海表示，科迪乳業將打造中國中部奶業航母，未來三到五年內，實現年年營收翻番。
儘管科迪乳業在4月16日答投資問時表示，公司網紅產品銷售保持良好增長態勢，但據新京報記者了解，“小白奶”已從昔日網紅逐漸淪為市場通貨，其單日產量較去年高峰時大幅下降。截至目前，伊利、蒙牛、新希望、三元、君樂寶、天潤、完達山、西域春、輝山、莊園牧場聖湖、花花牛等均推出了自己的“小白奶”產品，且價格上頗具競爭力。由於各大品牌競相入局，科迪“小白奶”零售價已從去年高峰時的46元/箱下降到現在的40元/箱左右。
“科迪今年主推優酪乳產品，‘小白奶’的目標是銷量不降就可以。”江蘇宿遷一位經銷商告訴記者，由於各大品牌都推出了同類產品，對科迪“肯定有影響”。另據杭州一位經銷商反映，目前科迪“小白奶”整體銷售尚可，但由於做的人太多，行情不如去年。而南京的兩家經銷商則明確表示，由於銷路不暢，其已停售科迪“小白奶”。
6月6日，新京報記者以商家身份聯繫上江蘇百瑞爾包裝材料有限公司相關負責人。據其介紹，科迪“小白奶”的包裝正是由其公司生產提供。去年中秋旺季，科迪“小白奶”一天使用的透明奶膜包裝量接近20噸（每噸奶膜大致可包裝55噸牛奶），如今其奶膜使用量已降至每日六七噸左右，下降幅度接近70%。
“‘小白奶’概念已經被玩壞了。”該負責人直言，由於透明奶膜極易模仿，因此很多企業採用普通PE膜，搶市場，打價格戰，“科迪透明包裝產品的勢頭已經往‘大路貨’方向發展，接下來可能家家都有，不可能有特別高的利潤了。”
財報顯示，科迪乳業在2017年淨利大漲59.11%的情況下，乳製品加工業務的毛利率卻下降了5.67%，以“小白奶”為代表的常溫奶毛利率更是下降了7.71%。科迪乳業3月30日、4月13日答投資者問時也解釋稱，其毛利率下降正是因為“網紅奶”銷量較大且毛利較低導致。而公司近兩年新增產能未完全達產，平均固定成本較高，也是毛利率下降的原因之一。
產品玩“概念”不被看好
新京報記者注意到，科迪“小白奶”作為一款高溫滅菌乳（純牛奶），外包裝印有“無添加更安全”、“回歸鮮奶本來的味道”等字樣，且普遍採用冷櫃出售，給消費者留下了“鮮奶”印象。
然而根據國標定義，只有巴氏殺菌奶才可稱為“鮮牛乳”，需冷藏。高溫滅菌乳只能稱作“純牛奶”，常溫儲存即可。而無論鮮牛乳還是純牛奶，其原料只有生牛乳。由此可以判斷，科迪“小白奶”既不是鮮奶，也不需要冷藏，而市售任何一款純牛奶均可做到“無添加”。對此，科迪乳業官方客服也承認，其“小白奶”並非鮮牛奶，冷藏只是出於口感需要。
百瑞爾包裝公司相關負責人還透露，科迪“小白奶”透明包裝可阻斷450納米以下波長的紫外光，但與市面上普遍使用的利樂包相比保存性、阻隔性差，即便室內光也要盡量避免，這也是為何利樂包純牛奶保存期限可達6個月，而“小白奶”保存期限只有28天。就成本而言，利樂包平均為1-2毛錢/個，而透明包每個只需七八分錢。
在乳業專家宋亮看來，科迪“小白奶”的套路就是將消費者不熟悉的牛奶概念提煉出來加以宣傳，並通過包裝差異化取得市場效果。
繼“小白奶”之後，科迪乳業自2017年底又陸續推出“暖優酪乳”、“冰優酪乳”等新品。百瑞爾包裝公司負責人介紹，目前科迪上述兩款優酪乳在透明裝基礎上開發了新的“格林包”，“格林包白如紙袋，視覺上更加上等，還是走差異化路線，進而提升售價。”
“北京這個氣象在外面放一會兒就到30℃了，其他優酪乳也能做到‘加熱’。而一旦優酪乳加熱到40℃以上，其中的益生菌就會死掉，口感也會大打折扣。”宋亮認為，宣稱可以加熱到30℃的“暖優酪乳”實際上並無玄機。
事實上，對於科迪“小白奶”帶來的盈利可持續性，已有不少投資者提出質疑。對此，科迪乳業在近期答投資者問時均表示，公司將借助網紅奶的優勢不斷研發系列產品，進而增強盈利能力。
“科迪乳業很難再憑借概念炒作打造出第二款爆品，其業績也不會像2017年那樣爆發。”宋亮說，區域性乳企發展到一定程度很難有所突破，一是雙巨頭+區域性乳企的市場格局很難打破；二是創新難度大，儘管科迪在行銷、包裝等方面有一些改動，可能獲得短期紅利，但往往不可持久。“這也是科迪集團急於將速凍優質資產注入科迪乳業的原因，它需要持續把故事給資本市場講下去。”
針對上述問題，截至發稿，新京報記者尚未收到科迪乳業的正式回應。
責任編輯：陳悠然 SF104
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