儘管10年漲4倍，印度股市卻沒有奇跡

本周四，在人民黨大超預期地贏得300多個國會席位，納倫德拉·莫迪將繼任印度總理的消息正式公布之後，印度S&P BSE SENSEX指數再度上漲，創下了40125點的歷史新高，同時，匯市債市也聯袂走強。而在過去近半年時間裡，因為預期莫迪有望連任，印度股市一直表現得比較堅挺。

放眼更長時間可以發現，印度股市在2008年金融危機之後是大牛市行情。SENSEX指數在2008年10月創下7698點的最低位，到今天它已經上漲了4倍。如果將標普500和SENSEX的歷史走勢圖放在一起，不仔細辨別很容易混淆，金融危機後這兩個指數跌幅都略大於50%，隨後的漲幅相近，甚至波動節奏頗為接近。

印度股市走勢圖

標普500指數走勢圖

印度經濟總體實力目前尚無法與其它強國比肩，但股市為什麽能走牛？道理很簡單：一是印度經濟增長不錯，結構改革不斷取得突破；二是印度雖然是新興經濟體，但孟買股市成立於1875年，其運行與成熟股市差別不大，“GDP—公司業績—股價”這一邏輯鏈條比較清晰。

先看經濟。長期以來，受製於體制原因，印度經濟發展的巨大潛力沒有得到發揮。甘地和尼赫魯是印度獨立的關鍵人物，兩人對印度後來的發展模式產生了深刻影響，前者崇奉小生產方式，因此很長時間內印度對發展大資本經濟特別是對外國資本進入持抵觸心態；後者崇奉費邊主義和政府乾預，對自由市場頗為抵製，其結果是印度在政治上采納了民主制度而經濟上形成了計劃經濟、國有經濟、官僚主義管制、福利化等因素的混合物。

改變是從辛格1991年被任命為財政部長開始的，其導向是開放和市場化。此後印度的改革雖然磕磕絆絆並時而出現倒退，但總體仍然是向前的。印度經濟從1990年代明顯改善，GDP增長率的中樞上移，同時波動率降低，近5年增長率分別為7%、7.6%、7.9%、6.4%、7.4%，有4年增速超過中國。2014年莫迪上台後，印度經濟不僅朝開放和自由市場方向走得更加堅定，而且一些長期結構性痼疾也被著手解決。莫迪第一個任期內還做了幾件大事情：一是發布廢鈔令，二是推出全國統一消費稅，三是極為重視公路等基礎設施建設，四是推動廁所革命。

印度歷年的GDP增長率走勢圖

備受爭議且被中國媒體醜化的廢鈔令對反腐和金融改革有著巨大的意義；統一消費稅則直指印度分裂破碎的國內市場，有望大幅降低經濟活動成本；強化基建則是直指長期以來的發展短板；廁所革命看來無關緊要，但它是啟動社會改革突破口，而社會習俗頑固保守、改革滯後是妨礙印度潛力發揮的重要原因之一。更重要的是這幾項政策的間接意義，它增強了政府的執行力和社會動員能力，而這兩者是印度長期以來最為缺乏的東西。

改革日趨走上正軌、增長前景改善是印度股市走牛的前提，然而，除了企業利潤伴隨GDP增長上升之外，估值恢復也是印度股市走牛的重要因素。SENSEX指數市盈率（PE）在2008年最低點時降到只有10倍多點，而今已恢復到20倍以上。任何股市漲跌都可以分解為公司業績增減和估值變化，如果不追求精確的話，那麽，在印度股指4倍的漲幅中大概有一半歸結為利潤的上漲，另一半歸結為估值的回歸。其實，一家公司利潤在10年內增長150%要所求的複合增長率只需要9.5%，也就是說，如果一家公司只要保持與名義GDP增長率大致同步的複合利潤增長率，加上估值的正常回歸，其股價10年就可以上漲4倍，1萬元投資10年內就會變成5萬元。從這個意義上看，印度股市牛氣衝天毫無奇跡可言，它只是一個非常正常，甚至有點平庸的股市。