5月24日，沽空機構格勞克斯（Glaucus）創辦人Soren Aandahl新成立的沽空機構——Blue Orca Capital向新秀麗（01910）“發起了攻擊”，認為新秀麗（01910）偽裝奢侈品牌，用四種計算方法的混合平均值評估得出其股價隻值17.59港元/股（今日臨時停牌前收報30.7港元）。
Blue Orca Capital在沽空報告中詳述了新秀麗的“六宗罪”，智通財經整理如下：
1． 收購財務報表的伎倆
Blue Orca Capital認為，新秀麗通過收購財務報表來抬高利潤率和利潤，掩蓋了一個Blue Orca Capital認為是核心的業務可能正在陷入困境的現象。如同一個癮君子般尋找下一根救命稻草，新秀麗已經宣布正在尋找下一個（女性手包領域的）收購對象。市場對此應該保持懷疑。
a． Tumi：擠出來的應付款
2016年8月1日，新秀麗以18億美元收購了在美國上市的箱包製造商Tumi Holdings Inc．（Tumi）。新秀麗為此支付了13.6倍EV/EBITDA，給公司帶來18.8萬美元的債務。在收購前向SEC提交的的最後一季報表中（10-Q），截至16年6月26日，Tumi的應付款只有3900萬美元。
然而在新秀麗的收購價格核算當中，新秀麗聲稱截至16年8月1日Tumi有1.39億美元的應付款，比一個月前Tumi報告的數字多出1億美元。
Tumi的應付款是歷史可預測的，並且是有短期期限的。在過去的10個季度裡，Tumi從未報告超過4800萬美元的應付款（如果包括應計費用也不會超過7900萬美元）。新秀麗的收購財務報表對Tumi交易和其他應付款數額的估價，幾乎超過了Tumi收購前的負債總額。
在Blue Orca Capital看來，這是個非常嚴重的警示信號，也是其收購財務報表的證據。通過誇大Tumi在收購時的應付款餘額，Blue Orca Capital估計新秀麗可以通過其損益表規避至少0.62-1個億美元的後續費用，從而人為誇大其利潤。這一數量對新秀麗微薄利潤的提高是巨大的，也很可能使人們對其基於溢價估值的增長產生誤解。
b． Tumi的亞洲分銷商：少報的庫存余量
2017年，新秀麗以6490萬美元收購了Tumi的亞洲分銷商（包括中國）。值得注意的是，儘管首席執行官Ramesh Tainwala在電話會議上承認，在收購時，被收購承銷商的資產負債表上有5-6個月的存貨。新秀麗也隻報告了940萬美元的庫存。收購的庫存本應當以此前經銷商從Tumi購入的價格計入成本。
此外，Tumi在2016下半年在亞洲的銷售為7100萬美元，且主要通過亞洲經銷商。不包括對日本、印度、泰國和印度尼西亞的線上和線下銷售，Blue Orca Capital計算得出，這些被收購經銷商的市場佔Tumi在亞洲銷售的68.9%。
如果Tumi通過這些被收購分銷商在2016下半年的銷售約為4640萬美元，而他們的資產負債表上在收購時有6個月的庫存，那麽所收購的庫存價值應該為4640萬美元，而不是新秀麗所報的940萬美元。
Blue Orca Capital認為，新秀麗在收購時將收購庫存的價值縮減了80%，從而在後來這些庫存被出售以後得以謊報虛高的利潤。這也可以用來解釋為什麽在亞洲的利潤沒有受到侵蝕。
2． 零利潤庫存預示著盈利能力下降
根據國際財務報告準則，新秀麗在成本或可變現淨值（NRV）較低的情況下持有庫存。根據定義，按可變現淨值持有的庫存不能以正毛利率出售（因為其以低於成本股價）。2017財年，新秀麗報告的2.296億庫存是按可變現淨值持有，而年終只剩下5.42億的成品。
2016和2017財年，新秀麗分別持有46%和42%按可變現淨值持有的成品，換句話說，是以低於成本、以及不期待盈利的價格持有的。這引起了一個令人不安的問題。如果在新秀麗最近一個財政年度伊始，幾乎資產負債表上一半的成品是以低於成本持有的，這家公司要如何在2017財年維持其利潤率？
據推測，新秀麗每四個月輪轉一次庫存，意味著這些零利潤庫存本應該體現在公司2017財年的損益表內。但很神奇的是利潤沒有收到影響。一種可能性是新秀麗囤積了越來越多的陳舊存貨，但這種把戲沒法無期限地使用。最終，這些剩餘存貨必須被銷毀或者以成本低於成本的價格出售，這時公司的利潤會大幅下降。
3． 首席執行官簡歷造假
新秀麗首席執行官Ramesh Tainwala，在他職業生涯中的各個階段都堅稱自己是一名博士。雖然他在新秀麗官網上的個人資料省略了參考資料，但在彭博、其他媒體以及監管檔案中，在他的簡歷當中列有工會研究所與辛辛那提聯合學院的工商管理博士學位。
然而Blue Orca Capital聯繫了工會登記處，一位代表告訴Blue Orca CapitalTainwala從未獲得過博士學位，他只是在1992.02-1993.09時間段參加了一個項目。
工會提供了在線學位課程，所以目前還不清楚他是否到學校上過課。通過國家學生資訊中心查到了Tainwala入學的日期，但從未獲得過學位。然而，在新秀麗的美國證券交易委員會監管檔案（新秀麗私有化之前）、媒體、家族擁有的Tainwala化學製品網站、印度監管備案檔案以及在香港上市後的財報電話會議上，Tainwala都被介紹或稱為“博士”。
在Blue Orca Capital看來，這是典型的學歷造假，任何一個正規的財富500強公司，都會罷免這樣一位對其教育經歷陳述嚴重失實的CEO。
4．南亞合資企業的危險信號
從審計的角度來看，最容易受到會計操縱的企業/主體是新秀麗南亞私人有限公司，Tainwala家族佔該合資企業40%的股權。鑒於新秀麗南亞公司部分由首席執行官家族所有，並與家族企業Abhishri和Bagzone進行過多次關聯方交易，其交易應受新秀麗審計團隊更高程度的監督。但他們並沒有。
a．印度審計師辭職
2016年，畢馬威印度子公司BSR&Co辭去了新秀麗南亞公司審計師的職務，理由是“不願再任命”，取而代之的是印度浦那一家小型的5人合夥公司Spark&Co。Spark公司在僅僅一年後就辭職了，並被另一家小公司取代，這意味著新秀麗南亞公司在三年裡已經換了第三名審計師。
危險信號在於，這樣一個全球品牌的重要子公司，以一個接一個似乎沒有資源或獨立性來正確審計的小公司們，來替代畢馬威的一個子公司（這將給波士頓總部審計團隊帶來一個值得信賴的合作夥伴，來一起審查合資公司的账戶）。
b．缺乏內部控制
新秀麗南亞公司在其印度法定檔案中的注冊電郵地址不是一個@samsonite電郵账戶，而是Gmail账戶[email protected]。正確的內部控制要求企業必須在公司的電子郵件伺服器上通信，而官方業務也只能通過公司電子郵件進行。這表明了新秀麗南亞公司內部控制的一個弱點，即通過Gmail账戶進行官方業務。
5．審計危險信號：手寫會計條目？
位於新秀麗總部波士頓的審計師在2016和2017財年都將所有轄區的收入確認政策作為關鍵的審計事項。值得注意的是，據畢馬威披露，於年底審查到一些“手寫會計條目”，記錄了包括交易和收入。為何一個成熟的全球品牌、市值490億港元的全球化公司，要手寫記錄收入和交易在账目上？通過手寫記錄的銷售額原账極容易被操縱。新秀麗可不是一家街道中餐館，所以是什麽理由使他們進行這樣的內部會計？
6． 關聯交易網
新秀麗與公司首席執行官及其家族成員所擁有和控制的企業進行過一系列關聯交易。此類交易不符合全球性專業組織的規定，並引發了一些令人不安的問題，包括關於新秀麗公司的治理結構和內部的充分控制。
a． 披露關聯方1 - Abhishri
新秀麗公司承認，從該公司首席執行官的親屬所擁有的印度硬箱包產品製造商Abhishri處購買原材料和成品，也銷售原材料給對方。2017財年，新秀麗公司公布從Abhishri公司採購了1050萬，比2016財年增長51%。
Abhishri對外公開的印度法定账戶表明，新秀麗佔該公司2017年銷售額的58%。
為什麽一個全球零售品牌從首席執行官及其親屬所擁有的低價值印度行李箱製造商那裡採購成品？為什麽Abhishri也從新秀麗的亞洲供應鏈採購？難道新秀麗無法簡單的消除中間人嗎？位於波士頓總部的審計師是否有足夠的權利去檢查此類交易的完整性？首席執行官控制著公司和供應商，造成了不當的會計行為，Blue Orca Capital認為這是一個巨大的危險信號。
b． 披露關聯方2 - Bagzone
新秀麗還向Bagzone Lifestyle私人有限公司銷售箱包，這是一家Tainwala家族零售商，通過該公司在印度的85家專賣店和46家多品牌箱包商店來銷售新秀麗的產品。新秀麗公司在2017財年披露了對Bagzone公司高達1120萬美元的銷售額。值得注意的是，新秀麗公司還披露了對Bagzone的大額應收账款餘額，超過了對該公司銷售額的100%。
對逐漸增加的應收账款餘額提出了一個問題，為什麽關聯方零售商能獲得比其他分銷商更好的信用條件？這也提高了Bagzone代表新秀麗公司囤積了越來越多毫無價值的庫存的可能性。在沒有足夠控制的情況下，通過關聯方進行管道填充始終是一種危險，Blue Orca Capital認為在這種情況下風險很重要。
c． 未披露的關聯方
根據Informix等在線公司記錄數據庫，Blue Orca Capital還發現了表明新秀麗公司（使用@samsonite電子郵件地址注冊）與Tainwala家族控制和擁有的企業之間存在未公開披露關聯的證據。例如，新秀麗公司首席執行官及其家族在2017年成立了Parikrama Logistic and Holdings LLP，據印度商務部的說法，該公司被列為行李箱和旅行用品製造商。
記錄表明，Parikrama的注冊聯繫人電子郵件是[email protected]，來自一名新秀麗員工。
然而，新秀麗從未公開過Parikrama或任何與該企業的交易。由於有限的公共資訊難以核實新秀麗與這些未披露的相關企業之間的交易數量，但以@samsonite電子郵件地址注冊的家族企業是一個管理上的危險信號，造成了不正當的物質風險。Blue Orca Capital呼籲新秀麗董事會任命一名獨立的審計師來調查這些關聯企業。
責任編輯：白仲平
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