來源：微信公眾號 新浪券商基金
5月8日，藥明康德帶著A股獨角獸的光環上市，公司更是風光無限，豪取15連板，截至目前，這隻獨角獸的市值已經突破千億，目前總市值為1231億元，招股價21.6元，現價格為118.1元，中一簽淨賺9.65萬元。也就是說，這是藥明康德上市以來的第15個一字漲停，每簽新股可獲利96500元，繼續刷新年內最賺錢新股紀錄。
但是，當藥明康德已經實現了15個漲停，後市走勢開始變得撲朔迷離，是繼續上漲逆襲恆瑞醫藥成為醫藥股王，還是即將開板開始調整或掉頭向下？
藥明康德是做什麽的？在國內的CRO（醫藥研發合約外包）行業中，藥明康德是絕對的龍頭老大。所謂醫藥合約外包，主要是臨床試驗方案和病例報告表設計研發等，是一種要求很高的外包服務。
那麽藥明康德何以撐起1200億市值？
藥明康德作為A股當下最為炙手可熱的醫藥創新純種獨角獸，正在全球製藥界締造了一個“CRO帝國”（新藥研發外包），私有化歸來的藥明康德不斷推進“CRO+”，探索“CRO+IP+VC+CMO（委託製造提供商）”模式，構建一個開放式、一體化的平台戰略。
1、業績靚麗
相關數據顯示，2014年藥明康德的營業收入為41.40億元，到2017年營業收入已經達到了77.65億元，營收增長近1倍；淨利潤也從2014年的4.62億元增長至2017年的12.27億元，淨利增長更是高達166%；扣非後淨利從2014年的2.13億增至至2017年的9.79億，增長高達3.59倍。
藥明康德盈利模式十分清晰，主要就兩塊業務，小分子CRO和CMO/CDMO。 2017年服務營業收入56.12億元，佔總收入72.69%。CMO/CDMO佔總收入比重為27.31%
2、股東實力雄厚，馬雲參股
面對股價如同火箭發射般的上漲，李革、趙寧、劉曉鍾以及張朝暉4位創始人可以說是坐在家裡數錢。其中，李革、趙寧為北京大學留美學霸夫妻，共同持有藥明康德12.22%的股份，在此次藥明康德的上市連漲後，夫妻二人的身家在短短的半個月中就超過了150億元。
資料顯示，目前，藥明康德外資股東就有超過40名股東，另外，還有眾多資本大佬參股，比如有由阿里巴巴馬雲、聚眾傳媒虞鋒共同發起的“雲峰基金”，還有泰康集團，以及紅杉資本旗下基金等。其中，馬雲通過雲鋒基金間接持股藥明康德。
醫藥界蘋果？全球CRO市場排名前10
與中國其他藥企在全球排不上名的尷尬地位相比，藥明康德算是在醫藥領域給中國賺足了面子。2017年全球有超過1100家CRO公司，但全球CRO市場主要集中在排名前10位的CRO公司，這10家公司的合計總收入高達345.14億美元。2017年藥明康德全球排行從此前的第11名擠進前十，排在第9名。公司平台正在承載著來自全球30多個國家的3000多家創新合作夥伴的數千個研發創新項目。
另外他的客戶也是超級牛的跨國藥企，前十大客戶有強生、默沙東、葛蘭素史克、羅氏、輝瑞、福泰製藥、諾華、禮來公司、特沙羅、吉利德科。這也充分說明了跨國藥企對於藥明康德的認可。
與藥明康德在全球醫藥CRO領域佔有一席之地的地位不同的是，中國創新藥目前雖然處在國家產業政策全力支持、資本高呼、藥企大躍進的“黃金時代”，但迄今為止我國仍然沒有受到世界範圍認可的創新藥。國內好多藥企研發的所謂創新藥，ME-TOO，ME-BETTER新藥臨床申報卻是當下中國創新藥的主流。所以藥明康德CRO模式的成功無疑是中國醫藥界的一股清流。
當然有人會認為，藥明康德作為一家CRO企業，充其量不過是醫藥界的富士康，終難成為醫藥界的蘋果。持有這種觀點的人士太不了解醫藥行業了。經過這些年的發展，通過與醫藥企業的接觸更加全面和深入，CRO企業對藥物在實驗室研發、臨床開發及未來商業銷售的認識更加深刻與靈敏，部分CRO企業開始逐步直接介入新藥研發中，從單一化獲取研發或生產/銷售/谘詢服務傭金轉向直接介入研發活動，獲取產品權益。一些CRO企業開始直接介入新藥研發。據了解，藥明康德已有部分業務已經邁向了新藥研發的實質性動作。
如果藥明康德能依靠自己跟西方歐美企業合作多年的經歷，能夠獨立自主研製，或者幫助中國創新藥研發團隊，中國的製藥行業至少能夠研究出一類世界性大藥。
15連板後藥明康德是否高估？
根據招股書，藥明康德本次計劃發行1.04億股，在總股本中的佔比不低於10%，融資57.41億元，發行價21.6元，開盤價25.92元/股，財通證券則預計，藥明康德2018-2020年的每股收益分別為1.43元、1.86元、2.38元，考慮到可比公司的市盈率水準及公司的盈利增長情況，給予公司2018年60-80倍市盈率，對應2018年的股價合理區間為85.8-114.4元，目前公司股價為118.1元，可以說已經偏離了公司合理股價區間。
1、對標全球cro市值第一的昆泰：存在高估
按行業來看，全球cro市值第一的IQVIA Holdings， Inc．（IQV），市值1332億，藥明一個漲停左右，就趕超了。再查詢全球其他的cro企業，藥明都把他們甩在了身後。公認的藥明康德cro全球排行，大概在八到十位。
營收方面，昆泰醫藥（IQV）的營收大概是98美元左右，藥明是在15億美元左右，差別6倍；盈利方面，藥明不足兩億美元，昆泰十三億美元，差別跟營收差不多。員工數，藥明大概是一萬多點，昆泰是五萬左右；市盈率方面，昆泰是78.1倍，藥明康德是105.84倍，對標昆泰，市值存在35%高估。對標昆泰，藥明康德的合理股價為102元。
2、對標醫藥界龍頭恆瑞醫藥，存在高估
2017年恆瑞醫藥營收達到138億元，歸屬淨利潤為32億元，營收接近藥明康德的2倍，而淨利潤藥明康德僅僅12.3億元，不到恆瑞醫藥的一半。相比於複星醫藥等公司將研發費用資本化，恆瑞醫藥研發費用全部計入費用，也就是如果扣除研發費用，恆瑞醫藥的淨利潤還要更高。
而藥明康德的研發費用在2017年僅僅2.27億元，儘管CRO業務的研發和恆瑞的新藥研發有些不一樣，但是藥明康德的科研實力和恆瑞還是有一定差距的，而淨利潤方面恆瑞醫藥一季度歸屬淨利潤增速達到16.95%，如果扣除股權激勵的費用，實際增速還要更高，從發展後勁來看，藥明康德也要弱於恆瑞。
在全球的製藥行業中，CRO是不被重視的角色，但是藥明康德卻在這個領域獨辟蹊徑，公司現在為2000家企業提供藥物研發，雇用超過1萬人，海歸科學家達到500人，這樣的規模和華為的海歸人員規模一致。在CMO領域，藥明康德也是發力迅猛，目前已經形成了全產業鏈布局，雖然不如恆瑞四平八穩，但是在自己的領域，藥明康德很有機會彎道超車，成為世界級的巨頭。
從業務模式來看，恆瑞著力於自主研發，新藥管線豐富，而藥明康德則為中國的藥企研發提供捷徑，實際上國內藥企產值超過5000萬元以上的只有30%，超過70%的企業沒有自主研發實力，而這些企業為藥明康德這樣的公司提供了生存的藍海。和藥明康德同一類型的泰格醫藥目前市盈率達到72倍，和恆瑞醫藥相當，如果給予和恆瑞一樣的市盈率水準，現在藥明康德的合理股價應該是1.31*75.53=99元，目前處於高估狀態。
3、對標市場熱捧股華大基因：仍然有望上漲
從資本市場的追捧程度來說，兩個公司都遭到爆炒。2017年7月14日華大基因以16.37元開盤，當天上漲44%，隨後連拉18個漲停板，在經歷短期的巨幅震蕩之後，華大基因繼續狂飆突進，股價一度被炒到了261.99的天價，但此後進入了熊途漫漫的調整期，目前價格仍高於開板時的價格，也就是說投資者在開板後買入，持有到現在依舊能賺錢。
從基本面水準來看，華大基因2017年營收為21億元，歸屬上市公司的淨利潤為3.98億元，扣非後僅3.20億元，每股收益為1.05元，當初261.99元的最高價，對應的市盈率達到了近250倍，對應的市值高達1040億元，和雲南白藥康美藥業相當。即便是當下按照2017年的靜態市盈率也接近140多倍，但從一季度的情況來看，華大基因歸屬淨利潤同比僅僅增長1.59%，遠遠支撐不起如此高的估值水準，毫無疑問華大基因將進入漫長的調整期。
再看看藥明康德的基本面，2017年公司的營收達到77.7億元，歸屬淨利潤12.3億，扣非淨利潤9.79元，每股收益達到1.31元，這要比華大基因要高出不少，但是藥明康德在2017年歸屬淨利潤增速達到25.86%的情況下，2018年第一季度營收的歸屬淨利潤卻下滑了13.72%，這是個不好的信號，不過從資本市場的喜好來看，對於藥明康德這樣概念豐富的公司，投資者都喜歡給予高估值。
以2017年每股收益1.31元來計算，假設市場情緒和當初炒作華大基因時類似，在最為樂觀的時刻，給予藥明康德250倍的市盈率，那麽其股價將會超過300元，當然這是最為樂觀的情況，實際上目前的市場恐怕很難給出如此高的估值。但即便按照目前華大基因的140倍靜態市盈率，藥明康德的股價都會達到180元，市值將會超過1800億，這將會是市值僅次於恆瑞的A股上市醫藥企業。目前的股價還有一定上漲太空，在打開漲停板進入震蕩區間之後，藥明康德在接下來或存在繼續上衝可能。
總結：藥明康德對標行業龍頭，估值已經處於高估狀態，但是若是以市場追捧程度，股價仍然有望繼續上漲，但是最終股價有望回到100元附近。
責任編輯：張海營
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