特約撰稿 朱麗娜 香港報導
編者按
醞釀多時、市場矚目的港交所上市制度改革將在4月啟動。改革內容包括容許同股不同權公司，以及接納大中華及海外公司來港第二上市等。香港證監會主席唐家成近日表示，如果能夠推行新的上市架構，可以吸引更多高素質的新經濟及高科技公司來港上市。
與此同時，新加坡也在積極行動。新交所計劃未來兩周公布“雙重股權”（即同股不同權）企業上市規則谘詢檔案，預計從谘詢到公布約需要兩個月，最快今年7月就能迎來首家同股不同權企業上市。
美國華爾街方面，中概股獨角獸近日正掀起回歸潮，A股也準備推出CDR政策以鼓勵吸引。
可以說，香港新股改革，攪動一池春水，牽動各方神經，對新經濟的發展促進更可期待。（辛靈）
港交所今年將進行上市制度改革，包括容許同股不同權公司，以及接納大中華及海外公司來港第二上市等，改革的谘詢期在3月23日截止。香港財經事務及庫務局局長劉怡翔表示，只要市場沒有特別反應，預期可以在4月開始實行計劃。
久旱逢甘霖，隨著香港新股改革即將啟動，大批的生物科技公司紛紛摩拳擦掌。
港交所上月進行公開谘詢，建議修訂《上市規則》以促進新興及創新產業公司，包括尚未盈利或未有收入的生物科技公司來港上市，就從事醫藥（小分子藥物）、生物製藥和醫療器械（包括診斷）生產和研發，但尚未盈利或未有收益的生物科技發行人的上市合適性提供了具體指引。
“港交所接受未有收入的生物科技公司來上市，這就像是春天裡的一場春雨。這為內地醫藥創新提供了一個落腳點。希望港交所將來成為亞洲的納斯達克，並帶動中國的醫藥創新。”中國醫藥創新促進會執行會長宋瑞霖在3月22日的香港生物科技峰會上說道。
同時，香港特別行政區財政司司長陳茂波在致開幕詞時表示：“作為全球領先的金融中心和中國的國際金融中心，香港無疑能夠配合不同規模和處於不同發展階段的生物科技公司的各種融資需要。我們具備卓越的條件，發展成為生物科技的樞紐。”
“我們計劃未來12個月在香港上市，因為香港靠近全世界最大的糖尿病患者市場，我們主要研發口服的糖尿病生物藥劑。而且，相比納斯達克，這類股票在香港市場相對稀缺，投資者對此興趣很大。”瑞士生物製藥公司BioLingus行政總裁Yves Decadt向21世紀經濟報導記者表示。
他坦言，目前公司的研發費用主要依賴內部資金。“我們暫時不希望引入私人資本，他們通常會要求拿走公司很大一部分股份。我們希望在上市後保留大部分的股權，繼續公司未來的發展。”
此次的生物科技峰會的現場座無虛席，吸引了近600名業內人士參加，包括生物科技公司及行業組織的高層、機構投資者等。會上亦有4家主要生物科技行業組織簽署了合作備忘錄，以加強溝通與合作，並期望借此支持生物科技公司在香港上市。這4家行業組織分別是中國醫藥創新促進會、百華協會、中國醫療健康產業投資五十人論壇，以及台灣的生策會。
“我們看見了生物科技和金融業界的熱情和對香港市場的濃厚興趣。香港交易所為拓寬香港上市機制的準備工作現已進入最後階段，計劃讓符合一定要求但尚未有盈利或收入的生物科技公司來港上市。我深信，假以時日，香港一定能成為匯聚生物科技行業的主要金融市場。”港交所行政總裁李小加說道。
估值泡沫隱現
近年來，內地創新型生物醫藥企業逐漸獲得資本市場的青睞，掀起了一波融資熱潮。根據中國藥促會的數據顯示，去年中國醫療健康領域總計284項投資，融資金額接近75億美元。國際知名風險資本、私募基金紛紛進入，包括紅杉、IDG、Fidelity等，目前國內醫療健康基金大約有500家。
據悉，創新藥物研發投入持續增長、時間延長，研發一種新藥平均需要花費14年時間、25億美元，“全球藥物研發的模式難以為繼，人類面臨現有製藥產業發展模式的根本性挑戰。”國家食品藥品監督管理局藥品審評中心首席科學家何如意坦言。
與此同時，他指出，由於藥品價格持續上升，患者不能普遍使用創新藥物，導致相關的投資回報率已由2010年的10.4%大幅下降至2016年的3.7%。
然而，一些業內人士對於生物科技行業的估值泡沫表示擔憂。燃石醫學首席執行官漢雨生和君聯資本董事總經理蔡大慶均表示，內地投資者資金充裕，但由於怕錯失生物科技企業價值起飛的大浪潮，有人會作出不成熟的投資，甚至有些投資者根本不做盡職審查，導致部分內地生物科技企業估值比起歐美同業高出許多，造成泡沫。
“過去六個月我們已經開始逐漸放慢投資步伐，因為我們的確看到了泡沫的跡象。一些投資者的非理性行為，這放在美國可能成為業內的笑話。同時，我們也開始擴大投資範圍，尋找一些市場關注度相對較低的細分領域。”蔡大慶坦言。
市場人士表示，目前中國市場同樣階段的同類資產的價格是美國市場的2-3倍。漢雨生則認為，行業內最頂尖的企業估值仍然合理，泡沫集中在二三線或以下的企業，“以製藥行業為例，某種藥物可能有300家公司，但前7家公司的市場佔有率可能達到80%，但兩三年以後，行業排名前三的公司已經佔有了80%的市場。”
引入更激進賣空機制
是否為這些未有收入的生物科技公司上市引入更激進的賣空機制亦是業內爭論的焦點之一。李小加坦言，引入更激進的賣空機制目的在於通過市場的力量，讓股價不會脫僵，“永遠有聰明的投資者可以用賣空來表達反面的意見，甚至從中賺到錢。“
藥明生物技術首席執行官陳智勝對此表示支持，他認為香港資本市場是一個有效率的市場，做空機制可以使市場更健康發展，“為了吸引更多的優質公司來香港上市，我認為15億港元的市值門檻太低，中國同類公司的估值是美國的三倍，而且符合這一市值要求的中國公司很多。”
根據港交所此前發布的谘詢檔案，擬吸引那些以研發為主的生物科技公司赴港上市，且上市前12個月一直從事核心產品的研發，必須擁有其核心產品相關的專利，且在建議上市前至少6個月得到至少1名資深投資者提供的相當數額的第三方投資。此外，相關公司上市時的最低市值需達15億港元。
“引入更寬鬆的賣空機制的前提是資訊充分披露，因為生物技術的門檻很高，錯殺的機會很大，因此需要確保資訊的充分對稱。”碳雲智能創始人及首席執行官王俊說道。
目前，香港對賣空的監管在全球成熟市場中較為嚴格，可以做空的方式包括賣空證券、交易股指期貨、期權、權證、牛熊證等。香港交易所在亞洲金融危機後開始加強對賣空交易的監管，監管手段包括設定賣空證券範圍、嚴禁未借到股票直接賣空的“裸賣空”、“賣空提價規則”（uptick rule）等。
港交所根據主要股指期貨期權的成分股以及考慮流動性、市值等要求規定了900余只可賣空的證券標的，包括股票、ETF和上市基金，並每季度對標的進行調整。公開數據顯示，目前港股做空交易每年約2兆港元，佔市場總成交額的比例已達到11%左右，做空交易已經成為港股市場中流動性的重要來源。
此外，李小加坦言改革中面對的困惑還包括，比如涉及的生物製劑發行人，目前限定在通過第一階段的臨床實驗，這個階段比第二階段更需要資金支持。
百濟神州創始人王曉東坦言：“原創性研發的臨床風險可能更大，而一旦成功的回報則非常巨大，因此是否可以考慮對這類公司適當放低門檻。而實際上最難融資的階段是在一期之前，在一期結束進入二期以後，很多公司已經可以把公司賣掉了。”
成立12人專家小組
作為此次改革的主要推動者之一，李小加興奮地表示：“現在可以說是天時、地利、人和，科技、生命科技的日新月異以及全球化的不斷深化，這讓生命科技可以在一個加速器上進行發展。過去五年，中國政府強有力的醫療改革，使得監管壁壘大幅下降。”
“作為監管者，我們希望看到更多不同種類的公司，它們可以為這個市場帶來更多的活力。生物科技是十分自然的選擇，這些行業的早期公司存在很大的融資需求，而且投資者的興趣也非常濃厚。“香港證監會行政總裁歐達禮在當日的會上坦言。
同時，他指出，這類的生物科技公司尚未實現收益，這意味著失敗的風險甚高。因此，監管者必須設定合適的監管架構，要求這些公司的研發已經超越了概念階段，從而確保在合適的時點讓這些公司上市，投資者可以在未來數年中繼續參與公司的投資幫助它們取得成功。
此外，由於生物科技的專業性較強，李小加在會上首次透露，目前港交所已經組成了一個由12位行業專家組成的顧問小組。
“但由於考慮到利益衝突的問題，專家小組不會對具體的個案提供意見，而僅是對政策、整體的原則提供谘詢。因為我們擔心一旦出現利益衝突，會產生內幕交易等後果，從而損害香港市場的聲譽。“李小加坦言。
責任編輯：馬婕
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