定向降準加力去杠杆補短板 貨幣政策未釋放放水信號

　　定向降準加力去杠杆補短板 貨幣政策並未釋放“放水”信號

　　來源：東方金誠 

　　引言

　　6月24日，為進一步推進市場化法治化“債轉股”，加大對小微企業的支持力度，中國人民銀行決定，從2018年7月5日起，下調國有大型商業銀行、股份製商業銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點。

　　東方金誠對此次定向降準有如下理解：

　　01、本次降準定向支持“債轉股”和小微企業，旨在加力去杠杆補短板

　　一段時期以來，我國企業部門杠杆率高企，在全球主要經濟體中處於最高水準。為此，2016年10月新一輪“債轉股”正式推出，直擊高杠杆之源。但截至2017年末，企業巨集觀杠杆率仍高達159%，僅較上年同期下降0.7個百分點。其中“債轉股”推進緩慢、落地率低被認為是企業部門去杠杆進展不及預期的一個重要因素。當前“債轉股”之所以存在落地難（截至2018年6月，五大行“債轉股”簽約額約為1.6兆，落地率僅為14.4%）、 “明股實債”等現象，銀行部門“債轉股”業務面臨較高的資本成本是一個重要原因。本次降準規定，釋放的資金中約5000億定向用於支持市場化法治化“債轉股”項目。由於法定存款準備金利率僅為1.62%，本次降準實際上是為銀行參與“債轉股”項目增加了長期穩定的低成本資金來源，主觀上形成正向激勵，客觀上也提高了其實施“債轉股”項目的能力。

　　本次降準還規定，釋放的資金中約2000億定向用於支持小微企業信貸。這實際上是對6月20日國務院常務會議“運用定向降準等貨幣政策工具，進一步緩解小微企業融資難融資貴”精神的具體落實。當前小微企業已佔中國就業崗位的80%左右，可以說支持小微企業就是在彌補民生就業的短板。長期以來，受製於征信系統不完善、市場體系發展落後等問題，小微企業很難從正規金融機構獲得融資，且近期形勢有所惡化——去年下半年以來，小微企業信貸增速持續下滑，截至2018年3月末，增速已較上年9月末下行3.5個百分點至14.3%。這也就是今年前兩次普惠、置換式降準均將支持小微企業作為政策目標的主要原因。本次定向降準表明，小微企業政策支持力度正在加大。

　　02、定向降準並未釋放“放水”信號，有助於流動性保持合理充裕

　　本次定向降準釋放資金約7000億，較4月降準多釋放約3000億，這易於被市場誤解為貨幣政策轉向全面寬鬆，將推高房地產等資產泡沫。但檢視本次降準的具體要求和近期降準政策的實際效果，定向降準實際上並未釋放“放水”信號，短期內將對控制流動性風險起到“預調”作用：

　　首先，降準資金均有專項使用規定，限制了其外溢到房地產等政策調控領域的能力，難以形成“大水漫灌”效果。例如在支持“債轉股”方面，要求相關銀行要建立台账，逐筆詳細記錄市場化法治化“債轉股”實施情況，按季報送人民銀行等相關部門；金融機構使用降準資金支持“債轉股”和小微企業融資的情況將納入人民銀行巨集觀審慎評估。

　　其次，伴隨資管新規落地實施，非標存量持續下降，非標資產難以全部轉為表內信貸，商業銀行存款之外的貨幣派生能力減弱，貨幣乘數難以延續高位攀升勢頭，因此降準不會帶動M2和社融數據拐頭向上，也就無法產生大規模貨幣寬鬆效果。年初以來央行已實施兩次普惠和置換式降準，但5月M2同比增速仍處於8.3%的歷史低位附近，僅較上年末增加0.2個百分點；存量社會融資規模增速更是從上年末的12%降至5月末10.3%的歷史新低。我們預計，在嚴監管持續推進的背景下，年內金融數據大體仍將保持低位，其中存量社融增速不排除再創新低的可能。

　　最後，年初以來流動性邊際改善，貨幣市場主流品種利率均較上年四季度出現一定回落，此前的兩次降準對此起到一定作用。本次降準將在7月5日實施，屆時將釋放7000億資金，客觀上增加了流動性供給，緩解了資金壓力，有利於改善市場情緒。這將為結構性去杠杆平穩推進，抵禦潛在外部衝擊，控制流動性風險起到“預調”作用。

　　03、年內還將有1至2次降準，貨幣政策將繼續保持穩健中性

　　東方金誠判斷，在基礎貨幣創造的外匯佔款管道出現結構性收縮的大背景下，為定向支持小微企業和推動去杠杆，把握好銀行體系流動性總量和結構，年內央行政策力度和節奏會相機微調，或將繼續降準0.5-1.5個百分點（相當於1至2次降準）。從整體上看，貨幣政策仍處於穩健中性軌道，在保持流動性合理充裕的同時，嚴監管、去杠杆的政策方向不會變軌。

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責任編輯：牛鵬飛