海底撈有遠憂

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一群吃貨把海底撈抬進港交所的大門，沒錯，說的就是你。

文｜孫園

核心導讀：

是什麽支撐了海底撈的千億市值？

拒絕外部資本的海底撈，為何選擇此時IPO？

上市後的海底撈，還有哪些潛在擔憂？

海底撈終於上市了。儘管錯過了中國火鍋“第一股”的名頭，但已經把底料商頤海國際送上港股的張勇，如今已是第二次站到這裡。

隨著港交所的大鑼再次被敲響，這個中國火鍋餐飲集團排名榜首的老大哥，得以每股17.80港元發行價正式登陸港交所。

（海底撈上市現場 來源：網絡）

從海底撈上市首日的股價表現來看，開盤報18.80港元，較發行價上漲5.62%，市值為996.4億港元（大約127.5億美元）。

財報顯示，2017年海底撈營收總額為106.37億元，年複合增長率為35.9%。年利潤為11.94億元，複合年增長率為70.5%。

海底撈如何成為中國火鍋“獨角獸”？

服務，海底撈的殺手鐧

從四川簡陽一家只有4張桌子的火鍋城，到今日遍布國內外7個國家和地區、341家門市的海底撈（數據截至2018.06.30），張勇在這條路上走了整整24年。

1992年，工人出身的張勇因為上班無聊，半路出家賣起了麻辣燙。在街頭巷尾擺了兩年攤子，攢了些本錢，才拉起老婆和兄弟開了第一家火鍋城。

當時的張勇連最基本的炒料都不會，做出的火鍋味道實在一般，所以只能從服務上找補。從最初的快上菜、多賠笑，到後來幫客人帶孩子、擦皮鞋，也許是應了那句“伸手不打笑臉人”的老話，張勇很快嘗到了服務好的甜頭——客人不僅願意來，甚至還樂意包涵並指正他的不足。

幾年下來，海底撈在簡陽已是家喻戶曉。

這樣的“歪打正著”反倒成就了海底撈的核心——作為中國火鍋品類的龍頭，比起一家餐飲連鎖品牌，海底撈更像是一塊服務業的金字招牌。你可以在海底撈裡做美甲、手護，享受皮鞋清理服務，甚至是一些你完全想不到的“上帝待遇”。

（微博網友感歎：人類已經不能阻止海底撈了…）

作者了解到，火鍋與整體中式餐飲市場類似，同質化競爭激烈，市場高度分散。

據海底撈招股書數據，以收入計，2017年中國火鍋市場前五大經營者僅佔總體市場份額5.5%。在這種情況下，服務屬性接近甚至大於餐飲屬性的海底撈，反而做出了差異化，還帶動了業內許多新餐飲品牌對於服務的重視。

海底撈可以說是國內首次將“服務”做到極致並建立極高知名度的第一家中餐品牌。這是張勇在整個餐飲行業競爭中，找到的成功競爭策略之一。對於火鍋這類非剛需的餐飲品類，火鍋吸引消費者持續前來就餐的競爭力，相比口味、價格、食材和場景定位，服務在體驗環節建立起的極大差異化，很好的將海底撈和眾多火鍋餐飲品牌拉開了品牌知名度和消費者對品牌的心智認可。

類似發生於餐飲連鎖行業的另一次體驗端的競爭力革命，或許是美團所發起的外賣服務。一個是到店收獲的極致服務，一個是到家收獲的便利服務。恰好，這兩家餐飲服務平台，最近前後腳都在香港成功上市。

產業鏈，海底撈建起餐飲帝國

但作為國內首家營收超百億的餐飲獨角獸，海底撈擁有的遠不止服務。張勇曾多次表示，海底撈最強的競爭力實際上是供應鏈。這些年，海底撈正通過供應鏈上下遊子公司，逐漸建立自己的餐飲帝國。

（海底撈五大供應商詳情）

早在2007年，負責海底撈整體供應鏈託管運營的蜀海供應鏈就開始了獨立運作。從食材種植、加工到冷鏈物流，提供整體供應鏈解決方案的蜀海，為客戶提供包括菜品研發、淨菜生產、以及餐飲標準工業化服務。

通過蜀海快速響應的供應鏈網絡，海底撈在2013年就實現了後台供應鏈全國全網平台化服務，通過集中化採購、集中化中央廚房處理，基本實現了末端門市零庫存，大大降低了運營成本。

除了海底撈之外，蜀海還同7-11、江邊城外、青年餐廳等數百家連鎖餐飲企業建立了合作關係。目前，蜀海在北京、上海、鄭州、東莞、武漢、西河、西安7個地區建有物流配送中心和加工生產中心。

另一個備受關注的則是2016年登陸港交所的頤海國際。作為海底撈在中國火鍋底料產品的獨家供應商，頤海國際也一度被視為海底撈上市前的試水。儘管佔據了中高端火鍋底料市場超30%的市場份額，頤海國際的業務仍舊與海底撈緊緊綁定在一起。據頤海國際發布的2018半年報數據，在其上半年收入6.31億元中，海底撈這一關聯方的銷售收入佔總比69%。

（海底撈集團業務布局 來源：IPO早知道）

此外，提供連鎖餐飲店面裝修的蜀韻東方、提供餐飲管理培訓的微海、以及提供餐飲零售遊戲運營的海海科技，都是海底撈圍繞餐飲產業鏈上下遊進行的業務布局。這些相關公司雖然獨立運營，但在業務關聯性上與海底撈主體密不可分。

作者認為，也正是這些相關公司的運作，保證了海底撈在食材、物流、調味料、人才管理、店面裝修等方面的供應，並為其能夠擁有相對快速和穩定的擴張速度打下了基礎。

據招股書的數據透露，2018年海底撈計劃在原有300多家門市基礎上，再開出180-220家新店。如果沒有產業鏈上下遊的豐富儲備，這一擴張計劃無疑是難以想象的。

蒸蒸日上的火鍋賽道

除海底撈自身，火鍋品類在中國餐飲市場的潛力也一路看漲。據沙利文分析，火鍋已經成為所有中式菜品中市場份額最大的細分品類，按2017年收入計，其市場份額達13.7%。而中國火鍋餐廳市場在2013-2017年收入幾乎翻倍，年複合增長率達到11.6%。

相較其他中式菜系，火鍋由於產品標準化、易複製而更受資本市場青睞。截至2017年，中國火鍋餐廳數量已增至超60萬家，市場高度分散。

與之對應的是， 2017年中國火鍋市場前五大經營者僅佔總體市場份額5.5%，排名第一的海底撈僅佔總市場份額的2.2%。

這也恰巧解釋了上文中提到，海底撈在接下來為何要近乎瘋狂的加速新店。隨著火鍋市場的發展，加之消費者更加注重品牌和食品安全、服務品質，對於海底撈這樣的火鍋連鎖餐廳來說，無異於攻城略地的號角。

增量市場、完善的業務體系、獨樹一幟的服務屬性，這些共同的因素撐起了營收百億、市值近千億的獨角獸海底撈。

被傳上市多年，海底撈為何此時登陸港交所？

海底撈上市的傳聞在過去六年間一直不絕於耳，自2012年四川省簡陽市政府網站上披露海底撈已進入上市輔導期，對於海底撈何時上市的猜測一直不斷，而張勇本人對於上市的話題則態度曖昧。

張勇曾公開表示，自己並不排斥上市，上市可以為海底撈解決一些困難，提供一些保護，並且上市還有助於海底撈整個企業的正規化，也有利於進一步打開其知名度。

但海底撈的公關團隊，包括張勇本人，都在之後的幾年中一次次辟謠稱沒有上市計劃，彼時海底撈認為，上市後公司會被禁錮在一些規範體系內，況且財務狀況尚好，沒有上市的必要性。

作者了解到，海底撈對於外部資本一直是“拒絕者”姿態。上市前，張勇通過兩家投資公司持有重組後海底撈65.67%的股權，是毫無疑問的掌權者。本次登陸港股，海底撈拒絕了“綠鞋機制”護盤，從而避免了股權被進一步稀釋的風險。據悉，此次海底撈上市發行規模僅佔總股本的約10%。

儘管如此糾結，海底撈從未放棄過上市。2014年呷哺呷哺拿下中國火鍋“第一股”之後，海底撈也先後將子公司頤海國際和優鼎優送上了港股和新三板的大門。此外，海底撈通過投資等資本運作，與騰訊商業、巨人網絡、科大訊飛等上市公司相關聯。

而從業務模式上來講，從招股書的數據不難發現，海底撈主營餐廳業務佔到總收入比重的97.4%。但單店運營是有天花板的，儘管海底撈把平均翻台率做到了標杆性的5次，但依然面臨著食材和員工成本上漲、同店銷售增長下滑等問題。

從招股書披露的損益表來看，2017年儘管海底撈營收突破百億元，但利潤率相較2016年反而下滑了1.3%。

對於連鎖餐飲門市來說，當單店模型面臨天花板，想要持續不斷擴大規模，就需要在門市數量上下功夫。據媒體報導，海底撈一般是按每年30%左右的擴張速度來發展，但目前的門市數量其實並不多。作為比較，呷哺呷哺到2018年6月30日，已經開出了780家門市。

持續擴張帶來的資金壓力也迫使海底撈IPO，2016年至今，海底撈一直保持著上億元的淨流動負債，儘管海底撈新開門店通常在1-3個月內可以達到盈虧平衡，但這種節奏很可能會被快速擴張打亂。

這些焦慮在海底撈募資的用途中可見一斑，招股書披露，本次IPO募資金額的60%部分擬用於擴充計劃，20%擬用於研發和實施新技術，15%擬用於還貸，5%作為一般營運資金使用。

上市的海底撈後顧無憂了嗎？

海底撈今晨正式登陸港交所，上市開盤大漲5.62%，市值逼近千億，形式一片大好。但喜氣洋洋之下，還有許多隱憂，是變得更加公開的海底撈不得不關注的。

首先就是食品安全問題。繼去年被媒體曝出後廚老鼠亂跑、員工用湯杓掏下水道的事件後，儘管海底撈的公開聲明和補救措施重新贏得了許多消費者的好感，但對於餐飲行業，尤其是龍頭企業來說，食品安全隱患帶來的風險持續存在。

作者認為，對接下來進入高速擴張的海底撈來說，如何在接下來的迅速擴張中保持門市穩定高質，有效約束員工規範化操作，是必要挑戰。

其次則是人才管理問題，海底撈在過去一直堅持自營，由內部晉升的餐店面長來拓展新店。據報導稱，海底撈內部從一名普通員工到合格店長，大致需要4年時間。但隨著擴張節奏加快，海底撈宣稱累計約400名備份店長的儲備，是否跟得上一年接近一倍的新開門店數量？

加之我國勞動力結構正在發生變化，隨著90後、00後入場，在整體勞動力呈現數量減少和產業更新的環境下，海底撈早期倡導的“家文化”的認同感正在逐漸減弱。中國飯店協會統計數據顯示，火鍋餐飲市場年平均員工流失率達38.46%。

第三則是同業競爭。以服務聞名的海底撈，同時也被服務所累。海底撈的服務屬性決定了其人工成本不可能太低，早期倡導的“家文化”在海底撈推行計件工資之後逐漸被淡化，比起真心服務，還是拿到手的工資更實在一些。知乎和貼吧上隨手一翻，吐槽海底撈工作強度的比比皆是。

而服務屬性強於餐飲屬性，則讓海底撈顯得有點尷尬——少有人因為好吃而去海底撈。這對於一個如此體量的餐飲連鎖企業而言，無異於達摩克利斯之劍。更尷尬的是，海底撈引以為豪的金牌服務，已經讓習慣“佛系”的當代年輕人感到一些不適應。

在火鍋這個紅海市場中，來自同業其他細分類別的競爭也日趨激烈。美團點評發布的《中國餐飲報告2018》（下稱《報告》）指出，中國火鍋市場的細分趨勢日益明顯，串串香等品類發展尤其迅速，這也與中國飯店協會的報告觀點不謀而合。

另外，《報告》還指出，各地火鍋店的數量都在逐漸減少，從排隊指數來看，清湯涮正在追趕川渝辣成為新寵，而客單價50-80元是競爭最密集的價格帶。

以上這些對於海底撈來說，都算不上利好消息。儘管海底撈也已經將子公司“U鼎冒菜”（即上文提到優鼎優）送上新三板，但其戰略防禦的效果並不明顯，畢竟中國餐飲市場過於分散。

但不能否認的是，這家在中國和全球中式餐飲市場中均排名第一的龐然大物，確實帶給行業許多新思考。從火鍋門市的高坪效、高翻台率到外賣、即食等新模式的探索；從產業上下遊的集約化操作形成規模效益到微博、抖音等平台借力行銷；再到一片紅海中憑借對於服務、對於消費者滿意度的極致追求殺出重圍，海底撈已經足夠配得上獨角獸的名號，但在上市後的繼續衝刺中，海底撈的知名度是否能跟得上業務發展，值得拭目以待。