2019年剛剛過完一個季度，香港資本市場便已經迎來三隻全新上市的教育股，它們是分別於今年1月18日、1月25日及3月28日登錄港股主機板掛牌的中國銀杏教育（01851-HK）、中國科培教育（01890-HK）及新東方教育（01797-HK）——繼2017年5家內地教育公司來港上市及2018年7隻教育新股順利掛牌之後，2019年內地民辦教育企業赴港上市的熱潮似乎仍未冷卻。
回首2018年，整個港股市場教育板塊過得並不平靜。去年上半年備受資本市場禮遇的一眾內地民辦教育企業，在下半年陸續頒布的強監管政策激蕩下，上演了一出從風光大漲到全軍暴跌的集體“翻車”情節——去年8月及11月的兩次教育股“股災”事件如今想來仍令人肉痛。
在政策紅利逐漸退潮而越來越多的行業參與者不斷湧入市場同台競技的當下，民辦教育企業間的較量開始回歸到更本源的層面，變得更直接也更激烈而徹底。隨著後來者爭相入場，作為早在2016年初便捷足先登走上香港資本市場舞台的成實外教育（01565-HK）更像是一個“守擂者”。
上市三年規模擴張不斷提速
2016年1月15日於港股主機板掛牌的成實外教育，是2016年第一家也是唯一一家成功赴港上市的內地民辦教育企業。
彼時，成實外教育是中國西南地區最大的學前教育至十二年級民辦教育服務供應商，成立並經營著五所學前教育至十二年級學校及一所大學。上市前於2015年年中，成實外教育的學前教育至十二年級學生入學人數合共約為17896名，大學學生入學人數約為13684名；至2015年年末，其學前教育至十二年級學生入學人數增加至18454名，大學學生入學人數增加至14252名，總學生入學規模為32706名。
於2000年開始進入中國民辦教育行業的成實外教育，扎根於四川成都這個據點，透過覆蓋幼稚園、小學、初中、高中及至大學的完整學校體系，在教育及培養各學段學生方面積累了豐富的經驗。在2016年成功踏入香港資本市場之後，成實外教育的規模擴張開始提速，當中以2017年的擴張力度最為迅猛。
在原有6所學校基礎上，2017年成實外教育在中國四川省成都、攀枝花及自貢三市設立5個新校區，即五龍山校區、美年校區、溫江校區、攀枝花校區及自貢普潤校區，共設有8間新學校。於2017年年末，集團在四川省內三個城市經營著14所學校；同時其還經營一間聯營學校，即高新西區校區，於2017年9月開始運營。截至2017年12月31日，成實外教育的招生總人數為38498人，按年增長11.7%，其中學前教育至十二年級學校的招生人數為23094人，而大學的招生人數為15404人。
2018年成實外教育繼續擴張步伐，在四川省渠縣又設立了2間新學校，至2018年年末集團在四川省內四個城市共經營16所學校。於2018年12月31日，成實外教育的招生總人數來到45802人，按年增長19%，其中學前教育至十二年級學校的招生人數為29415人，而大學的招生人數為16387人。
於2015、2016、2017及2018年年末，成實外教育的總入學人數增速分別為2.7%、5.4%、11.7%及19%——其規模擴張態勢的確在上市之後的這幾年明顯提速。
經受住市場考驗的“前輩”教育股？——業績隨規模水漲船高
隨著經營學校規模的擴張以及入學人數的加速增長，成實外教育反映在業績層面的收成也頗為不錯。上市前的2015年，成實外教育的年度收益為7.08億元（人民幣，下同），毛利率不到42%，淨利潤剛到1.1億；2016年，其綜合業績就取得顯著的增長，收益增速加快，毛利率水準一舉提升至47.3%，同時年內淨利潤暴增175.6%至3.02億元——上市第一年的成實外教育交出了令市場滿意的成績單。
2017年由於集團大舉擴張，新學校的開設導致相關投入及行政開支等增加，年內成實外教育的利潤增速驟降，但整體業績還是維持正向增長。剛剛過去的2018年，成實外教育的營收及淨利增長又開始恢復提速，儘管去年下半年由於行業政策的調整頒布，成實外教育與行業板塊共同在資本市場表現承壓，但其自身的經營業績表現卻還是可圈可點的。可以說上市三年來，成實外教育經受住了考驗，至目前仍然守住了作為市場“前輩”的威嚴。
收入結構持續優化，為盈利增長提供空間
一直以來，成實外教育的收入都主要來自簡單的兩個部分，一是向入學學生收取的學費，二是住宿費（2018年度起，其向聯營學校提供管理及谘詢服務的收入開始獨立列表，但目前比重微小）。當中學費是成實外教育最主要的收入來源，2018年其學費收入佔集團總收入比重為95.9%。
值得留意的是，自成實外上市以來其學費收入內部的細分結構也出現了明顯的變化。儘管學前至十二年級學校的學費收入本就一直佔據大頭而大學部分佔較小比重（2014年比重分別為73.5%及26.5%），但近年來，成實外的學費收入繼續向學前至十二年級學校傾斜，至2018年末，學前至十二年級學校的學費收入比重提升至81.3%，而大學學費收入比重則相對下降至18.7%。
從成實外各學段不同水準的平均學費來看，其上述學費收入結構的調整倒實打實是一種優化。據悉，成實外旗下所有學校中，學前至十二年級學校的平均學費遠遠高於其大學平均學費：2018-2019學年，成實外高中國內課程平均學費為35463元，高中國際課程的平均學費為95487元；初中平均學費為34601元；小學平均學費為34413元；幼稚園平均學費為28952元；而其大學的平均學費僅為13434元，在所有學段學校中排在最末位。
基於其學費收入結構內部的不斷優化調整，成實外未來的營收增長以及利潤提升空間將更具想象力，而這也是成實外未來成長性中，關乎其能否在越發激烈的競爭環境下守擂成功不可忽視的一個要素。
港股百強
儘管2018年港市教育股廣泛歷經波折，但作為先一步在市場站穩腳跟的成實外教育而言，在基本盤不斷做大的同時，又有扎實的經營業績作支撐，其可算基本經受住了市場的考驗。
在與一眾後來者的競逐之下展示出穩健發展實力的成實外教育，也先行成為新一屆【港股100強】評選榜單的有力競爭者，時值2018年度港股百強評選活動火熱進行中，成實外教育能否一鼓作氣闖進2018年度的港股百強名列？期待將於2019年5月24日（星期五）在深圳中洲萬豪酒店舉行的【港股100強】頒獎典禮為我們揭曉答案。
作者|彭小留
編輯|彭尚京
香港九龍灣馬來街興發大廈15樓D室