華興資本赴港上市背後：新型投行的逆襲與挑戰

頻頻充當新經濟獨角獸背後的推手，華興資本這次將自己也推上了資本市場舞台。6月25日，華興資本在港交所遞交招股說明書。

以華興資本為代表的新型投行，得益於國內新經濟企業的崛起。以私募融資顧問起家，憑借靈活的機制、對新經濟的理解和對企業價值的判斷，華興資本得以迅速壯大。在與傳統券商投行的錯位發展中，也在拓展服務周期和業務鏈條的轉型。

上市，將為華興資本開啟新的發展階段，也為新型投行未來的發展探路。但在市場與資訊更加透明、行業競爭加劇的當下，如何開拓和鞏固新業務領域、如何保障盈利能力，都是其要面臨新挑戰。

如何定義“中國新型投行”？

華興資本此次赴港上市，是市場觀察和剖析中國新型投行的一次良機。

伴隨國內產業結構的調整，不同企業的投融資需求開始多元化。尤其是近幾年來，民營企業重視外延發展，諸多新經濟領域的並購需求旺盛，帶給投行新的發展機遇。這種變化，也在推動國內投行業的分化。不僅僅再局限於證券承銷，更多投行開始以財務顧問的身份出現在交易中。

為了更好地實現業務協同，擁有牌照優勢的券商投行紛紛向全能型投行推進，這從多家券商喊出的“大投行”戰略中可見一斑。另一方面，以提供財務顧問和資本中介服務為主的FA，也開始壯大起來。在前幾年狂熱的並購熱潮中，甚至一度出現了“全民FA”的現象。

並沒有明確的定義，來為“中國新型投行”劃定範疇和邊界。在行業格局分化之初，在業務模式、競爭力、客戶群等方面，新型投行與傳統券商投行有所錯位。部分起步早、積累深、布局廣的機構，開始逐步形成了獨特的新型投行陣營。

傳統的券商投行業務，包括有上市承銷、股債融資、並購業務、資產證券化業務等，核心競爭力更多體現在定價和銷售能力上。客戶群體相對穩定，以上市公司為重，不同券商根據資源優勢都有相對固定的客戶群。在推行“大投行”等戰略之後，更多券商打通業務條線，為客戶提供綜合性投行業務和產品。

新型投行的崛起，首先得益於對客戶群體的差異化覆蓋。在傳統券商的資源和精力更多覆蓋股票承銷業務，以及大型企業需求之時，起步中的民營企業、高科技公司等成為這些投行的主要服務對象。業務豐富、機制靈活，對新經濟企業的關注介入較早，以投資業務帶動投行業務，這些是新型投行的打法，也幫助其在新經濟發展大潮中迅速壯大。

在市場看來，華興資本是這一批新型投行的典型代表。招股書顯示，華興資本將自身定位為中國新經濟業務的領先投行和投資管理公司。其實，即便沒有此次IPO，華興資本近年來也保持著較高的曝光率。僅今年上半年，美團收購摩拜、陌陌收購探探、百度拆分國際業務，以及螞蜂窩、商湯科技、京東物流的融資都由華興資本擔任財務顧問。

針對新經濟企業投行業務中的優勢，公司招股書呈現得更為直接。數據顯示，從2005年成立至2018年一季度末，華興資本為超過700項、1000億美元的交易提供顧問服務，管理有約41億美元的新經濟資產。從客戶群來看，截至去年底市值或估值排在前20位的新經濟企業中，有15家是華興資本的客戶。

除了呈現業績，華興資本招股書呈現的另一亮點，是當前新型投行的一個轉型趨勢。

華興資本以私募融資顧問服務起家。與其類似，新型投行早期都以挖掘和長期跟進優秀企業為核心競爭力，比拚的是對新經濟行業的理解、對商業模式和企業價值的判斷。相應的，新型投行在產業鏈條、業務資質、服務周期上有所欠缺。

這種短板，在傳統券商投行加大對新經濟產業關注和投入、大力發展財務顧問的過程中，進一步被放大。比如，在近期多起中概股回歸、CDR發行，頻頻被大型券商斬獲。不僅如此，在港股市場，銀行系投行子公司也異常活躍，積極分食市場份額。

以華興資本為代表的新型投行，對於這種擠壓已有感知，並啟動轉型。

針對新經濟公司，華興資本把為其提供的“全生命周期服務”，服務周期不僅包括早期、成長期，還覆蓋了企業上市後等後期階段。三個階段，對應的是估值低於1億美元、估值1億美元至10億美元、估值高於10億美元等指標；華興資本分別為其提供早期服務，成長期的私募融資、直接投資、並購顧問，以及後期更多的股票承銷、銷售、交易和經濟、研究、結構性產品、資產管理、財富管理等業務。

這種轉型，需要業務平台和牌照的支撐。華興資本目前有三大業務線，即投資銀行、投資管理、華菁證券。具體來看，除起家並擅長的私募融資顧問服務之外，華興資本還管理六隻私募股權基金。旗下華興證券（香港）獲準在香港、美國及內地提供承銷，另一家子公司華菁證券則是聚焦A股的多牌照合資券商。

伴隨新經濟而崛起的新型投行，其定義似乎仍難確定。但在整個國內市場投行業務的劇變中，華興資本拓展服務周期、延長業務鏈、籌謀上市等一系列動作，為新型投行的發展探了次路。

新型模式的挑戰

華興資本的上市還帶給市場一些新的思考：新型的投行業務模式和收入結構，有哪些利與弊？

對照上述業務條線，華興資本當前的主要收入來源包括顧問費、承銷及經紀傭金、管理費、績效費、自有資金投資收入等。其中，投行相關業務是其收入的大部分來源，在2015年-2017年三年中，約佔其總收入的94%、79%及71%。

以投行業務為主的業務結構，使得華興資本能夠充分地享受新經濟崛起的紅利。招股書顯示，華興資本2015年至2017年期間的總收入分別為1.2億美元、1.33億美元、1.39億美元；在剔除可轉換可贖回優先股的影響後，調整後收入分別為1.43億美元、1.43億美元和2.12億美元。

三年間，調整後的淨利潤分別為7335萬美元、5517萬美元、5810萬美元。從具體業務利潤變化中，能看出淨利潤波動的原因。以投資銀行業務為例，該部分業務的經營利潤在2015年至2017年期間，分別為5616萬美元、4623萬美元、1329萬美元，出現下滑。

華興資本在招股書中稱，2015年市場增長強勁，隨後新經濟的金融服務市場進入調整期，總交易量在2016年下跌，在2017年保持平穩。除了市場波動外，華興資本近兩年進入“戰略性擴張”，包括覆蓋早期創業公司、提升股票研究、銷售和交易能力等，擴大行業覆蓋，目前的投行員工數目也增長至三倍以上。

不僅如此，自2016 年以來，華興資本投入大量資源發展和擴充華菁證券，也加大了公司的成本投入。內外因素，加劇了華興資本的業績波動。

值得注意的是，華興資本的上述擴張措施，與近幾年券商投行的加碼方向一致。傳統券商投行和新型投行的競爭更為激烈，這種比拚還將持續。成本投入的力度難以收縮，而市場及行業對投行業務的衝擊隱患也不容忽視。

對於以投行業務為主業務模式所存在的風險，華興資本稱，新經濟的發展對華興業務和盈利能力具有重大影響，該領域經濟下跌或增長放緩、監管政策的調整、資本市場的波動都會對盈利產生不利影響。

華興資本董事長包凡還在招股書中稱，在上市後將繼續加大力度吸引頂尖人才，持續增加風控和運營的技術與硬體設施投入；同時，著力國際化業務拓展，助力新經濟創業者開拓跨境業務，也為投資人提供全球資產配置選擇。

上市將帶給華興資本全新的發展階段，幫助其鞏固轉型成果；但在市場愈加透明、投行競爭加劇的當下，如何開拓新業務領域、如何保障盈利能力，也將是其要面臨的挑戰。