安信國際：乾眼症藥物價值凸顯，億勝生物科技看9.06港元

報告摘要

事件：諾華(NYSE:NVS)5月9日宣布收購武田製藥(TYO: 4502; NYSE: TAK)的乾眼症藥物Xiidra? (lifitegrast 5%滴眼液)的全球權益,代價包括34億美元的前期付款，以及潛在19億美元的里程碑付款。 Xiidra?是全球首個也是目前唯一一個可以同時舒緩乾眼癥狀並抑製發炎的乾眼症處方葯。2018年銷售收入4億美元，同比增長約54%。根據Bloomberg Intelligence，該產品銷售峰值有望達到14億美元。

人口老化及電子看板導致乾眼發病率上升，缺乏有效治療藥物。乾眼症發病率隨年齡及電子看板使用時間延長而增長，不進行治療將導致嚴重疼痛並對角膜和視力造成永久損害。美國乾眼症患者大概1640萬人，目前獲批用於治療乾眼症產品包括兩款：Xiidra和Allergan公司的Restasis (2018年銷售額12.6億美元，yoy-14.4%)。中國乾眼症患者大約7500萬人，目前並無有效治療藥物，僅可通過人工淚液、玻璃酸鈉滴眼液等舒緩乾澀癥狀。當前，全球乾眼症市場規模超過50億美元，中國約10-20億人民幣。

億勝通過投資SkQ1布局乾眼症市場。公司18年7月與Mitotech公司簽訂協議，出資不超過1652萬美元，支持SkQ1眼藥水在美國的IIIa期臨床試驗, 以獲得該產品上市後的在全球範圍(除歐亞經濟聯盟、中國、日本)銷售分成，以及在新加坡和中國的商業化權利。SkQ1美國臨床II期試驗結果正面，除有效減輕炎症反應外，還可改善眼組織退化、淚液質量下降等問題，具有競爭優勢。參考Xiidra?年治療費用約5,580美元，上市1年後實現0.3%的患者滲透率，我們假設SkQ1定價相同，且保守估計在美國獲批上市後1年實現0.15%的患者滲透率，則2021年銷售額約1.4億美元，若公司收到30%分成，即 3.2億港元，將對我們當前預測有15%的提升。

現有產品保持良好增長。2018年公司自有產品貝復舒和貝復濟系列銷售額分別實現17.9% 和48.7%的增長，較2017年10.5%和27.8%的增速顯著提升。主要受益於銷售結構調整、醫保目錄覆蓋、適應症擴張等綜合因素。目前貝復舒和貝復濟系列在目標患者人群中的滲透率分別為12.4%和4.9%，有很大提升空間。產品單價不超過100元，降價壓力小。

重申「買入」評級，目標價9.06元: SkQ1滴眼液美國IIIa期臨床試驗預計在19Q2公布結果，建議關注其對公司盈利預期的積極影響。此外，公司自有產品貝復舒可通過促進表皮細胞生長修復乾眼症引起的角膜損傷，與SkQ1的治療機理相互補充，未來有望聯合使用達到更好療效。若SkQ1在中國成功商業化，與公司成熟的眼科銷售渠道有良好協同作用。我們預計19-21年凈利潤分別為2.92/3.65/4.33億港元，CAGR23.3%，EPS分別為0.50/0.63/0.75港元，目標價9.06港元，對應19年18倍PE，重申「買入」評級。

風險提示: i)SkQ1研發失敗；ii) 現有產品銷售增長慢於預期