65億市值沒了！2.8億資金苦等近半年卻吃兩跌停，中國船舶“股債穿梭術”被券商看好，資金為何不買账？
證券時報
同樣是國資委旗下的周期性央企，同樣大玩“股債穿梭術”實現了旗下子公司控制權的牢牢把控，股票複牌也同樣是遭遇二級市場多路資金的“用腳投票”——就資本運作和二級市場表現而言，中國船舶似乎與中國鋁業有一定的相似性。
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就股價表現來看，我們可以得出的結論則是，二級市場已經形成了自己的獨立性格，明顯不想成為“債轉股”之後的接盤俠，也不想成為一眾機構獲得相對低廉籌碼的抬轎者。
兩大央企，三點相同
3月22日，中國船舶迎來股票複牌之後的第二個跌停，近30萬手賣單擁擠在出口卻不能成交，公司股票全天的換手率僅為0.41%，複牌兩天近65億市值蒸發，停牌前買入的2.8億資金，已經連遭兩天的連續悶殺。
無論從“債轉股”到“股換股”的資本運作角度考量，還是從二級市場的弱勢表現來看，兩家公司有一定的相似性。
首先，兩家公司同樣都正在或者曾經登上A股市場的巨虧寶座，業績扭虧為盈迫在眉睫。
在周期波動的裹挾之下，中國船舶2014年和2015年的淨利潤僅為數千萬元，2016年和2017年前三季度更是爆出了高達26億元和3億元的虧損，公司倘若今年年報繼續虧損，將被交易所進行ST處理。
中國鋁業2014年則更是以超過162億元的年度虧損讓市場大跌眼鏡，作為總市值超過千億元的大盤藍籌，2015年和2016年的淨利潤也分別只有1億元和4億元左右。
在業績壓力下，通過運作實現業績反轉的動力大增，而對於央企來說，由於天生的金融資源稟賦，債轉股無疑成為“去杠杆”的最好捷徑之一，於是兩家公司便開啟了資本運作之路。
其次，中國船舶與此前中國鋁業的玩法幾乎完全相同，先是“轉債股”，而後“股換股”，最終實現旗下資產的“二進宮”。
中國船舶伴隨複牌發布的方案為，擬分別向華融瑞通、新華保險等8名交易對方發行股份，購買上述8名交易對方合計持有的外高橋造船36.27%股權和中船澄西12.09%股權。兩份股權分別暫按47.75億元、6.25億元作價，本次重組標的資產的作價初步預計為54億元。而外高橋造船和中船澄西均是此前中船防務和中國船舶實施債轉股的主角。此前，中國船舶宣布，擬引入華融瑞通、新華保險等8名投資者對外高橋造船、中船澄西進行增資，合計增資金額為54億元，上述投資者合計獲得外高橋造船36.27%的股權和中船澄西12.09%的股權。
先“轉債股”後“股換股”的運作，倘若說在A股市場前些年比較陌生，但是今年以來已經迅速大熱。這種方式在中國鋁業案例中已經成功應用。
根據中國鋁業今年2月24日披露的《發行股份購買資產暨關聯交易預案（修訂稿）》，公司同樣使採用發行股份購買資產的方式，向華融瑞通、中國人壽、招平投資、中國信達、太保壽險、中銀金融、工銀金融和農銀金融等8名交易對方購買其合計持有的包頭鋁業25.67%股權、中鋁山東30.80%股權、中州鋁業36.90%股權和中鋁礦業81.14%股權。相比較來看，中國鋁業的發行股份購買資產更為徹底——實施完成後，標的公司將全部成為中國鋁業的全資子公司。
從股份發行的參與認購方來看，兩家央企之間也有重合，華融瑞通等機構都赫然在列，顯示了對兩家央企後續經營的看好。
這種先“債轉股”後“股換股”的運作，妙就妙在其可以實現多贏——通過創新運作，對於四家子公司來說，資產負債率明顯降低；對於參與債轉股的一眾資金來說，投資成本也相對較低；而對於兩家央企上市公司而言，重要子公司的控股權再度得手並牢牢把控，協同效應和盈利能力也有望顯著增強，而且資產品質和財務狀況也得到大幅改善。
第三，兩家公司經歷了一致的停牌時間，且複牌後都遭遇了投資者用腳投票。
兩家公司停牌時間均為半年左右，表明在“股換股”的運作階段，效率大致相當。
而迎接兩家公司股票複牌的，也都是連續多日的大跌，以及停牌前參與資金的悉數被套。
其中，中國鋁業攜運作方案複牌之後，迎來連續三個跌停，至今股價仍然處於弱市震蕩期；中國船舶在3月22日收出第二個跌停之後，也依然沒有資金願意進場，且由於面臨被交易所ST的風險，股價表現之弱，或比中國鋁業更甚。
機構獲配股價低，二級市場不買單
實際上無論是中國船舶，還是中國鋁業，創新運作所帶來的公司治理結構的優化和規模效應的增強，都是被機構看好的。
其中，中金公司在3月22日還專門重申了中國船舶的“推薦”評級，並且看到35元的目標價格（比中國船舶3月22日收盤價高出75%。）
而中國鋁業也被天風證券在2月25日火速發布研究報告，並給出了增持評級。
至少從短期股價表現來看，這些機構都遭遇了二級市場的打臉。
背後原因，除了市場補跌因素之外，中國船舶與中國鋁業股票複牌後二級市場不買账，與機構獲配股價和二級市場股價之間的差距也密切相關。
整體來看，兩家央企公司在“股換股”的運作中，發行價格都相對較低。
其中，中國鋁業發行股份購買資產發行價格選擇首次董事會決議公告日前60個交易日的上市公司股票交易均價為市場參考價，發行股份購買資產發行價格不低於首次董事會決議公告日前60個交易日股票交易均價的90%，為6.00元/股。
而中國鋁業股票停牌前的價格為8.09元每股，較6元的發行價格高出30%多。中國船舶則是擬以21.98元/股的價格向華融瑞通、新華保險、結構調整基金等發行2.46 億股收購外高橋造船36.27%股權和中船澄西12.09%股權，合計作價54 億元，而公司股票停牌前的價格為24.67元。
隨著二級市場投資者的用“腳投票”，如今兩家公司的市價都已經跌破了發行價格。
其中中國鋁業目前股價為5.13元，已經“破發”10%以上；中國船舶19.98元的價格也已經大幅跌破21.98元的發行價格，且由於公司股票目前還沒有打開跌停，未來“破發”幅度有望繼續擴大。
資本運作巧奪天工，二級市場卻充耳不聞，表明二級市場部分投資者已經明顯不想成為“債轉股”之後的接盤俠，也不想成為一眾機構獲得相對低廉籌碼的抬轎者。
畢竟，一旦一眾機構完成與兩家央企的發行股票收購標的公司股權的交易之後，兩家央企的股本總數還有望繼續擴充，因此，短期來看，在股本與股價之間的蹺蹺板效應上，已經越來越難尋理性投資者的買入身影。
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