鹽津鋪子：想做食品界華為，超50％利潤是政府補助

休閑零食市場空間很大，兆級別的市場分一杯羹也並非難事。從11億元的營收到百億願景，鹽津鋪子還有超過8倍的增長空間。

文秦曉鵬

編輯劉肖迎

周末你喜歡怎樣的日子，是去周邊走走？健身房揮灑汗水？還是窩在沙發上追劇打遊戲？

宅文化盛行的今天，選擇在家追劇的不在少數，追劇良配——小零食是不是也得來點？那麽，寵幸誰家的堅果肉脯和蜜餞呢？

說起休閑零食，出現在腦海的大概率是三隻松鼠、百草味、良品鋪子、來伊份這幾大品牌。相比於這幾家，有一個品牌低調得不得了，規模上也是墊底的小弟，可就是這家低調的企業說要做食品界的華為，難道是低調得有內涵？

01 盈利指標向下

這家公司是鹽津鋪子。

鹽津，是一種加工工藝，也是南方蜜餞的代表。鹽津鋪子便是以具有地方特色的涼果蜜餞起家，成立於2005年，多年來專注於中國傳統特色小品類休閑食品。

2017年，鹽津鋪子在中小板上市。目前公司的主要產品有：乾雜類（魚糜產品、豆乾產品、肉魚產品、蜜餞炒貨產品、素食產品等）、烘焙類、果乾類三大類產品。

3月9日，鹽津鋪子披露了2018年年報，全年實現營業收入11.08億元，同比增長46.81 %；歸母淨利潤7051.33萬元，同比增長7.27%。

3月1日，周黑鴨被沽空，3月8日，來伊份披露業績快報中預計2018年淨利潤暴跌9成，零食股如此慘淡，鹽津鋪子的這份成績單算是零食界一個小小的喜訊。

這喜訊中也夾雜著些許憂愁。

營收增速遠超淨利潤增速的背後是毛利率和淨利率的雙重下降。

與同行三隻松鼠、良品鋪子、百草味和來伊份相比，鹽津鋪子的毛利率屬於偏高水準，一直在42%以上，這與其經營模式有關。

三隻松鼠、良品鋪子、百草味和來伊份都是“貼牌+銷售”，本質上是銷售公司。鹽津鋪子是一家食品科研、生產、銷售一體化的製造企業。

是以，行業內毛利率的橫向比較沒有太大意義。

鹽津鋪子自身縱向比較的毛利率在下降。2018年39.13%的毛利率是鹽津鋪子有數據以來的最差水準。

公司對此並不避諱，稱新品培育性虧損、部分原材料價格上漲導致成本上升、產品銷售結構變化及渠道銷售結構變化等原因導致毛利率下降。

從產品銷售結構來看，豆乾類產品一直佔有重要位置，是營收的第一大來源。

鹽津鋪子生產豆乾類食品已經多年，各方面相對成熟，毛利率一直在50%以上。

近兩年，公司致力於開發新業務，豆乾類產品銷售額增長乏力，營收佔比從2016年的56.78%降低到了2018年的18.97%。

烘焙類產品是營收新貴，2018年一躍升為第二大營收來源，佔比從6.99%升至16.01%.。然而烘焙業務的毛利率為32.58%，低於平均值39.13%。

高毛利率的豆製品佔比下滑，烘焙類的低毛利新品佔比提升，是毛利率下滑的主要原因。

鹽津鋪子生產銷售豆乾類食品多年，毛利率相對穩定。烘焙類產品隨著銷售規模的擴大，規模效應開始顯現，毛利率有所提升，從2017年的23.66%增加至32.58%。

豆製品類毛利率一向較為穩定，烘焙類毛利率有所回升，未來若產品結構穩定，毛利率進一步下跌的空間或許不大。

2018年淨利率跌到6.43%，較2016年幾乎攔腰折斷。

除了毛利率，三費也是影響淨利率的主要因素。

2014年以來，鹽津鋪子的期間費用率一直走高，到2017年接近40%，2018年鹽津鋪子在人力資源、產品研發、品控管理、運營管理、生產管理等方面轉型升級，提升對費用的管控效果，期間費用率降低到33.84%。

資產減值損失影響較小，因此淨利率不如人意同樣由毛利率下跌造成。

公司實控人張學武在2017年曾說，未來十年，鹽津鋪子會堅持自主製造，自我研發，以品質取勝，努力實現百億目標，成為中國食品界的華為。

2018年，鹽津鋪子研發投入2317.54萬元，相比於“貼牌+銷售”的同行們，鹽津鋪子的研發投入相當高了。相對於其營業收入來說，不到3%甚至還在下降的投入力度實屬配不上對自己的標榜。

不僅如此，2018年，研發人員的數量在減少，待遇也下滑了。市界根據年報數據計算，2017年，研發人員的平均薪資為8.6萬元，2018年，這個數字是7.5萬元。

這對於一直以來標榜自己是自主研發的鹽津鋪子，真是啪啪打臉啊。

研發打臉，公司的盈利來源也沒有以品質取勝。

鹽津鋪子自披露招股說明書以來，就一直在輿論的漩渦裡掙扎。輿論質疑它淨利潤的含金量，質疑它盈利的能力。

下圖是市界整理的自2013年以來鹽津鋪子的扣非淨利潤和歸母淨利潤情況。

肉眼可見，兩根柱子之間的差值越來越大，非經常活動產生的收益佔比就越來越大。

非經常性損益明細中，最重要的是政府補助，甚至超過了非經常性收益的總金額。

鹽津鋪子曾否認公司盈利依賴政府補助，稱補助是政府適當給予了一定的扶持，基數不大。

市界查看歷年年報，2016年——2018年，計入當期損益的政府補助分別為：2529.75萬元、4721.95萬元和3233.3萬，分別佔當期歸母淨利潤29.53%、71.83%和55.63%。

業績不依賴政府補助明顯不符合事實。

休閑零食市場空間很大，兆級別的市場分一杯羹也並非難事。從11億元的營收到百億願景，鹽津鋪子還有超過8倍的增長空間。鹽津鋪子份額雖小，貴在能將食品安全把控在自己手中。

希望“零食製造第一股”不要為了規模和速度丟了對食品的保障和社會責任感。