A股十年機構策略之變：近期分化加速甄選個股

　　A股十年機構策略之變

　　郭璐慶

　　過去十年間，A股版圖發生翻天覆地的變化，伴隨著上市公司數量的劇增，機構的心態與策略亦在發生變化。

　　2003年初至2014年上半年，公募基金挖掘出石化、鋼鐵、電力、汽車和銀行為代表的權重股價值，“五朵金花”從此而來；隨著中小板特別是創業板在2009年的推出，市場隨後開啟了炒作中小創的熱潮，在2015年上半年到達極致；近2年來，藍籌白馬股重回視線，伴隨著市場的快速擴容，結構化行情也在迅速上演。

　　譬如不少曾經的“明星公司”從200、300倍估值也降至如今的20倍以下，反觀像美的集團（000333.SZ）等估值在2年間增長一倍多。

　　市場的一個共同認知也在形成：IPO常態化，上市公司數量越來越多，嚴監管嚴審核下，好的標的也越來越多，存量上市公司中質地一般者必將遭到投資者的拋棄。

　　近期分化加速甄選個股

　　進入2018年，隨著A股容量極速擴張，監管口徑逐漸趨嚴，市場分化也在慢慢出現。可以觀察到的一個現象是，大量中小創公司從以前的200倍估值，現在回歸到50倍及以下估值，同時隨著家數急速上升，導致資本市場巨變，資金向少數公司集中。

　　Wind數據顯示，2016年1月初，110家創業板公司PE超過200倍，如今，其中的32家PE在3月13日收盤後低於50倍。在彼時市值高達922.75億的青松股份（300132.SZ）如今估值降至31.4億；樂視網（300104.SZ）從200多倍到如今的是-2.1倍。

　　與此同時，海康威視（002415.SZ）、美的集團、上汽集團（600104.SH）等公司的PE均實現增長。特別是美的集團，從2016年1月初的11.1倍增長至當下的23.8倍，增長了1倍多。它們也紛紛站上4000億市值大關，截至3月13日收盤，15家上市公司市值超過4000億。

　　近期，個別家電股帶動了整個行業集體下挫。不過，隨後家電股也再次出現分化。“今年白馬股分化或將顯著。去年市場表現得比較極端，只要是白馬股，集體單邊上漲，但今年基金經理會甄選股票，只有業績確定性強的才會獲得市場的關注度。”華南某公募基金經理說。

　　去年來，白馬股單邊上漲，而成長股“跌跌不休”，兩者的估值差一直在拉大。成長股走勢是否會超過藍籌股，目前市場上依然存在一定的分歧。

　　“製約成長股走勢的一個因素是，不少創業板上市公司在2015年進行了並購，今年是業績承諾的最後一年，後續業績的可持續性仍舊不太確定。無論是藍籌股、成長股，我始終認為，業績的確定性和估值的匹配是邏輯主線。”上述華南公募基金經理表示。

　　3月13日，三六零（601360.SH）盤中一度漲停，截至收盤大漲8.3%，三六零市值也達到了3647億，逼近4000億大關。“過去兩年新上市公司主要集中在小家電、輕工板塊，還是有很多優質公司。”趙宇亮表示，優質公司上市，市場關注度將會很大。

　　趙宇亮認為，一方面IPO常態化，監管完善退市制度，存量的不好的公司會陸續地退出，導致關注度下降；另一方面新上市公司如果質地很優秀，關注度會非常高。

　　“三六零回歸A股後，估值翻了4倍多，短期肯定是不合理的，市場關注度過高；而美的、海康威視不管是從行業太空還是壁壘來看，都是非常好的公司。”北京某私募基金人士也表示。

　　何龍對第一財經表示，未來一定體現各家公司選股的能力，無論自上而下從行業邏輯選股，還是自下而上選股，會更加主動偏阿爾法的超額收益。

　　十年策略的變與不變

　　10年間，A股上市公司版圖發生了巨大變化，Wind統計顯示，2008年，共有上市公司家數1625家；之後逐年上升，到2017年底已經有3485家上市公司，最新數據是截至2018年2月末，共有3512家上市公司。2008年到2018年10年間，上市公司家數增加了2008家，增幅達到1.23倍。

　　近10年來，1400多隻股票在中小創上市，大大提高了A股的市場活躍度，而與此同時，市場炒作中小創之風也一度越演越烈。但在過去的2年上市公司業績分化加劇，市場更為關注業績的穩定、估值的合理、行業增長的前景等基本面因素，講故事炒概念的炒作之風大大遏製。

　　往年中，一些基金經理的風格比較極致化——今年超配小股票，明年超配大股票；或者短期內預判巨集觀數據超預期就滿倉強周期股票，在融通新藍籌基金經理何龍看來，這種策略會慢慢被拋棄。

　　“追求風格的極致化投資策略，能帶來業績的高爆發性。比如2013年~2015年，很多基金經理滿倉中小創，以致於催生了估值泡沫，基金業績也隨之大起大落。再比如，去年全市場對低估值的消費白馬股的極力追捧，這些板塊的估值相較前幾年出現大幅提升，產業邏輯已經無法解釋股價漲跌。而市場就把這種無法解釋的估值短期大幅提升的現象稱之為‘風格’，其實不穩定和多變是它的內在屬性。當基金經理過分強調選風格，雖有可能獲得短期的業績爆發性，但也增加了犯錯率，中長期來看，業績穩定性並不好。”

　　“如果單純選風格，在目前的時點到底是追高創業板還是抄底白馬，有選擇意味著50%的錯誤率，下個月或下個季度的選擇將再次面臨50%的錯誤了。”何龍說。

　　何龍認為，未來隨著客戶結構發生變化，基金投資策略會產生比較大的變化，超配單一風格的做法可能會慢慢失效。“我們會看到，指數過往的收益率，中小板或者上證50，每個指數前一年好，但是第二年可能就跌。以前基金經理臉譜化，當投資標的被貼上了創業板或者周期股標簽，意味著一直聚焦在某個板塊，也就導致基金收益率就不會很穩定。”

　　對於未來采取何種策略能獲得相對穩定的收益，何龍表示，通過獲得穩定的阿爾法進行組合，將風格等不穩定因子中性化，能夠避免因子突變對組合的衝擊。“這也能著力於中長期配置，降低換手的組合管理將會是應對市場複雜多變環境的更好選擇。目前，我們就在做這樣的嘗試，通過阿爾法組合和貝塔中性的配置思路，應對風格的突變和多變，保持收益率的穩定。”何龍說。

　　清和泉資本策略分析師趙宇亮認為，過去中小創瘋狂炒作，是市場建設和投資者教育不匹配的結果，是一種投資者行為的極端情況體現。

　　“市場在慢慢淡化給市場貼標簽或者炒作指數。未來指數的機會增長預期不高，更多是結構性機會。過去各個行業增長較快，行業性機會突出。大家會關注行業或者指數機會；而隨著行業增長放緩，龍頭公司或者有壁壘公司慢慢突出，淡化行業或指數機會。”趙宇亮也稱，“現在不管是市場建設還是投資者教育、投資者機構都在轉變，未來投資者會朝著合理的方式來投資。”

責任編輯：高豔雲