原白宮經濟政策主管：美國的債務定時炸彈

　　意見領袖丨Project Syndicate

　　本文作者：托德·G·布赫爾茨（Todd G． Buchholz），曾任老布什政府白宮經濟政策主管，老虎對衝基金董事總經理，哈佛大學經濟學系艾琳·揚教學獎獲得者

　　當今的美國不僅一臉病容，而且已經徹底破產。為了抵消大流行引起的“大停頓”現象，美聯儲和國會都動用了規模驚人的刺激支出以免經濟跌至1930年代那種人人排隊領救濟粥的水準。2020年聯邦預算赤字將相當於GDP的18%左右，而美國負債相對GDP的比率也很快會超過100%。這樣的數字我們還是自哈裡·杜魯門（Harry Truman）總統派B-29轟炸機去日本終結二戰以來頭一回看到。

　　假使美國最終擊敗了新型冠狀病毒且並未演變成一個電影《終結者》式的反烏托邦國家，它將如何避免即將來臨的財政懸崖和國家破產？要回答這些問題，我們應該反思二戰的教訓，儘管當年債務飆升至GDP的119%，但二戰並未使美國破產，而這一比率也在1960年代越南戰爭爆發時被降至稍高於40%的水準。

　　二戰的融資來源構成大約是40%的稅收加60%的債務。買入這些債券的買家獲得的回報極低，因為當年美聯儲將一年期國債收益率維持在0.375%左右，而和平時期利率則為2~4%。與此同時十年期國債的收益率僅為2%，雖然這在如今聽起來還挺高的。

　　這些債券面值多在25美元或以下，而且主要是美國民眾出於愛國義務而購買的。美聯儲的雇員也投身其中並在各個分部之間開展了債券購買競賽。1943年4月紐約聯邦儲備銀行的雇員們搶購了價值超過8.7萬美元債券，並被告知他們的貢獻使作戰部隊得以添置一座105毫米榴彈炮和一架P-51野馬戰鬥機。

　　但在愛國情操之外，許多美國人除了購買國債其實都沒有其他更好的投資選項。在1980年代放鬆管制之前，聯邦法律一直禁止銀行向儲戶提供高利率。此外將美元換成高收益外國資產的想法似乎很荒謬，甚至可能引來J·埃德加·胡佛（J． Edgar Hoover）手下的FBI上門調查。

　　儘管美國股票市場向投資者開放（道瓊斯工業平均指數實際上在1942年之後開始重新上漲），但經紀人的傭金卻很高，當年也只有大約2%的美國家庭擁有股票。投資股票市場似乎是那些達官貴人或是遺忘了1929年大崩盤的失憶症患者的專利。相比之下當今美國大多數家庭都擁有股票。

　　無論如何，第二次世界大戰期間美國家庭儲蓄增加了——而且大部分是以債券形式。但是國庫券的收益微不足道，到期日相當遙遠，票面上前任總統板著臉的嚴肅形象讓人感覺異樣。那麽如此巨大的戰爭債務是如何解決的呢？這就要歸結於以下三個因素：

　　首先，美國經濟實現了快速增長。從1940年代末到1950年代末，美國的年均增長率約為3.75%，這令大量收入流入了財政部。同時美國製造商幾乎沒有任何國際競爭對手，因為戰爭將英國，德國和日本的工廠通通夷為平地，而中國的初級加工廠還遠未到達生產汽車和家用電器的水準。

　　第二，由於戰爭結束後政府取消了價格管制，通貨膨脹率大幅上升。從1946年3月到1947年3月間物價上漲了20%以反映經商的真實成本。但由於政府債券的回報遠低於1941年~1951年間物價上漲76%的水準，因此政府還債義務的實際價值急劇下降。

　　第三，美國受益於借貸利率的長期鎖定。1947年的平均債務期限超過十年，大約是當前平均債務期限的兩倍。基於以上三個因素，截至1961年德懷特·艾森豪威爾（Dwight Eisenhower）政府卸任時，美國的債務水準已降至相當於GDP的50%左右。

　　那麽這留給我們的教益是什麽？首先，美國財政部應通過發行50年期和100年期債券，讓下一代人能得以喘息，並終生鎖定當前微不足道的利率。

　　對於那些認定政府在50或100年後將不複存在的人來說，有必要提醒他們許多企業已經成功發行了這種長期債券。迪斯尼在1993年發行了100年期的“睡美人”債券並受到了市場的追捧。諾福克南方鐵路公司（Norfolk Southern）在2010年發行100年期債券時也得到了類似的待遇（試想一下誰會購買鐵路世紀債券）。可口可樂、IBM，福特汽車和其他數十家企業也發行過100年期債券。

　　儘管許多教育機構都受到病毒大流行的影響，但賓夕法尼亞大學，俄亥俄州立大學和耶魯大學也發行了100年期債券。而在2010年甚至有買主買入了墨西哥的100年期債券——即便該國貨幣貶值的歷史可以上溯到1827年。最近愛爾蘭，奧地利和比利時也都發行了100年期債券。

　　當然，更長的到期期限並不足以解決債務問題。美國還迫切需要改革其退休計劃，但這可以留待以後再作討論。

　　最後，如何理解戰後的通脹經歷？我們是否應該嘗試將物價推高到平流層以縮減債務？我建議不要這樣做——投資者不會再像1940年代那樣束手就擒，那些“債券義務糾察隊”會提前嗅出貶值計劃的風聲，進而推高利率並削弱美元的價值（以及美國民眾的購買力）。任何通過通脹減債的做法都會導致黃金和加密貨幣持有者和囤積者大發其財。

　　與軍事戰役不同，對抗新型冠狀病毒之戰不會以轟炸，條約或在時代廣場的慶典來結束。相反我們應該時常記掛著這個債務定時炸彈。我們可以化解它，但前提是我們必須贏得反對政策慣性和愚蠢行為的鬥爭。這場戰爭不會以一聲巨響結束，卻很可能以破產告終。

　　(本文作者介紹：報業辛迪加（Project Syndicate）被稱為“世界上最具智慧的專欄”，作者來自全球頂級經濟學者、諾獎得主、政界領袖，主題包括全球政治、經濟、科學與文化塑造者的觀點，為全球讀者提供來自全球最高端的原創文章、最具深度的評論，為解讀“變動中的世界”提供幫助。)