來源：微信公眾號 新浪券商基金 作者：金石
6月5日晚間，證監會官網發審委審核結果公告顯示，中國人民保險集團股份有限公司（人保集團，1339.HK）（首發）獲通過，順利過會。這是繼工業富聯後又一巨無霸，強勢來襲準備登錄A股。此前，中國人保和中國財險已順利登陸港股，其中，中國財險最近一周漲3.91%，中國人保周漲近10%，昨日更是暴漲8.89%。
中國人保有望成為國內第五家A+H上市保險公司。分析人士表示，目前，A+H股市場的上市保險公司有中國人壽、中國平安、中國太保和新華保險等4家，自2011年新華保險上市後，A股已6年多沒有保險公司首發上市。
中國人保是何方神聖？
中國人保是國內最具歷史的保險集團，其前身可以追溯到1949年成立的中國人民保險公司，至今已近70年歷史。人保集團注冊資本424億元，財政部是其發起人及控股股東。招股書顯示，截至2017年12月31日，財政部持有其70.47%的內資股，社保基金會分別持有8.96%的內資股和1.24%的H股，其他H股股東持有19.33%。目前，中國人保已在港股上市，內資股屬於非流通股，不可增減持。
招股書顯示，中國人保有13家主要控股子公司，分布在中國內地、香港地區和歐洲，覆蓋直保、再保、保險中介、資管等領域，顯示其已成為保險產業鏈最完整的保險集團。截至2017年12月31日，人保集團有1.74億名個人保險客戶和396.71萬個團體保險客戶。
截至2017年底，中國人保集團總資產9879.73億元，淨資產1859.59億元。2017年，集團保險業務收入4764.44億元，實現合並淨利230.5億元、歸母淨利161億元
中國人保回A之路一波三折
中國人保上市之路可謂是一波三折。人保財險早在2003年就登陸港交所，人保集團在2009年完成整體改製前後就曾傳出啟動上市工作的消息，之後經歷了“人保財險回歸A股”到“集團A+H”同步，再到“集團H股先行”的轉變。人保集團最終選擇在2012年12月登陸港交所，並成為當年港股市場最大的IPO。
2017年5月，中國人保在港交所發布公告擬登陸上交所，此後，中國人保的回A工作穩步推進。2017年9月26日中國人保收到證監會受理通知書；2017年9月29日，中國人保在證監會網站預先披露A股招股書；2017年12月13日，中國人保收到證監會受理反饋意見；今年1月13日，中國人保向證監會報送反饋意見回復材料；4月9日，更新預先披露；6月5日順利過會。
目前，A+H股市場的上市保險公司有中國人壽（SH601628）、中國平安（SH601318）、中國太保（SH601601）和新華保險等4家，自2011年新華保險上市後，A股已6年多沒有保險公司首發上市。此次中國人保若成功實現上市，將成為第五家A+H股上市保險公司。
中國人保募資額或高達135億
根據招股書顯示，此次中國人保預計發行45.99億股，在不考慮超額配售的情況下，這一發行量佔A股發行後總股本的9.78%，躋身A股發行史中單家發行股數排名的第八位。
目前中國人保總股本為424.24億股，發行A股後，擴大後總股本將為470.23億股。截至2017年底，中國人保集團總資產9879.73億元，淨資產1859.59億元，歸屬母公司股東淨資產為1375.33億元。發行股本之前，每股淨資產為3.24元；發行股本後，每股淨資產為2.925元。因此，此次募資總額約為135億元。中國人保有望成為今年以來僅次於6月8日即將上市的工業富聯（富士康）的首發募資額度，其中，工業富聯募資271億元。
依重財險結構單一，但其他業務有所好轉
在多家保險集團當中，中國人保集團過分倚重財產險公司的格局尚未發生改變，業務短板依舊突出。
雖然中國人保旗下涵蓋人保財險、人保資管、人保健康、人保壽險、人保再保險、人保養老險多項產品，但業務倚重財產險的“偏科”情況嚴重。中國人保集團發布的2017年年報顯示，其2017年實現公司淨利潤230.51億元，人保財險貢獻了高達221.81億元的淨利潤，佔比超過96.23%，而人保壽險淨利潤不足2億元，人保健康淨利潤更是只有700萬元，資產管理公司表現尚可，但也只有5.64億元。
17年年報來看，人保壽險以及人保健康皆已踏上艱難轉型之路，從保費結構、繼續率以及新業務價值等指標來看，均出現了不同程度的好轉。
年報數據顯示，2017年，人保壽險的給付以及賠付淨額一項，仍舊高達1081.62億元，相較2016年的1091.87億元略有下降，但仍然維持高位。
而2017年，其已賺淨保費只有1054.28億元。人保健康也是如此，其2017年的給付以及賠付淨額一項達到了171.82億元，而其已賺淨保費卻只有179.97億元，與給付以及賠付淨額相當，同樣承受較大程度現金流壓力。
不過年報中顯示無論是人保財險還是人保壽險、人保健康，償付能力都依然充足。
中國財險和中國人保什麽關係？
中國財險（HK2328）上市主體：中國人民財產保險股份有限公司，是人保集團子的公司。2017年人保財險在中國境內財產保險公司中的市場份額為33.14%，排名第一，且超過第二名和第三名市場份額的總和。
中國人保集團（HK1339）上市主體：中國人民保險集團，含財險、壽險、健康險等業務。
簡而言之，中國財險（HK2328）是大兒子，2003年上市，是中國人保的財險業務主體；中國人保集團（HK1339）是父親，帶著持有大兒子68.98%的股份，以及持有的其他幾個兒女（人保壽險，人保健康，人保資產，人保香港等）也於2012年赴港上市。
從目前估值看，中國人保集團（HK1339）的市值基本等於其持有的人保財險的市值，也就是說其他幾個孩子（人保壽險、人保健康、人保資產、人保香港等13個）基本相當於白送了。截至昨日收盤，中國人保總市值為1730.9億港元，中國財險市值為2129.37億港元，中國財險68.98%的市值為1513億港元。也就是說，若以目前人保財險和人保集團市值估計，中國人保除了產險，其他保險業務基本估值為218億港元。
A股招股書顯示，中國人保有13家主要控股子公司，分布在中國大陸、香港地區和歐洲，覆蓋直保、再保、保險中介、資管等領域，直保包括產險、壽險、健康險、養老險全牌照，顯示其已成為我國保險產業鏈最完整的保險集團，沒有之一。也就是說出了財險，其他12家子公司目前市場給予218億元的估值。
中國人保估值多少合適？
截至昨日收盤，中國人保總市值為1730.9億港元，中國財險市值為2129.37億港元，中國財險68.98%的市值為1513億港元。也就是說，若以目前人保財險和人保集團市值估計，中國人保除了產險，其他保險業務基本估值為218億港元。中國人保集團在香港周一暴漲8.98%，昨日再漲0.99%，今日早盤一度衝高超1%。中國財險在香港周一大漲3.62%，周二漲0.28%，今日早盤高開低走，現跌0.56%。
籠統估計中國人保將突破2000億市值
目前中國人保總股本為424.24億股，發行A股後，擴大後總股本將為470.23億股。如果按照昨日收盤價4.09港元計，回歸A股後，中國人保市值保守估計能達到1923億港元，折合1569億元。
目前，A+H股市場的上市保險公司有中國人壽、中國平安、中國太保和新華保險4家。從這4家保險公司看，AH股價格比在0.99-1.5倍之間。如果，按照平均價格比1.255倍來計算，中國人保A股合理股價為5.13港元，按內資股4.18元、H股4.09港元計，中國人保H股（股本為87.3億）市值為357億港元，折合291億元，中國人保內資股（382.93億）總市值為1601億，即中國人保總市值將高達1892億，比現在市值直接高出483億元。如此計算，市值將大概率超過新華保險總市值。
目前，中國平安市值超越兆，高居保險公司市值第一，中國人壽市值7106億居第二，中國太保市值3130億第三，新華保險市值1421億第四，中國人保市值1413億第四。
當下中國人保市盈率不足9倍，隨著中國人保回A股，中國人保有望實現“戴維斯雙擊”，畢竟人保現股價還在淨資產左右徘徊。截至昨日收盤，發行股本之前，中國人保每股淨資產為3.24元；發行股本後，每股淨資產為2.925元，而港股股價為4.09港元，沒高出淨資產多少。
PEV估值法
對於一般的公司可以使用PE和PB的方式進行估算。但是對於保險公司如果使用傳統的PE方式進行估值具有很大的缺陷。因為保險公司銷售的產品是保單，壽險公司的保單具有長期性的特點，有的甚至高達30年。保險公司收到保費之後，由於服務還沒有到期，所以保險的收益並不能直接計算進會計利潤裡。而需要在保單到期之前，一點一點的將獲得的利潤計算進會計利潤裡。所以，這就造成了，當前的實際盈利並不能真正反映保險公司的實際價值。
PEV估值法，傳統PB估值法：PB=每股價格/每股淨資產，在用PB思路對保險公司進行估值時，需要將每股的淨資產換算成了每股內含價值。在對保險公司進行PB估值時，取了一個新名字叫做PEV，那麽我們可以按照PB的思路來估算一下已上市四大保險公司的PEV。以平安為例：
PEV=每股價格/每股內涵價值
=市值/內涵價值
=11805億/8252億
= 1.43
按照PB估值的思路，PEV=1.43表明現在的每股價值是每股的淨資產價值的1.43倍。該公司的內含價值享受了43%的溢價。但是考慮到目前，中國人保集團內含價值精算師並沒有給出。我們目前無法計算，因此本文接下來考慮財險市值+壽險市值+健康險的方式進行估算。
中國人保主要包括：人保財險、人保壽險和人保健康，當然還包括人保資產、人保金服等各種資產，本文暫且不計算。中國人保市值=68.98%中國財險+人保壽險市值+人保健康市值。其中，中國人保總市值為1730.9億港元，中國財險市值為2129.37億港元，中國財險68.98%的市值為1513億港元。也就是說，若以目前人保財險和人保集團市值估計，中國人保除了財險，其他保險業務基本估值為218億港元，折合177.5億元人民幣。
截至2017年，中國人保總收入為4764.47億元，同比增8.3%；中國財險總收入為3509億，同比增12.7%，佔集團比例高達74%；人壽保險1063億，同比增0.7%；健康險192.5億，同比大跌16.4%。
中國人保旗下人壽保險內涵價值為619.09億，人保健康內涵價值為78.31億。就壽險業務方面，我們對標中國人壽和新華保險（這兩家主要是壽險），根據內含價值圖，中國人壽PEV=0.97倍，新華財險內含價值=0.93倍。據此人保壽險619億的內含價值至少可以值576億的市值。健康險我們粗略計算，至少能得到72億的市值。因此，據此計算，中國人保至少能匹配1232億元（中國財險）+576億+72億=1880億市值。而目前，中國人保市值僅僅為1409億，存在近500億的市值低估。據此計算擴大股本後，中國人保市值將會充分釋放，且極有可能市值達到的高度不僅僅是此前估算的1892億（以港股4.09港元以及內紫光4.18元計算），很有可能超過2000億市值。回歸A股後，公司股價或迎來機遇，可逢低吸入。
總結：中國人保有望成為國內第五家A+H上市保險公司。分析人士表示，目前，A+H股市場的上市保險公司有中國人壽、中國平安、中國太保和新華保險等4家。而中國人保一旦回歸A股，市值將很可能突破2000億元，一舉超越新華保險，成為行業第四，僅次於中國平安、中國人壽、中國太保。
責任編輯：張海營
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