文/葉檀財經女俠 | 毒舌善心
東阿阿膠變臉，堪比半空響了個驚雷。
7月14日，東阿阿膠發布半年報預告，今年上半年歸屬於上市公司股東的淨利潤同比下降75%-79%，盈利區間在1.18億元至2.16億元之間。二季報披露，利潤同比下滑75-79%，二季度虧損近2億。業內嘩然。
離預期太遠。大家都知道是妖股，妖一把，市場不為所動。可怕的打擊是，一個你深信不疑、多年一直給你安慰的大暖股，突然變妖，心理打擊不是一般的重。所以，市場以跌停表達自己的憤怒。
東阿阿膠在A股裡是神一般的存在，正因為有茅台、東阿阿膠這些大白馬的存在，大家才覺得A股有些盼頭。
現在，大白馬居然變成斑馬了，這是要向暴風、360學習嗎？
把心放回肚子裡，東阿跟造假、圈錢企業有本質上的不同。不過，到了該歇歇的時候，否則，將來跑不動，發展方向還會南轅北轍。
有人買東阿阿膠要跳樓了？！
雪球大V元衛南，粉絲將近14萬，持有東阿阿膠419%的倉位，7月12號上午，以每股39.32元的價格買進了1%。7月15號，跌停，7月16號收盤，東阿阿膠收盤於33.44元。
他超過百分百的那部分倉位，其實就是杠杆，都是借來的錢，親朋好友高利貸，還有房屋抵押。他有個特點是愛曬慘，經常哭，在各種地方哭，有時候在工商銀行的大理石台階上，有時候在看倉位的時候。他有英雄情結，當個英雄，在股市上。
元衛南有個粉絲安其拉，估計是個姑娘，表示“元衛南，我要給你生猴子”！下面有人說，“一看就是個新粉，老粉都知道，要給他生驢子才能被翻牌子”！
雪球，7月15號晚上9點42分，元衛南發表了一段詩歌式的文字，報告自己的近況，好消息是，他沒死。壞消息是，他破產了。
我可以面對一個人，只能一個人，但是今晚都失去了。
今晚所有的人我都不會原諒，我將自己面對崩盤之夜。
是我錯了！
中午追加擔保品，度過難關，就這麽回事。從今天晚上開始，我自己一個人面對世界！
對不起，是我的錯！
我寧肯死，也不在網絡上借錢，說到做到！！！
但今晚，我誰都不會原諒！！
炒阿膠早就讓他失眠，但他懷著對驢子的一腔熱情繼續炒。
7月1號說，發表詩歌：
最近一段時間失眠的厲害，明天大盤會調1整下跌20點。
408%倉位東阿阿膠股票莫名其妙情緒低落深度巨幅絕望套牢持有中。
最後一句話很長，一看就特別重，特絕望。元衛南可能是個股市行為藝術家，想當炒股英雄但三心二意，發的段子太多了，有點自戀癖。
相比而言，專業投資機構做得要好得多。
根據Wind數據，今年一季度末，公募基金持有217萬股東阿阿膠，去年底，持有2703萬股。另一隻踩雷白馬股大族雷射，一季度末公募基金持股量2103萬股，去年年底高達6405萬股。
業績不達標，觸發止損條件，基金落袋為安。
我們必須搞清楚大白馬怎麽變斑馬，避免類似元衛南的悲劇在自己身上重演。今天就說說東阿阿膠這匹曾經的大白馬。
東阿阿膠成為大白馬就是因為加價
公司阿膠系列產品實現營收63.17億元，佔比高達86.08%，遠超其他品類的營收。阿膠系列毛利率75%，與醫藥工業毛利率基本相當，醫藥商業和其他業務的毛利率都不到4%。所以，公司的利潤大多來源於阿膠系列產品。
一句話，阿膠成，公司成，阿膠完，公司完。
很多人找東阿阿膠變斑馬的原因，認為東阿阿膠一直提價，貪念十足，套路不對。
這有什麽不對的？市場認，就行。不要說東阿阿膠，就是貴州茅台、涪陵榨菜、北京大鴨梨，不都在提價嗎？也沒見人說個不字，反而一個勁的誇公司懂品牌運作，有競爭力。
漲價這件事，說白了，就是一個市場接受度加品牌溢價的問題，市場不接受，會教訓公司。由消費者來說價格該不該漲是個挺不靠譜的事兒，因為消費者永遠覺得不該漲。
據浙商證券統計，從2005年開始到2018年年底，阿膠塊累計提價18次，價格增長20倍。每斤阿膠的售價，從80元上漲每斤3000元，可謂天價。從2010年和2014年，甚至一年提價兩三次，最後一次調價，在2018年12月。
阿膠不斷漲價，公司營收大增。從2006到2018年，公司營業收入從11億元上漲到73億元，歸母淨利潤由1.5億元上漲到21億元。
還有一些人怪經銷商囤太多的貨，賣不出去的時候，大家一起死翹翹。
經銷商囤貨無所謂對不對。
有兩種可能，一種是被大廠商壓著囤貨，還有一種是主動囤貨。像茅台的經銷商，預計未來酒價上升，銷量不錯，主動囤貨。不要說經銷商，就是我身邊的朋友也有囤茅台的，一年買上兩大件，等價格上升的時候暗爽一把。
公司別說什麽原材料成本上升啊，被迫無奈啊，叫驢養殖場太少啊，這些理由，不是一年漲兩三次價的理由，其他阿膠品牌就沒有這麽漲。
漲價了市場還接受，說明公司品牌戰略定位相對成功，大家一聽就覺得，阿膠裡頭，東阿阿膠塊頂頂高端，送人上檔次，不要去立什麽牌坊。
公司圍繞阿膠系列產品做高端品牌的策略，基本成功，到2016年，連續12年利潤增長超過20%。
東阿阿膠被誰打趴下了？
一家不斷漲價、想做成行業頂級奢侈品的公司，如果被人半中間截了胡，情況就嚴重了。
這次業績下挫，東阿阿膠說，主要是因為下遊客戶壓減庫存，這是給自己找台階。經銷商壓庫存，無外乎賣不出去，砸手裡了，阿價不漲價營收少了，如果賣得好，誰會減庫存？
東阿阿膠銷量在下降。依靠提價保障營收和利潤，市場不認了。
2018年3月，《證券市場紅周刊》綜合華泰證券研報數據報導，東阿阿膠銷量從2006年的2100噸，降至2017年的1300噸。11年間，銷量下降38.10%。
阿膠的競爭對手主要是福牌，定價權和渠道被逐漸瓦解，像雨淋過的泥一樣軟。
中康CMH數據，2017年阿膠行業TOP5的市場份額高達90%，東阿阿膠和福牌阿膠合計超過70%，形成雙寡頭競爭格局。東阿阿膠的市場份額超過40%，淨利潤佔整個阿膠行業的60%以上，東阿阿膠一家公司的利潤超過了行業內其他公司的利潤總和，相當有話語權。
表面上，福牌價格低，定位中低端，東阿價格高，定位高端，雙方井水不犯河水，其實根本不是這麽回事。
中金研報說，受實體藥店終端高毛利競品的終端攔截影響，公司品牌自帶的流量難以順利變現，核心產品動銷受阻。提價預期降低，渠道庫存壓力開始釋放。
翻譯成大白話就是，原本經銷商啃著驢皮唱著歌，毛利率跟著提價一塊兒水漲船高，日子過得好好的，結果有人遞過來另外一張驢皮，價格便宜一半，給銷售高提成，經銷商零售商於是快樂的去啃別的驢皮了。
這樣一來，原本的銷售鏈條被打亂，東阿驢皮銷量上不去，就沒有辦法提價，不提價，經銷商的提成預期上不去，更加沒有動力賣，進貨下降，東阿自己家的驢皮堆積成山，形成了惡性循環。
相關的財務數據一路下行。
從2009年到2018 年，存貨周轉天數從 82.80 天上升到 523.52 天，這個姑且可以用囤積驢皮等多種因素解釋。
應收账款周轉率很頹就說不過去了。2012 年，應收款周轉天數9.40天，2017 年是21.75天，2018年是34.51天，還有匯票這些，貨款越來越難以回攏了。總資產周轉率從2009年的0.83次，2018年是0.58次。
2018年，東阿阿膠應收账款和應收票據大幅增加。截至2018年年末，公司應收账款和應收票據账面價值分別為9.02億元、15.05億元，相比2018年年初分別增長78.77％、172.65％，增幅遠遠超過收入增幅，账面價值均創下上市以來新高。
公司第一大客戶2018年貢獻收入5.17億元。保守按照“公司商業承兌匯票和收入第一大客戶為同一企業”推算，2018年，東阿阿膠第一大客戶為上市公司貢獻的收入中，至少有74.47％的比例是依賴賒銷形式實現的。
讓大客戶賒账買膠，說明公司的掌控力下降，不是一個好信號。
更糟糕的是，有些消費者對驢皮沒信仰了。
2018年2月18日，國家衛計委12320衛生公益熱線的官方微博發布題為“過節不值得買之阿膠”，稱“阿膠在保健品中的段位一直很高，有種種功效的光環加持：補血、止血、養顏、安胎、抗疲勞、抗癌……不過，請透過現象看本質，阿膠只是‘水煮驢皮’。驢皮的主要成分是膠原蛋白，而這種蛋白質缺乏人體必需的色氨酸，並不是一種好的蛋白質來源。”很快，這條信息就被刪除。
絕大多數中國人不缺蛋白質，吃一塊驢皮立馬就能強身健體？拜託，當我沒讀過書？
阿膠清楚自己的軟肋，早就開始調整思路。
先是養驢，解決原材料定價難題，不被驢子養殖場牽住鼻子。
然後延伸產品線，阿膠糖，阿膠漿，可以泡著吃的阿膠粉。我相信股東大會上東阿阿膠高管的話，東阿阿膠會跟曾經的中藥大白馬雲南白藥、片仔癀一樣，推出牙膏、化妝品，所有的東西+阿膠，阿膠+所有的東西，走上強生道路。
不知道在面膜裡面撒點驢皮粉，效果怎麽樣？你信就行。
重新整合渠道，線上線下一起來，經銷商、零售商，好好清理清理。有點像清理門戶、重樹旗幟，以免中間商首鼠兩端。
對於東阿阿膠來說，最可怕的是品牌力下降，渠道商失控。如果出現這種情況，趕緊逃吧
結論
白馬變斑馬不可怕 白馬變妖怪才可怕
從我的經驗來看，上市公司白馬變斑馬，最可怕的是財務造假曝光，大股東內鬥，圈錢套現。只要不是這三類，就還有救。
東阿阿膠不屬於這三類，股價需要消化一下。
渠道、品牌陣痛期還需要兩三年才能徹底搞定。
半年報的恐慌期已經過去，專業投資者眼盯未來，沒有興趣看什麽已經暴的雷，哪怕硝煙未散有人斷了胳膊。
大股東內鬥？不存在的，華潤系掌控一切。大股東在增持。
5月12日，東阿阿膠公告，華潤醫藥投資於2018年12月24日-2019年5月10日通過二級市場增持該公司股票共6,540,082股，佔公司總股本的1.00%，平均交易價格為39.92元/股，增持金額2.61億元。
5月24日晚，再發公告，公司擬以不低於7.5億元且不超過15億元的自有資金，以集中競價交易方式回購公司股票，回購價格不超過45元/股，回購期限為股東大會通過後的12個月內。本次回購的股份擬用於實施員工持股計劃或股權激勵。
決策者不希望看到股價失速大跌，跌到預期位置，自己買點兒，一切說得過去。
根據一季報，東阿阿膠每股收益0.6左右，如果要求回報率為7%，那股價還會下跌到10元以下。如果每股收益為2.5元，回報7%，按照15倍市盈率，價值=2.5*15=37.5。從回購價、增持價來看，東阿阿膠公司自己覺得在30元驪40元，都算正常。
東阿阿膠最壞的情況，這次調整不成功，還有逃學生的機會。最可怕的是白馬變妖怪，基因徹底變了，一秒鐘悶殺在裡面，那才真可怕。
建議檀香們把變臉的上市和《西遊記》參照著看，對於白馬變妖怪、美女變妖怪，以及逃學生之路，一定有更加深刻的理解。
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