涪陵榨菜：2元生意年入20億，淨利率直追茅台

文 唐郡

編輯 劉肖迎

有一家上市公司，沒有負債，利潤豐厚，年年分紅，上市8年，股價翻了10倍。

這家公司成立30年，專注生產一種產品，現在做到每銷售10元錢，純利將近3.5元。

業績與股價齊飛， 這是什麽神仙企業？

答案是涪陵榨菜。

01

2元榨菜年賺6.6億元

涪陵榨菜，顧名思義，主營業務是榨菜的生產和銷售，旗下“烏江牌”榨菜是我國家喻戶曉的佐餐開胃菜品牌。

該公司位於山城重慶，前身為四川省涪陵榨菜集團公司。從誕生那天起，這家公司就在賣榨菜。如今30余年過去，他們把小小一包榨菜賣到了全國各地，甚至遠銷海外。

2010年，涪陵榨菜登陸深交所中小板，成為A股唯一一家佐餐開胃菜上市公司。上市以來，靠著主力售價2—3元的榨菜，公司營業收入翻了兩番，歸母淨利潤更是增長了10倍。

2019年3月21日，涪陵榨菜發布2018年度年報，營業收入近20億元，同比增長25.92%；歸母淨利潤6.62億元，同比增長59.78%。

乍看這一業績數據似乎也並不多麽出眾，但妙就妙在賺錢效率高。

根據上述數據計算，涪陵榨菜2018年淨利潤率為34.57%。也就是說，其每銷售10塊錢榨菜，純利潤就有將近3.5塊錢。在食品飲料行業中，白酒是出了名的高毛利高淨利，也只有貴州茅台能超過這個水準。

小小的榨菜為什麽會有如此強悍的賺錢能力呢？

首先，榨菜本身也是高毛利行業。沒錯，榨菜售價低廉，十幾塊一包就頂天了，但是架不住成本太低。

榨菜的主要成本是原材料，即青菜頭，3噸青菜頭能生產1噸榨菜。青菜頭價格波動很大，但從未超過1000元/噸，上市公司還建設了大型窖池收儲原材料以熨平成本波動。

以2018年為例，公司榨菜銷售量約14萬噸，大約需要青菜頭42萬噸左右。以1000元/噸的價格計算，原材料成本最高為4.2億元。按照以往經驗，原材料成本約為生產總成本的一半，則可推斷總生產成本為8.4億元。

公司2018年僅榨菜收入就16億元，即便按最高原材料成本計算，榨菜毛利率仍有50%左右。

其次，公司市場佔有率高，提價能力強。多家券商研報表示，上市公司旗下“烏江牌”榨菜的市場佔有率約為30%，在榨菜市場一家獨大。

上市以來，涪陵榨菜多次提價，其主力產品價格從不足1元逐漸提高到當前的2元出頭。消費者或許感受不深，但實實在在是成倍增長。

02

上市8年0負債

除了賺錢能力強悍，涪陵榨菜還從來不給國家和投資者添麻煩。

從去年開始，各大上市公司雷聲陣陣，一會兒債務違約，一會兒質押爆倉，動不動就哭著喊著要國家擦屁股。

爆雷時刻，涪陵榨菜的表現異常優秀，因為它沒！有！負！債！

更準確的說法是，沒有有息負債。

Wind數據顯示，2010年—2018年，涪陵榨菜不曾發行債券，累計間接融資額為負數。這說明其上市後只有還債，未再新增任何借款。

截至2018年12月31日，上市公司負債總額為5億元，其中將近一半是應付账款和預收款項，也就是對供應商和經銷商的佔款；另一半則是應付職工薪酬、應交稅費等，都是沒有利息的良性負債。

正因如此，公司上市以來財務費用長期為負，只有收利息，沒有付過利息。

零負債的底氣來自充沛的現金流。

市界統計發現，上市以來，公司每年銷售商品、提供勞務收到的現金都高於同期營業收入，說明其銷售回款效率非常高，基本不存在賒銷情況。

截至2018年末，公司账面現金及現金等價物餘額高達11.28億元，不僅能覆蓋擴張需求，還能給投資者分紅。

涪陵榨菜的銷售模式以經銷為主。由於具有較強的品牌效應，公司比經銷商更強勢，普遍採用現款後貨的經銷方式，每年僅有少量應收账款。

得益於“先款後貨”模式，公司可以實現以銷定產，很大程度上減少浪費。由此，公司得以進一步壓縮期間費用，提高利潤率，賺取更多資金投入再生產，更沒有必要增加負債。

涪陵榨菜的經營和資金就這樣進入了良性循環。

03

看得見的天花板

當然，完美的公司是不存在的，涪陵榨菜存在很明顯的天花板。

首先是行業規模的天花板。

榨菜畢竟是小眾消費品，2017年的市場總體規模約為50億元。涪陵榨菜已經佔據了30%左右的市場份額，即便是繼續擠佔其他品牌的生存空間，業績頂多也就再翻1—2倍，與其30倍左右的市盈率不太相稱。

上市公司也注意到了這個問題，因此分別在2015年和2018年進行了2次資本運作，試圖將主營業務向其他相關行業擴展。

第一個拓展方向是泡菜。2015年，公司發行股份購買了惠通食業100%股權，後者是四川眉山的一家泡菜企業，擁有泡菜產能1.56萬噸，旗下“惠通”牌泡菜具有一定的知名度。

新時代證券研報顯示，泡菜市場規模約為榨菜的10倍。蛋糕明顯更大了，但不一定吃得下。

2015年—2018年，公司泡菜產品收入從2000萬元出頭增長至1.47億元，年均複合增長率超過90%。截至目前，泡菜產品收入對總收入的貢獻不及10%，仍然無法挑起大梁。

第二個方向是豆瓣醬、辣醬等調味品。但該項資本運作以失敗告終，公司目前業務結構仍以榨菜為主，泡菜為輔。

另一個天花板可能來自體制。

涪陵榨菜是血統純正的國企，其爭取業績高增長的動力不足，有浪費資源的嫌疑。

年報顯示，公司2018年將12億元自有資金用作委託理財，這些理財產品最高年化收益率不過5.30%。

要知道，涪陵榨菜去年的加權淨資產收益率超過30%，遠遠高於理財產品收益率。對於自身盈利能力強悍的企業來說，最好的投資就是擴大再生產，投什麽都不如投自己賺錢。

從這個意義上說，涪陵榨菜的“0負債”政策也是一種資源浪費。公司完全有能力獲取低成本資金擴大自身規模賺取更高額的利潤。

當然，這種疑似“不思進取”的行為也可以理解。畢竟不是私人產業，經營還需穩字當頭。

總而言之，涪陵榨菜是一家優秀的上市公司。但再優秀的資產也需要一個合理的估值，當價格超過其合理估值時，至少對投資者來說，就不應該再有吸引力了。