透視我國居民杠杆率問題

作者|崔雲溫嬌月「中國社會科學院馬克思主義研究院；中國人民銀行調查統計司」

兩種口徑的居民杠杆率分析

目前學界衡量居民部門負債狀況的指標——居民杠杆率，主要有兩種統計口徑，一是GDP口徑，即居民債務與GDP之比；二是居民可支配收入口徑，即居民債務與居民可支配收入比。兩種口徑各有側重，GDP口徑側重考察整個國民經濟對居民債務的償還能力；居民可支配收入口徑則側重居民家庭自身對居民債務的償還能力。考察我國居民債務問題，需將兩者結合起來，同時結合我國具體國情。

GDP口徑計算我國居民杠杆率（本文以居民部門貸款餘額與當年名義GDP之比表示）顯示，居民杠杆率上升很快，尤其是在2015~2017年急速攀升。2008年為17.87%，2015年上升到39.23%，2017年迅速上升到48.98%，2008~2017年上升了31.11個百分點，2015~2017年兩年上升了9.75%。全球經濟數據庫（CEIC）數據顯示，2017年美國居民杠杆率為67.48%。顯然，我國居民杠杆率遠低於美國。許多人據此認為我國居民部門債務不足堪憂。誠然，當前我國居民杠杆率低於發達國家，但居民杠杆率增速卻遠高於發達經濟體。以美國為例，美國居民杠杆率從20%上升到50%用了近40年時間，而我國從2008年的17.87%上升到2017年的48.98%隻用了不到10年時間。這種上升勢頭確實令人擔憂。另外，與發展中國家如印度相比，我國居民杠杆率遠高於印度。CEIC數據顯示，2017年印度居民杠杆率僅有10.24%。此外，需要指出的是，我國同發達經濟體國家國情不同，我國居民可支配收入GDP佔比低於發達國家，即使我國居民杠杆率與發達國家相同，我國居民的償債負擔也要大於發達國家。因此，不能僅僅因為我國居民杠杆率低於發達國家，就認為我們可以高枕無憂。

居民可支配收入口徑計算我國居民杠杆率（本文以居民部門貸款餘額與當年名義居民可支配收入之比表示）表明，我國居民杠杆率的增長態勢呈現類似特徵。2008年為43.25%，2015年上升到89.52%，2017年陡然上升到112.21%，2008~2017年上升了68.96個百分點，2015年到2017年上升了22.69個百分點。CEIC和美國經濟分析局數據計算顯示，2017年美國居民杠杆率為87.47%，2008年美國曾高達116.29%。當前我國居民杠杆率已遠高於美國，且逼近美國金融危機時高值。對此，不少人憂心忡忡，擔心會引發系統性金融風險。其實，也不必太過擔憂。這是因為，我國國情與美國不同，我國居民儲蓄率遠高於美國，同樣的居民杠杆率，由於有較高的儲蓄率，我國居民償債能力要遠高於美國。2017年我國居民儲蓄率為12.59%，同期美國儲蓄率為6.3%，高出美國一倍，加之之前較高儲蓄率累積的巨量居民存款餘額，因此，當前我國居民償付債務能力要高於美國，無須僅僅因為這一數據高於美國，就過分擔憂。

不過，需要指出的是，我國儲蓄率已顯示出下降趨勢。中國人民銀行數據計算顯示，我國儲蓄率已從2008年的34.94%下降到2017年的12.59%，並於2016年首次出現居民貸款增加額超過存款增加額，差額為8823.18億元，貸存增加額之比為116.16%，2017年貸存增加額差額激增到25959.57億元，貸存增加額之比急升為157.1%。如果任由這一態勢發展下去，無疑會增大未來我國居民債務的潛在風險。

綜上所述，兩種口徑計算所得居民杠杆率均表明，近年來我國居民債務在快速增長、居民杠杆率在快速攀升。就當前而言，同美國相比，面對較低的GDP口徑居民杠杆率，考慮到居民杠杆率快速攀升的勢頭，我們不能放鬆警惕；面對較高的可支配收入口徑居民杠杆率，考慮到我國較高的居民儲蓄率，我們也無須過分擔憂。總之，當前我國居民債務風險整體安全可控，但需警惕居民杠杆率快速攀升的勢頭。

居民杠杆率快速攀升的原因

數據表明，我國居民杠杆率在快速上升，近兩年有加速態勢。之所以產生這種態勢，部分原因在於我國居民收入水準提高，更主要的原因在於近年房價快速上漲，房價上漲預期增強，剛需和投機者共同推動了住房貸款迅速增長，助推了居民債務快速增長，加速了居民杠杆率攀升。

數據顯示，2017年全國加強房地產調控，一線城市和部分二線城市漲幅回落，三、四線城市漲幅擴大，因銀行住房貸款資金收緊，部分購房者通過非住房貸款如信用卡貸款等其他消費性貸款名目和經營性貸款名目貸款，資金最終流入樓市。因此，2017年居民住房貸款實際佔比和實際增速應更大。但無論如何，從整體看，2017年調控效果比較明顯。

居民杠杆率快速攀升的不利影響

當前我國居民住房貸款快速增長，很多家庭為此負債累累，尤其是房價高企的一、二線城市的“80後”“90後”家庭。加之近年網絡消費和互聯網金融的興起，消費和貸款管道日趨多元化，各種形式的消費貸，如螞蟻花唄、京東收據，還有現金貸、P2P等，負債消費越來越普遍，居民債務負擔越來越重，居民杠杆率快速攀升，為經濟增長和金融安全帶來了潛在風險。

世界各國經濟發展的經驗表明，在一定範圍內提高居民杠杆率（GDP口徑通常是60%之內），有利於帶動消費和投資，促進經濟增長；但過高的居民杠杆率（GDP口徑高於60%）短期內雖可刺激經濟增長，中長期則會對消費和投資產生擠出效應，對經濟產生不利影響。

事實上，隨著居民杠杆率的快速攀升，快速增長的居民債務對經濟發展和金融安全的不利影響已有所顯現。首先，快速增長的住房貸款對消費和投資的擠出效應，不利於經濟穩定發展。中國人民銀行和國家統計局數據顯示，2014~2017年居民住房貸款同比上年分別增長17.78%、23.58%、37.4%、21.67%，其他消費性貸款同比上年分別增長19.94%、22.73%、20.42%、36.43%，經營性貸款同比上年分別增長13.04%、3.79%、3.03%、8.07%；在居民住房貸款快速增長的同時，同期我國消費品零售總額（1997年起不含居民購買住房）增長速度卻呈連續下降態勢，2014~2017年同比上年分別增長12%、10.7%、10.4%、10.2%，今年增長可能低於10%。從數據看，居民住房貸款增速與其他消費性貸款和經營性貸款增速基本呈此消彼長的關係；居民杠杆率不斷攀升，居民住房貸款不斷快速增長，消費品零售總額增速卻一直呈下降態勢。住房貸款的快速增長對消費和投資的擠出效應由此可見一斑。具體說來，居民債務中房貸比重不斷增長，雖然在短期內會增大住房及相關消費支出，拉動經濟增長，但與此同時，居民部門為償付住房貸款會相應減少對投資（經營性貸款）和其他消費的有效需求，對投資和消費產生擠出效應，而消費的減少進一步引致投資減少，拉低消費和投資對經濟增長的貢獻，影響經濟穩定健康發展。

其次，居民債務房地產化不利於金融安全。我國居民債務住房貸款佔比過大，且不斷增長，其中不乏大量高杠杆的一、二線城市剛需貸款和加杠杆的投資投機性貸款，這些貸款人金融脆弱性最強。一旦房價大幅下跌，資本市場發生動蕩，住房貸款債務違約風險就容易驟然擴大，進而影響金融安全。

最後，居民“現金貸”、P2P等借貸風險增大，不利於金融發展和金融安全。近年，居民通過現金貸、P2P等管道借貸逐漸增多，但現金貸日益暴露出利率過高、催債手段惡劣、惡意借貸等問題，近來P2P也因資訊不對稱、平台風險監控不力等問題引發大量“爆雷”，這些無疑都會增大居民債務風險，不利於我國金融發展和金融安全。

對策建議

控制債務增速，確保穩健增長。主要是金融機構尤其是銀行要抑製住當前快速增長的勢頭，控制好居民貸款增速，綜合考慮國民經濟發展水準、經濟增長速度、居民可支配收入水準、居民可支配收入增速、社會保障水準、居民儲蓄狀況等具體國情，確定一個合理的增長範圍，確保債務穩健增長。

優化債務結構，提升債務品質。嚴格審查制度，根據住房貸款、其他消費性貸款、經營性貸款不同貸款類型實行不同的審查制度，嚴格審查貸款人真實收入、債務收入比、債務資產比等狀況；嚴格限制高杠杆投資投機性住房貸款，同時，加強對其他消費性貸款和經營性貸款用途監管，嚴格禁止通過其他消費性貸款和經營性貸款名目將貸款資金投入樓市。與此同時，增加房價高企的城市住房用地供給，增加社會保障房供給，推進共有產權房建設，從供給側平抑住房價格，減少剛需住房貸款人債務，降低居民部門住房貸款佔比。通過以上措施，可以增加低杠杆率貸款人貸款支出，降低高杠杆率貸款人貸款支出，降低高杠杆投資投機性住房貸款支出，優化居民債務結構，提升居民債務品質。

加強金融監管，嚴控借貸風險。加強現金貸和P2P等統籌監管，嚴格市場準入和資質管理，嚴格執行央行聯合銀監會等制定的規範整頓“現金貸”業務和專項整治P2P網絡借貸風險的相關政策與方案，要求借貸利率須符合最高人民法院關於民間借貸利率的規定，嚴格限制借款人過度借債，嚴格限制對借款人惡意催收，嚴格禁止向沒有收入來源的學生發放“校園貸”、為買房配資“首付貸”，以及為股票配資加杠杆的股票期貨貸等，嚴格防範借款人“以貸養貸”“多頭借貸”等行為，多管齊下，嚴控居民借貸風險。

提高收入水準，增強償債能力。保持經濟持續健康發展，合理提升以勞動報酬為主的居民收入在國民收入的比例；縮小城鄉和地區發展不均衡，提高鄉村和經濟相對落後地區居民可支配收入水準，縮小行業間工資收入差距；增加低收入家庭可支配收入，減少因貧而貸現象。隨著居民收入水準的提高，尤其是中低收入居民家庭可支配收入水準的提高，居民償債能力就會增強，居民債務違約風險就會降低。