引入單向大邊保證金期指持倉成本下降近五成

5月31日晚，中金所公告，根據《中國金融期貨交易所結算細則》的規定，自2019年6月3日（周一）結算時起，對滬深300股指期貨、上證50股指期貨和中證500股指期貨的跨品種雙向持倉，按照交易保證金單邊較大者收取交易保證金。

21世紀經濟報導記者注意到，當日晚間有部分媒體將其解讀為“利於期指交易成本降低”。這種說法並不準確，此次引入單向大邊保證金制度，重點在於降低了部分符合條件投資者的持倉成本。

對此，中信期貨金融期貨研究員方晨指出，此次調整可以明顯降低跨品種套利投資者的資金佔用成本。“預計可以釋放出近50%的保證金。理論上，釋放出的保證金可以再做一個套利，但是也要看套利的空間、容量。”

中金所相關負責人表示，保證金制度是期貨市場的一項基礎性風險控制制度，在有效控制市場風險的前提下，通過實施單向大邊保證金等制度安排，可以有效降低市場成本。

中金所相關負責人還表示，金融期貨單向大邊保證金制度實施以來，市場運行安全平穩，取得積極效果。在同品種單向大邊保證金制度基礎上對股指期貨實施跨品種單向大邊保證金制度，有助於降低股指期貨跨品種運行成本，進一步促進功能發揮。

降低持倉成本

單向大邊保證金制度，是指同一客戶號在同一會員處的同一期貨品種的雙向持倉，交易所可隻按照保證金金額較大的一邊收取保證金。

如一位投資者通過中信期貨開戶交易，其持倉包含5手IF空單、5手IH多單。按照5月31日IF1906合約結算價及10%保證金標準計算，其所需保證金分別為54萬元、40萬元。

當日盤後結算時，上述10手持倉保證金合計佔用94萬元。而在實行單向大邊保證金制度後，佔用保證金便會降低至54萬元。

需要指出的是，上述10%的保證金只是交易所收取部分，期貨公司出於風控需要，還會在此基礎上額外加收2%左右。

實際上，單向大邊保證金制度並不是一個“新東西”，上期所2013年修訂的結算細則也曾引入該制度。

2014年10月27日起，中金所對股指期貨和國債期貨實施了同品種單向大邊保證金制度，並自2015年7月10日起率先對國債期貨實施了跨品種單向大邊保證金制度。

“本質上，是交易所基於投資組合計算保證金，如其中一點要求便是雙向持倉，而非裸空頭寸和單邊多單頭寸。這對於符合條件的投資者而言，可以最大限度地降低保證金佔用，提高資金使用效率。”國內一頭部期貨公司高管評價稱。

此次中金所作出的調整，亦與4月19日的股指期貨鬆綁相輔相成。

經過上次鬆綁後，股指期貨日內過度交易行為的監管標準，從單個合約50手放大至500手，同時中證500股指期貨交易保證金標準，從15%下調至12%。

但是，經過近一個多月的運行，以及受到A股市場連續下跌影響，股指期貨持倉並未出現明顯增加。

其中，滬深300期指總持倉維持在11萬手左右，上證50期指維持在6萬手附近，僅有中證500期指從10萬手增加至當前的12萬手左右。而在2015年股市異常波動前，滬深300期指總持倉曾經超過20萬手，如何有效引導資金回歸？

對此方晨指出，持倉成本降低後，不排除投資者將釋放出的保證金繼續加倉、進而推動期指持倉規模走高的可能。“理論上是有的，但是還要看套利的空間和容量。”

想要達到上述效果，市場上必須要有足夠的對手盤，也就是充足的流動性來保證成交。

加速回歸“正常化”

“交易所此次規則放寬，也是為了促進流動性。”方晨評價稱。她給出的邏輯為，跨品種雙向持倉保證金降低後，會釋放出更多的資金進入市場交易，進而促進期指流動性提升，引導股指期貨市場回暖。

相比之下，降低股指期貨交易成本的做法要更為直接。

21世紀經濟報導記者注意到，經過4月中旬的鬆綁後，期指平今倉手續費已調整為成交金額的萬分之三點四五，但是對於日內交易資金而言，仍然處於“高成本地帶”。

以5月31日為例，當日IF1906合約結算價為3601.6點，每手成交金額達108.05萬元，平今倉手續費相應為372.8元。而該品種每點價值300元，最小波動價位為0.2點，即需要波動7次方能覆蓋掉了上述交易成本，並獲得47.2元的“淨利潤”。

這還是建立在交易方向正確基礎上的收益數據，日內交易獲利程度難度可見一斑。需要指出的是，日內交易者正是貢獻流動性的主力，正是有了這部分投機盤的參與，才為進行套保、套利交易的機構或個人提供了對手盤。

目前，雖然市場流動性已經較去年出現了明顯好轉，滬深300期指的成交持倉比回升至1倍左右，相當於所有持倉每天可以“換手”交易一次。

這放在股票現貨市場足夠了，但是對於T+0的期貨市場而言，顯然還不足以支持各種交易策略順利執行，股指期貨持倉規模也就難以明顯提升。

市場回歸正常化的關鍵在於降低平今倉手續費。經過數次“鬆綁”後，期指保證金、限倉數量已經與2015年相差不多，僅剩下交易成本還存在不小的下調空間，接下來的政策調整方向可能將以此為主。

節奏上，也不排除快於市場預期的可能。對比期指歷次鬆綁時間間隔可以看出，短則7個月，長則15個月。今年4月那次鬆綁間隔再次縮短至4個月。

如今，剛剛過去一個多月，中金所再次為期指引入單向大邊保證金制度，期指回歸正常化的步伐明顯提速。