煤企債轉股協定何以難落地？只有協定量10%真正落實

　　煤企債轉股協定何以難落地

　　來源：證券時報

　　蔡恩澤

　　3月27日，中國煤炭工業協會發布的《2017煤炭行業發展年度報告》指出，目前煤炭企業負債高、融資難、資金緊張等問題依然突出。《報告》顯示，2017年，規模以上煤炭企業資產負債率67.8%，仍處於較高水準。特別是部分承擔去產能任務的企業，由於債務得不到及時處理，資產負債率上升明顯，企業融資成本進一步提高，提高工人收入、補還煤礦安全生產與采掘工程欠账、職工工資、社保基金的壓力依然較大。

　　在此情勢下，曾被寄予厚望的債轉股工作實際上已經陷入“落地難”尷尬，中煤協副秘書長兼政策研究部主任張巨集在《報告》發布會上承認這一事實，煤炭企業債轉股簽署的協定量雖說比較大，但真正落實的只有10%左右。

　　煤企債轉股協定之所以“落地難”，首當其衝的是籌集資金難。實施債轉股需要大量資金，銀行方面資金吃緊，向社會籌集資金難度大、周期長。債轉股不是債務從“左口袋”倒騰到“右口袋”那麽容易，需要銀行注入大批資金啟動。2016年10月國務院啟動新一輪市場化債轉股以來，五大行先後發起設立了債轉股子公司，按市場化進行債轉股操作。監管部門要求不搞拉郎配，不搞行政乾預，由銀行和持債企業進行市場化合作。但錢是硬道理，債轉股必須要銀行拿出真金白銀從負債企業取得股權。誰都知道，煤企是個大包袱，即使是一些前景看好的煤企集團比如中國神華、中煤能源等，銀行一旦攤上債轉股的事，必須注入大量資金，才能撬動債轉股。而動輒上億元的注入資金，對銀行方面來說，是一大風險源。在銀根收緊、著力防範金融系統性風險的大環境下，銀行十分謹慎，不敢貿然涉足其中。而民間資本也畏首畏尾，瞻前顧後，對煤企債轉股興趣不大。況且債轉股周期較長，一般需要5年時間，這對追逐短平快投資的民間資本來說，是很忌諱的，不敢輕易下手。

　　其次，“明股實債”橫行，多數轉股是一個債轉股的變形，即名股實債，表面上簽協定轉的是股，而通常約定的是那些回購條款。從有關銀行披露的債轉股項目情況來看，銀行一般會與企業簽署“有息債轉股”協定。雖然是債權轉股權，但不分紅，銀行每年要從企業身上獲得大概5%的固定收益。通過明股實債的投資模式，銀行方面可在較低風險前提下獲得相應收益，具有債的特點；通過明股實債的投資模式，煤企方面方可在账目上擴大自身的股本金，不佔用授信額度，也可以有效降低資產負債比，具有股的特點。但風險也存在，明股實債可以短期內降低企業的負債率，增加資金供給，但實際上只是將企業和金融機構的風險向後延伸。關鍵是煤企是否如約履行回購義務，是否具有支付回購款的能力和意願。一旦出現經營困難，融資企業可能會做出逃避債務的選擇，銀行方面“偷雞不成反而蝕把米”。而账面上講，有息債轉股貌似協定降低了企業的負債率，但卻提高了企業的財務費用。因為銀行的貸款利息是從企業成本中扣除，可直接抵減企業利潤，利潤攤薄後企業可因此少交所得稅，而債轉股後，則需要企業稅後支付這部分股權利息，實際上擴大了納稅基數，企業的留存利潤反而在減少。

　　再次，“一企多債”盤根錯節。許多煤企的債務涉及十幾家或20多家金融機構，但債轉股只能由一家銀行實施，這就要求一家銀行把所有債權“攬”下來，收購價格和談判的難度大。有的負債煤企的債務像迷宮一樣，甚至是債中債、債套債，銀行倘若陷進去，很難理清債務來龍去脈，一個企業有多家債主，銀行接手債務後，會有一大批債主一窩蜂地登門索債，銀行轉身由債權人變為債務人，要與多家金融機構談判，其中的蠻煙瘴雨要耗費很長時間，加大債轉股的談判成本。

　　還有，退出機制待完善。銀行參與債轉股的目的不是長期持有煤企的股權，而是待煤企盈利情況好轉時，通過退出管道實現超額投資收益，所以退出環節是債轉股項目的最關鍵一環，退出方式決定了資金來源、交易結構的安排等內容。從國際經驗看，一般的退出管道主要包括股權回購、管理層收購、股權轉讓、上市等。我國主要通過股權回購和股權轉讓等方式來實現退出。理論上講，利用資本市場退出是最合適的管道，因為資本市場具有價格發現和流動性創造功能。但是，目前我國資本市場尚未成熟，對企業股權轉讓、股票上市等也有種種限制，加之轉股對象的國有屬性，在退出上遇有較大障礙。

　　好消息是2017年煤炭企業業績亮眼。3月23日晚，中國神華、兗州煤業、恆源煤電等煤炭企業披露了2017年年報，淨利潤均實現大幅增長。

　　今年前兩個月，全國規模以上煤炭企業主營業務收入3532億元，同比增長2.8%，利潤462.6億元，同比增長19.6%。

　　同時清理煤企“僵屍企業”也正緊鑼密鼓之中，大批“僵屍企業”將退出市場。目前，多省市已經確定了2018年煤炭去產能年度任務目標。2018年，山東省將關退煤礦10處，退出產能規模465萬噸；山西省確定推進60萬噸以下煤礦減量重組退出，做好2300萬噸煤炭產能退出；河北省2018年將壓減煤炭產能1062萬噸，退出煤礦19處。

　　國家經濟基本本和煤炭行業大環境為債轉股增添了砝碼，債轉股不是“僵屍企業”逃廢債務的防空洞，債轉股救急不救窮。我們堅信，隨著一大批“僵屍企業”被逐出市場，中國煤炭行業前景可觀，必將增強煤企債轉股的信心和定力，銀行和社會資本一定會克服重重障礙，向煤企拋出債轉股橄欖枝。

責任編輯：李彥麗