淨負債率猛增31個百分點 集團加碼地產華僑城A估值反承壓

在主力文旅項目連續數年收入增速下滑、權重降低的背景下，此前淡化房地產業務的上市公司會否再次轉向值得關注

《投資時報》記者 王宏

近日，華僑城集團旗下主要上市公司華僑城A（000069.SZ）發布了2018年年報，報告期內該公司營業收入達到481.42億元，同比增長13.7%；歸母淨利潤105.89億元，同比增長22.52%；扣非後歸母淨利潤為95.12億元，同比增長30.41%。

乍看成績不錯，但長期以來該公司在資本市場一直熱度不高。截至4月11日，華僑城A市盈率只有6.82倍，不僅遠低於旅遊業上市公司29.89倍的平均市盈率，也低於A股房地產企業11.23倍的平均市盈率。

華僑城被低估了嗎？《投資時報》記者注意到，華僑城A文旅業務收入增速實際上已連續多年下降，特別是旗下幾個主力主題公園的收入和接待人數皆呈滑坡態勢。此外，該公司經營性現金淨流出達到史上最高，淨負債率去年一年內更是攀升了31.5個百分點。

旅遊收入增長失速

華僑城是中國主題公園產業先行者，旗下擁有歡樂谷、世界之窗、歡樂海岸等多個知名品牌。但根據華僑城A發債文件披露的信息顯示，其旗下多個重要景區的接待人數、門票收入連續多年出現下滑。

2015年至2017年內，深圳歡樂谷的年門票收入從3.27億元降至2.99億元，年接待遊客人數從325萬人降至295.55萬人；北京歡樂谷年門票收入從3.84億元降至3.22億元，年接待遊客人數從374萬人降至341.63萬人。

實際上，近年來包括方特遊樂園、長隆歡樂世界以及迪士尼在內的主題公園的崛起對華僑城遊樂園業務產生了不小的衝擊。根據上海迪士尼披露的數據，其開放僅兩年累計接待遊客人數就超過了3400萬人次。而即將開業的北京環球影視樂園，顯然也是一匹黑馬。

《投資時報》記者注意到，近三年來華僑城A旅遊業務收入增速不斷下降，同時文旅業務收入佔總收入比重也在不斷降低。

2016年至2018年，旅遊綜合收入佔華僑城A總收入的比重從45.11%降至40.83%，下降了近5個百分點。而這一段時間，正是華僑城集團新董事長段先念上任後，淡化房地產業務向“文化+旅遊+新型城鎮化”回歸的時期。從對公司的業績貢獻看，近三年來回歸的努力並未收到成效。

近年來中國旅遊消費持續旺盛。根據社科院日前發布的旅遊綠皮書顯示，2017年中國旅遊人數和收入連續9年實現兩位數以上的增長，而2018年則繼續維持強勁增長態勢。

不過，並非所有參與者都能同享蛋糕，例如華僑城A旅遊業務收入增速已連續多年下降。2016年至2018年，該公司旅遊業務收入增速分別為29.91%、15.77%以及6.08%，但同期內除2016年外，其房地產業務收入均保持了20%以上的增長速度。

華僑城方面對《投資時報》記者表示，華僑城A旅遊綜合數據下滑，但華僑城集團2018年旅遊整體收入呈現良好上升狀態。

淨負債率猛增

雖然一直對外表示深耕文化旅遊產業，淡出房地產市場，但近一年華僑城集團在土地市場頻頻出手，且為拿地耗資頗大。

據中指研究院統計，2018年華僑城全年拿地面積1027萬平方米，拿地金額為496億元，在所有房企中排名第12位。2019年一季度繼續維持了這種力度，拿地金額為102億元，在所有房企中排名第15位。

大手筆拿地的同時，其銷售情況卻並不高光。中指研究院統計的2018年房地產企業銷售額榜單顯示，華僑城去年房地產年銷售額只有282億元，在全部房地產企業中排行第99位。

某種程度上，買與賣之間的缺貨給華僑城旗下的上市公司華僑城A帶來了沉重的債務壓力。截至2018年末，華僑城A短期借款為131.31億元，較2017年末進一步增長；一年內到期的非流動負債86.07億元，長期借款594.11億元，總負債達到2170.05億元。

淨負債率方面，根據中信建投（601066.SH）的研報顯示，2018年末華僑城A淨負債率較2017年增加31.5個百分點，達到了84.3%。在房地產領域內規模更大的萬科（000002.SZ）2018年淨負債率只有30.9%，而碧桂園（2007.HK）淨負債率為49.6%，均低於華僑城。

此外，華僑城A在2018年的發債頻率較往年有明顯提升。該公司在當年發行了六次公司債，債券總額達到95億元。但2017年華僑城A並未發行公司債，2016年也隻發了兩次。2019年3月，華僑城A又繼續發行面值25億元公司債。

現金淨流出擴大

大筆處置資產是華僑城在2018年留給外界最大的印象。

據《投資時報》記者此前的統計，截至2018年12月，華僑城集團掛牌轉讓了超過18家子公司的股權和一個資產包，涉及園林工藝、旅遊資源開發公司，甚至一些一線城市優質土地項目公司。

而2018年6月國家審計署發布的《華僑城集團有限公司2016年度財務收支等情況審計結果》就指出，截至審計日該集團未按照要求完成低效無效資產處置且房地產去庫存緩慢的情況。

一直以來，華僑城集團在文旅產業布局上頗為大膽，不僅與雲南多個地區簽訂了20余項投資，投資額高達千億，還在無錫、衡陽等地簽約了數百億元的文旅、度假項目。但文旅產業投資金額大、回報周期長，極其考驗公司的現金流管理能力。

去年末連串的資產處置並未使華僑城A現金淨流出狀況得到緩解。2018年末華僑城A經營活動現金淨流出達到99.84億元，較上一年度同比增長26.15%，這也是其史上經營活動現金淨流出最高的一年。

與此同時，華僑城A投資活動現金淨流出也達到史上最高，淨流出額為168.28億元，同比增長80.27%。籌資活動產生的現金流出233.71億元，較上一年度增長21.03%，最終華僑城2018年現金及等價物淨減少33.67億元。

進入到2019年，華僑城似乎並沒有停下資產處置的步伐。近日有消息稱，在2018年末華僑城已將其位於深圳深南大道的地標建築華僑城大廈，以180億元的代價整體簽約轉讓給中國人壽。華僑城方面隨後回應稱此消息有誤。

但也有市場觀察人士認為，華僑城並非整體轉讓上述華僑城大廈，更可能是轉讓該大廈的部分股權。

《投資時報》記者向華僑城方面求證此事的真實性，並詢問目前華僑城大廈的股權結構情況。華僑城方面對記者表示，該交易行為將根據上市公司管理規定進行信息披露。