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天海投資日前披露了75億元收購當當網的交易預案。
自2016年私有化以後，曾經的國內電商“明星”企業當當網終於確定了其回歸A股之路。然而預案披露的內容也令市場對此次交易產生了諸多好奇。
比如——
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當當網以3178.93萬元的淨資產估值75億元交易，是否合理，天海投資在本次交易中產生的高商譽風險是否可控？
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在京東天貓不斷拓展市場份額、電子書市場帶來衝擊等環境下，當當網中概股回歸後淨利潤何以逆勢高速增長？
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免征圖書批發、零售環節增值稅的政策去年底截止，當當卻瘦身百貨業務加速布局圖書市場，未來業績是否可期？
就相關問題，天海投資、當當網、各領域專家都一一回復了中國證券報（公眾號：xhszzb）記者採訪。
1、商譽風險如何控制？
今年以來，多家上市公司商譽減值導致業績大變臉。本次收購當當網交易完成以後，天海投資商譽額或將超過200億元。
就本次交易產生的商譽額及風險，天海投資方面表示：“目前我們這邊項目正在推進，完成時間尚不確定。屆時公司將根據項目的實際實施情況，嚴格按照準則要求確認商譽。”
商譽是上市公司溢價收購形成的一項資產，A股公司的商譽主要來源於並購時標的公司淨資產與溢價交易價格之間的差額。一般而言，商譽佔公司淨資產的比重越大，計提商譽減值時，對上市公司的利潤等財務數據影響越大。Wind數據顯示，截至2017年三季度末，A股有11家上市公司商譽超過淨資產。
2017年半年報顯示，截至報告期末，天海投資账面商譽餘額已達到150.3億元，公司淨資產為127.92億元。本次收購當當網交易完成以後，天海投資商譽額或將超過200億元。
2、估值是否合理？
根據交易預案，本次交易採用收益法評估結果作為預評估值，以 2017 年 12 月 31 日為評估基準日，標的公司淨資產账面價值 3178.93 萬元，預估值 75億元，增值 74.68億元，增值率 23,492.84%。
天海投資公告稱，當當網 2010年-2013年出現了較大虧損，未分配利潤為大額負數，拉低了其淨資產水準。
本次交易以評估價格75億元作價，也大大超過了當當網退市時的市值。數據顯示，當當網在美國上市之初市值為12.46億美元，私有化退市時市值約為4.6億美元。按照2016年9月1日“1美元對人民幣6.68元”的匯率，退市時當當網市值為30.73億元。
天海投資表示，對公司而言，一方面是公司布局電商業務的重要突破，可以獲得國內領先的電商網絡平台；另一方面，標的資產與公司下屬英邁國際等其他相關資產和業務未來有較大戰略整合太空和協同效益。基於上述情況，雙方協商一致不就標的資產業績做承諾或補償。
2017年 12 月 31 日，標的公司的合並總負債為 39.82億元，主要為應付账款、預收账款、其他應付款等流動負債。
3、交易目前進展如何？
公開資訊顯示，2016年9月，當當網與中國銀行簽訂了1.4億美元的兩年期過橋貸款，以支持私有化過程中 5.56 億美元的管理層收購。
天海投資在預案中表示，截至本預案出具日，E-commerce（當當網股東）已將其持有的北京當當 100%股權質押於中國銀行股份有限公司上海浦東開發區支行，北京當當擁有的不動產（津（2016）武清區不動產權第1046233 號，面積10.07萬平方米（房屋））已抵押予中國銀行股份有限公司上海浦東開發區支行，用於擔保E-commerce 總額 1.4 億美元的貸款。
天海投資表示，當當存在海外上市架構及VIE 協定控制的情形，截至本預案簽署日，上述海外上市架構及協定控制正處於有序拆解及解除過程中，包括但不限於對海外機構投資者股份的贖回、相關協定及其項下權利義務關係的解除等操作。
4、當當網業績緣何“逆勢”大增？
近年來，在國內電商行業競爭日趨激烈的環境下，當當網實現了從較大虧損到利潤快速增長的跨越。財務數據顯示，拆除紅籌架構和 VIE 協定後，交易標的2017年、2016年實現營收分別為103.42億元、95.5億元，實現淨利潤分別為3.62億元、1.33億元。
就此，當當網方面對中國證券報（公眾號：xhszzb）記者表示，2017年當當利潤的大幅度增長，主要源於品類結構調整、百貨經營模式調整、精細化管理導致各項費用下降等。預案相關內容顯示，一方面，當當網加強對核心業務圖書電商的投入力度，通過線上+線下，購買 IP 進行電子出版等方式提升毛利率；另一方面，逐步減少資金佔用成本較大、毛利率較低的百貨類業務。
也就是說，當當網進行的業務調整為：進一步加強對於圖書電商的關注度，也同時對百貨業務進行了瘦身。
就市場對於當當網線上圖書銷售第一市場份額的質疑，當當網方面表示，2017年全年當當持續穩居線上圖書銷售的半壁江山。含紙書、電子書、聽書，當當2017年銷售品種130萬，2017年當當年活躍顧客2800萬。
“去年十一月京東援引第三方數據，該數據對其他電商的統計口徑包含取消、無效和退貨訂單，還包含贈送顧客的禮券金額以及滿減金額等。報告中披露的當當圖書是淨銷售額，不是收訂額。”當當網表示，如果按友商相同口徑，當當的銷售額將在該基礎上提升50%。另外，友商對圖書類的統計還包含了郵票、藝術品、文具等。
5、當當網業績增長能否持續？
就圖書電商業務、電子書市場對於公司業務的影響，當當網方面表示：“尼爾森全球圖書零售市場報告顯示，無論在哪個類別的圖書中，紙質書仍然是絕對主流。在尼爾森監測的多個國家中，中國以12.3%的速度成為全球圖書增速最快的市場。此外，由於客群重合度低，電子書的銷售增長對紙書銷售影響甚微。”
預案介紹，當當的主營業務包括自營圖書、自營百貨、第三方平台及其他收入三大部分。其中，自營圖書在收入中的佔比約為 55%-60%，自營百貨在收入中的佔比約為38%-40%。
根據財政部、國家稅務總局《關於延續宣傳文化增值稅和營業稅優惠政策的通知》（財稅[2013]87 號）規定“自 2013年 1 月 1 日起至 2017 年 12月 31 日，免征圖書批發、零售環節增值稅。”當當網享受圖書批發、零售環節免征增值稅，而該優惠政策已於 2017 年 12 月 31 日到期。
天海投資表示，截至上述預案出具日，政府部門並未頒布相關新檔案，增值稅優惠政策的延續具有不確定性，若未來該增值稅優惠政策不能延續，當當網則可能存在未來無法繼續享受免征增值稅優惠的風險。
業內人士表示，如果批發零售環節不再免征增值稅，那批發零售環節納稅人銷售圖書開具增值稅普通發票時，就應該開具稅率為“11%”或者徵收率為“3%”的普通發票。相關稅款則是由消費者承擔。
當當網表示：“當當卡的銷售持續增加。根據國家發票等制度的改變，零售企業隨之調整，但當當的售卡發票制度管理很嚴，我們認為當當網的售卡收入將會持續增長。”
電子商務研究中心主任曹磊認為，當當現有核心業務技術的拓展和提升有一定難度。垂直電商多元轉型的理想狀態是，能夠串聯起有效的閉環，建立小型生態圈，從而形成自身的核心競爭力。
電子商務研究中心網絡零售部助理分析師呂昊澤認為，當當網此前的線下新零售或能借助資本市場得到進一步發展。線下新零售需要大量資金，之前的當當未能很好的布局也是因為退市後缺乏融資管道。被收購後有望獲得資本市場的資金支持，當當的線下書店生態布局或許能走得更遠。
6、天海投資看上當當什麽？
本次交易前，天海投資於 2016 年 12 月成功並購全球IT 分銷與供應鏈企業英邁國際，逐步剝離海運業務。
呂昊澤認為，除了多年運營電商的經驗，海航所看重的是當當的用戶流量資源，可以結合海航手中的旅遊業資源，開展在線旅行業務。海航旗下的旅遊平台HiApp有很大可能與當當進行深入合作。“至於是僅僅將當當平台作為用戶流量的入口，還是將其業務並入當當平台，拭目以待。”
天海投資在公告中表示，在大數據方面，當當擁有近 20 年的交易數據及近 1,900 戶供應商、1.16 億個人會員的消費數據與基本資訊，數據資源天然而豐富。當當對 1.16 億個人用戶進行數據畫像，清晰了解到客戶偏好、收入及資產情況、信用情況，KYC（Know your customer，即充分了解你的客戶）能力大大提升。基於強大的數據能力，當當可對客戶進行個性化、精準化的產品推薦。
此外，天海投資與當當網將進行全產業鏈的產業整合，在 IT 產品分銷業務、倉儲與物流業務、互聯網金融業務、雲集市及雲計算業務等多方面產生良好的協同效應，進一步提升當當網的盈利能力。
7、當當轉型雲服務商靠不靠譜？
據介紹，按照業務發展規劃，當當將加速實現數據服務能力的對外輸出，為母嬰行業、互聯網教育行業、出版行業、零售行業、反欺詐行業等與當當用戶高度關聯的行業提供全方位的數據服務。在人工智能方面，當當在多個領域已有較為領先的成果落地。在雲計算方面，當當在自身技術實力強勁的基礎上，已開展對外輸出的研究開發工作，相關技術經過整合後，可以很快輸出給中小型電商、遊戲公司等客戶。
“當當轉型成為雲服務商目前來看看不到明顯優勢，”雲計算領域某知名專家對中國證券報（公眾號：xhszzb）記者表示，當當網作為電商平台具備一定的互聯網平台、大數據能力，但是相關技術的自用與提供服務是兩門生意，相關技術的研發、產品、銷售體系都要配套建設。阿里和京東也是從電商出發做（雲服務），他們通過組建部門根據客戶的需求做相關服務，都花了很長時間才推出相關的雲服務。
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