雖然，安琪酵母業績談不上十分出色，但是也遠遠扯不上“暴雷”。但就是因為業績的下滑，讓其二級市場股價反應激烈。那麽，這背後的主要原因究竟是什麽呢
《投資者攻略》胡朝輝
近一段時間，以涪陵榨菜、東阿阿膠、大族雷射為代表的多隻白馬股相繼出現大跌，從而也引發市場極大震動，以及對白馬股估值的質疑。
8月9日，安琪酵母的突然暴跌將這種市場情緒演繹到了極致。
安琪酵母在當天披露了半年報，上半年實現營收37.14億元，同比增長11.63%，淨利4.64億元，同比下降7.66%。
客觀地說，安琪酵母業績雖然談不上出色，但是也遠遠扯不上“暴雷”，但是其二級市場股價卻反應激烈，背後的原因究竟是什麽？
安琪酵母當日股價持續走低，盤中一度觸及跌停。8月9日收盤報26.90元，大跌9.85%，市值縮水超過24億元。
迫於形勢，8月9日晚，安琪酵母緊急發布了一則重要事項說明公告。公司表示，目前生產經營正常，現金流周轉穩定，公司管理層有信心保持未來業績持續穩定增長。
業績下滑緣於偶然因素？
安琪酵母於2000年8月在上交所上市，公司主營麵包酵母、酵母抽提物、釀酒酵母、生物飼料添加劑、營養保健產品、食品原料等的生產和銷售。
2015年至2017年，安琪酵母淨利潤都呈現出50%以上的高增長，但2018年卻隻增長了1.12%。另據安琪酵母2019年半年報顯示，公司淨利潤同比下降了7.66%。
在公司披露的2019年半年報中，安琪酵母是如此解釋業績下滑原因的：“公司淨利潤同比出現下降，毛利率和淨利率也有所下滑，主要原因是安琪俄羅斯糖蜜價格上漲，安琪埃及本幣升值，導致原材料成本上漲；國內多工廠提前集中進行大修；安琪伊犁因環保原因限產導致其成本上升，利潤下滑；市場開發難度增加，投入加大，導致銷售費用增幅較大；新產品試驗等投入增加，導致研發費用增幅較大；母公司待彌補虧損抵扣額度使用完畢，利潤同比增幅較大，以及安琪俄羅斯本期實現盈利導致所得稅費用增加。”
而在安琪酵母2018年年報中，公司則解釋道：“報告期內，公司淨利潤同比、環比增長幅度回落，主要是由於公司過去三年連續高速增長導致淨利潤基數較大，銷售淨利率已處於較高水準，本期經營環境發生變化，受到內外部諸多因素影響所致，主要影響以下幾個方面：人民幣匯率雙向波動加劇，匯率變動導致出口收入下降，影響利潤4160萬元；安琪伊犁產量下降、安琪赤峰生產線搬遷、安琪埃及原材料及能源等成本上漲導致產品成本上升，影響利潤6072萬元；受國際市場影響白糖價格持續下跌，與上年相比跌幅達到 16%，售價下降影響利潤3520萬元；國內油價上漲以及加大品牌推廣導致運輸費用、廣告宣傳費用增幅超過收入增幅；本期借款規模增長、融資成本上升、匯兌損失增加導致財務費用增加4360萬元。”
換句話說，安琪酵母認為導致公司今年上半年，以及2018年全年淨利潤下滑的大部分原因都具有一定偶然性，且多為外部原因，比如安琪俄羅斯糖蜜價格上漲；安琪埃及本幣升值；人民幣匯率雙向波動加劇；白糖價格持續下跌；國內油價上漲；國內多工廠提前集中進行大修等等。
事情果真如此簡單嗎？
業績增長進入“常態”
從2015年至2017年，由於該公司業績表現優異，安琪酵母股價從6元多上漲到了30多元（複權價），市場因此對安琪酵母有了白馬股的定位。
然而，縱觀公司上市以來近20年的業績表現，同時結合其行業特點會發現：相對穩定的業績並不是常態。
這又該如何理解呢?
低速增長才是公司常態，類似2015年到2017年期間的超高速增長反而具有較大的偶然性。
首先，酵母生產屬於高資本支出的重資產行業，建設一條生產線動輒需要投入上億元。例如，根據安琪酵母8月9日發布的有關公告，安琪伊犁3.2萬噸生產線異地搬遷僅工程建設投資就達3.6億元。截至今年6月30日，安琪酵母固定資產接近51億元，佔了總資產的一半以上。不難看出，在上市以來的19年裡，其中有12年公司淨資產收益率低於15%。
其次，公司產品銷售以2B為主，因此對下遊議價能力較弱，很難通過經常性提價覆蓋成本的增加。
最後，與調味品不同，由於酵母粉的終端用戶主要是企業，因此公司貨款經常會被佔用。安琪酵母半年報顯示，其37億元的營收中有近10億元是應收账款。作為對比，海天味業約101億元的營收中只有200多萬元的應收账款。
當然，安琪酵母的優勢在於較高的行業壁壘和市場佔有率。經過三十多年的發展，安琪酵母已成為亞洲第一、全球第三大酵母公司，其酵母類產品全球市場份額達到 16%，國內市場佔有率穩居第一。
安琪酵母歷年業績表現主要受到公司產能釋放、產品提價、白糖價格，匯率波動等因素的綜合影響。例如，2016年、2017年安琪酵母利潤增長就得益於產能規模持續擴大（酵母發酵總產量同比分別增長了10%和9%）和糖價上漲等多種因素疊加影響。
事實上，安琪酵母所面臨的增長乏力早有預兆。
最遲從2018年第一季度開始，這波持續了3年多的淨利大幅增長就已結束了。
所以，不難理解，資金有時候撤離安琪酵母，也並不是無跡可尋。（投資者攻略出品）
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