《財經》記者 郭楠 特約作者 楊剛毅 | 文 陸玲 | 編輯
今年以來，隨著中國內地資本市場活力重現，A股券商普遍告別了去年絕地求生的不良業績，2019年中報數據強勢反彈，全年業績預期表現亦將明顯好於2018年。
“等待資本市場的春天。”一位非銀行業分析師在2019年初做了這樣的展望。而今大半年過去，這個預期已經實現，且有望延續2019年全年。
截至8月底，36家A股上市券商2019年中報公布完畢，各家的營收、利潤、淨資產收益率（ROE）等主要指標，均較去年同期的低基數大幅反彈。統計數據顯示，36家上市券商在2019年上半年共實現營業收入1822億元，同比增加45％；歸屬母公司淨利潤554億元，同比增加59％；平均淨利潤率30.4％，同比增加2.7個百分點，各項主要數據在近年來均可圈可點。
具體來看，中報數據顯示，在流動性寬鬆之下，股市好轉，券商自營、經紀業務直接受益，信用債融資規模大增，科創板穩步推進，並購重組等政策實施，投行業務發展前景樂觀。
上市券商的業績春風從何而來？“核心是流動性。”一位分析人士指出，一系列宏觀政策疊加資本市場改革給予投資者樂觀預期，上市券商2019年上半年業績相比去年必然有大幅增長，但下半年能否複製今年一季度的火爆行情，目前條件尚不足夠。
但從多家券商的角度看，即使下半年資本市場行情趨於平淡，全年業績同比去年有明顯增長，也應當是基本可預期的大概率結果。
9月10日，國家外匯管理局宣布取消QFII/RQFII額度限制，同日證監會提出全面深化資本市場改革的12個方面重點任務。9月11日，證監會主席易會滿在《人民日報》發表署名文章，對資本市場的改革舉措做了細致闡述。
展望未來，資本市場的政策紅利還在持續釋放。有市場人士樂觀預期，對比2004年與2014年，證監會12條改革舉措，對資本市場長期健康發展具有重要影響，對長期牛市的形成奠定了堅實的基礎。
東吳證券認為，伴隨政策利好持續推進，券商板塊將深度受益於市場流動性改善帶來的風險偏好提升，以及資本市場改革紅利。券商特色化、差異化的逐步推進，有利於行業整體做大做強，提高在金融行業和國民經濟中的地位。
頭部券商穩增長
根據36家A股上市券商2019年中報，券商各項業務數據全面向好，中小券商上半年業績彈性明顯，頭部券商業績穩步增長。
從營業收入規模上看，2019年上半年有6家上市券商的營業收入超過百億，分別是：中信證券、海通證券、國泰君安、廣發證券、華泰證券、申萬宏源。其中，中信證券是36家上市券商中唯一一家半年營業收入超過200億元的券商，達到217.91億元，同比去年中期的營業收入增長17.98億元。
從營業收入增速上看，19家上市券商今年上半年同比增長超過50％，其中太平洋證券和興業證券營業收入同比翻倍，分別實現營業收入10.71億元和70.41億元。興業證券中報顯示，2019年上半年其投資收益和公允價值變動收益24.03億元，增長138.93％。
在一片向好的氛圍中，也有A股上市券商今年上半年的營業收入增長並不盡如人意。比如剛剛上市不久的華林證券反而出現了業績下滑，今年上半年營業收入為4.53億元，同比下降8.74％。
從今年上半年的券商淨利潤看，按照規模排名，中信證券、海通證券、國泰君安、廣發證券、華泰證券、招商證券、申萬宏源七家均超過30億元，其中，中信證券淨利潤達到64.46億元，穩坐上市券商頭把交椅。
從上半年的利潤增速看，共12家券商歸屬母公司淨利潤同比去年上半年增長超過100％，其中東吳證券歸母淨利潤同比增幅最大，達到2758.33％，而其2018年報顯示，淨利潤下滑超過90％；太平洋證券增長439.65％，去年全年則出現虧損；山西證券、方正證券、紅塔證券、國海證券同比增速均超過2倍。
僅有兩家上市不久的券商在今年上半年淨利潤增速下滑，其中天風證券實現歸屬母公司淨利潤1.68億元，同比下滑27.50％，華林證券實現歸屬母公司淨利潤1.83億元，同比下降1.39％，但由於這兩家券商規模較小，其業績表現對於券商整體盈利影響基本可以忽略。
受益於A股市場回暖，多數券商的經紀業務一掃去年的陰霾，實現較為明顯的業績增長。根據中國證券業協會公布的數據，今年上半年131家券商代理買賣證券業務淨收入（含席位租賃）444.00億元，同比增長22.06％。
36家上市券商中，中信證券、國泰君安、銀河證券、廣發證券、國信證券、華泰證券等經紀業務收入排位靠前。其中，國泰君安、銀河證券、華泰證券、方正證券經紀業務收入同比增長超過20％，兩家經紀業務收入出現下滑的券商分別為中信證券、天風證券，中信證券的領先優勢正在縮小。
國泰君安中報顯示，截至2019年6月底，其零售經紀與財富管理業務市場份額達到5.75％，排名行業第一位，與去年相比，其投顧人數增長11.37％，達到2380人，投顧簽約客戶18.1萬戶，較去年底增長20.67％。
券商經紀業務的發力，在資本市場行情好轉之時將帶來收益。券商8月財務簡報顯示，國泰君安以營收26.03億元、淨利17.02億元位列兩項排名第一。
值得注意的是，根據國泰君安2019年中報，其業務劃分不再以傳統的經紀業務、投行業務等來劃分，而是以客戶需求劃分為機構金融、個人金融、投資管理及國際業務，其中對營收貢獻最大的為機構金融業務，佔比41.22％，包括投行及機構投資者服務業務，今年上半年實現收入58.1億元，同比增長33.59％。
中信建投研究所所長武超則也表示，要全力打造機構業務。武超則認為，投行業務連接著資產端，但只有一端是不行的，機構業務還需要連結資金端，不僅僅包括公募基金、銀行，機構客戶正在快速變化，三年後的客戶是誰是需要思考的問題。
一些其他業務也給券商帶來收益，如期貨子公司的大宗商品銷售業務。
東方證券半年報表示，公司其他營業收入33.83億元，同比增長26.32億元，增幅高達350.48％，即來源於期貨子公司大宗商品銷售收入的爆發。興業證券半年報中披露，公司其他業務收入20.21億元，同比增長30357％，也是子公司大宗商品銷售收入較去年增長迅猛。
招兵買馬進行時
除了亮麗的業績，上市券商2019年中報裡還有一項指標非常引人注目，那就是薪酬。歷來相對高薪的券商行業在資本市場回暖情況下表現如何？
對比去年此時的情況，今年上半年券商高管們在薪酬上可謂“喜獲豐收”。Wind數據顯示，除了今年剛上市的紅塔證券外，有33家券商薪酬總額有所增加，僅有2家券商薪酬總額減少，分別是：國泰君安和華林證券，降幅分別為7％、19％。其中華林證券受業績拖累，而頭部券商國泰君安則為正常業務調整。
其中，有15家上市券商2019年上半年的職工工資福利超過10億元。中信證券超50億元，為57.81億元，這也是唯一一家上半年整體薪酬超過50億元的上市券商。
上半年總薪酬增幅超過30％的券商有15家之多。其中，業績彈性更大的中小券商薪酬增幅高於大型券商。如華西證券以101.3％的同比增幅位居第一位，招商證券、興業證券、中國銀河等緊隨其後。
平均來看，9家上市券商員工平均薪酬超過了30萬元，中信證券以人均薪酬36.49萬元居行業第一，其次分別是興業證券人均35.22萬元、東方證券人均34.82萬元，幾乎所有上市券商的人均薪酬都較2018年上半年有所回升，可謂是人人“荷包”回暖。
“不過，證券行業的收入水準差異性較大，就算是隔著一條馬路的兩個營業部，收入都有可能天差地別。”地處浙江的某券商人士告訴《財經》記者。以浙江地區為例，浙商證券、財通證券由於是浙江本地券商，業務有優勢，今年上半年本地券商營業部櫃員崗的收入比其他家高出20％－50％不等。
某頭部證券地區經紀業務負責人表示，今年其公司平均工資比去年高50％左右，主要是行銷開戶獎勵以及交易傭金提成收入，如果以全公司論，大部分人員的工資增幅能達到30％左右。
去年多家券商傳出降薪裁員的消息。進入2019年後，隨著科創板的落地和資本市場的回暖，各家券商又開始加大招聘力度，特別是針對科創板的投行業務。
以北京地區為例，幾個主流的招聘網站均顯示，數十家大小券商都有針對各條線崗位的招聘計劃。幾天前，正在IPO排隊的中泰證券發布了一則校招公告顯示，需招80人的投行業務團隊，如此大規模招收投行人才，在近年來中國內地券商中實屬罕見，側面表明券商對未來業務的看好。
目前，已有多家券商發布了2020年校園招聘公告，與去年相比明顯回暖，除了擴充投行、研究團隊，IT人才也是券商追求的目標。據了解，華泰證券、安信證券、國泰君安等均設置了金融科技招聘專場，券商的數字化轉型正在加速。
高薪擴招，人才門檻卻並不一定會降低。曾任職某券商地區人力資源部門的負責人表示，招人門檻不會輕易放寬，目前進入券商仍然是學歷、能力缺一不可。2018年數據顯示，A股上市券商的人員結構中，天風證券、華泰證券的碩士率較高，有著碩士學歷的員工佔了近半數。
業績回暖背後
2018年，中國內地股熊債牛，多數券商全年自營業務萎縮，但頭部券商中信證券、中金公司則取得了豐厚投資收益。2019年，中國內地股市回暖，債市牛市行情繼續，各家券商自營業務均取得大幅增長。
數據顯示，36家券商自營淨收入達到589億元，佔比達32％，成為券商業績上漲的主要動力。中信證券以71.74億元自營業務收入位列第一，海通證券、國泰君安、廣發證券、華泰證券、招商證券自營業務收入均超過30億元。
一位資深券商人士表示，券商的業績與資本市場關係很大，彈性最強的便是自營業務。他分析稱，今年中國內地資本市場好轉的根本原因在於整體流動性寬鬆。隨著市場好轉，賺錢效應顯現，不管是機構還是個人都會選擇增配股票，從而帶動更多資金流進股市，形成相對活躍的行情。
2019年1月，中國人民銀行全面降準觸發了券商板塊的春季躁動行情。9月6日晚，中國人民銀行再次宣布降準，全面下調金融機構存款準備金率0.5個百分點，並額外對省級城商行定向降準1個百分點，預計釋放資金約9000億元。對此，投資機構紛紛發聲，認為上市券商下半年業績和股價走勢均值得期待。
中信建投首席非銀分析師趙然表示，宏觀經濟下行壓力仍在，疊加非銀金融機構流動性問題懸而未解、美聯儲加息預期升溫、國內通脹率堅定回落等因素，貨幣政策將維持邊際寬鬆，將有助於資本市場交易活躍度的提升。這也必將給券商帶來多方面的業績收入增長。
在流動性寬鬆之外，證券監管部門不斷發聲力推資本市場改革，也給投資者增加了信心，例如8月下旬以來從證監會到金融委再到國常會的表態，均是支持中國內地資本市場的改革和發展。
8月25日，證監會有關負責人召開會議，研討細化資本市場深化改革總體方案，一系列基礎制度改革、法治保障、上市公司質量、長期資金入市等實質措施將給市場帶來重磅利好。
8月31日，國務院金融穩定發展委員會召開會議，其中提到，要繼續實施好穩健貨幣政策，保持流動性合理充裕和社會融資規模合理增長，重點提到深化資本市場改革，首次提出“滿足人民群眾財富保值增值”營造良好的市場生態。這被諸多市場人士解讀為資本市場中長期向好的重要政策信號。
緊接著，9月4日，國務院總理李克強在國務院常務會議上明確表示，加快落實降低實際利率水準的措施，及時運用普遍降準和定向降準等政策工具。此時，市場對降準的預期已經非常明確。
“高層喊話只能是間接作用，國家隊的支持也有限，一系列的宏觀政策如減稅降費，強調金融供給側改革，貨幣政策合理充裕，才是市場回暖的主要原因，也是券商業績增長的來源。”上述券商人士表示。
投資端回暖，融資端也不悲觀。2019年上半年，一級市場則受益於債券融資規模大增，以及科創板在上海正式推出。
半年報顯示，上市券商今年前六個月的證券承銷業務淨收入合計149億元，同比增長11％。中信證券、海通證券、中信建投、國泰君安投行業務優勢明顯。債券承銷方面，券商承銷的債券總規模為3.09兆元，同比增長55％；股權承銷則規模僅為6125億元，同比下降13.17％。
華泰證券首席金融分析師沈娟認為，科創板的穩步推進將為券商帶來可觀業務增量，同時，重組上市政策邊際放寬、科創板上市公司重大資產重組注冊製落地，有望驅動投行再融資和並購重組業績上行。
趙然認為，上半年以科創板及注冊製試點為契機，多項資本市場改革政策陸續落地，融資融券、滬倫通、股指期貨、券商託管結算、再融資等領域，券商業務得到了拓展，隨著直接融資市場擴容、對外開放進程推進，龍頭券商將持續受益。
值得注意的是，一級市場龍頭效應明顯。據東吳證券統計，自2012年以來，中信、中信建投、海通、國泰君安、招商、廣發、華泰投行業務保持前十，其中中信證券常年穩居第一。從科創板項目受理數量來看，龍頭券商申報的項目數量優勢明顯，其中中信建投、廣發證券暫居第一、第二位。隨著首批科創板企業在7月22日順利敲鍾，頭部券商的投行收入將在下半年進一步擴大，龍頭地位也將繼續鞏固。
一位行業研究員則提示：“目前券商的估值水準在歷史上不算便宜，從基本面上來看，市場份額的提升，大券商還是比較樂觀，但市場競爭結構並未達到理想狀態。”
風險不容忽視
雖然2019年上半年多數上市券商業績喜人，但合規性仍是證監會督察的重點，也是未來券商業績穩定增長最需要正視的潛在風險點。
據證監會官網數據統計，上半年有35家券商因業務違規共“吃”下監管部門下發的49張罰單。其中一季度證監會下發9張罰單，但是在二季度就火速下發了40張罰單，監管力度明顯增強。在上市券商中，廣發證券、中信證券、招商證券、銀河證券、光大證券、國海證券、長江證券等均收到罰單。
從處罰原因看，這49張罰單中，證券從業人員違規，投行業務、資管業務和經紀業務違規佔大多數，表明合規性問題在券商中仍非個例。
以長江證券為例，雖然2019年上半年業績同比有增長，但資管業務踩雷，保薦業務違規，券商評級遭下調，被前員工舉報，可謂是風波不斷。在過去一年中，長江證券承銷保薦就因為盡調、內控等問題給其帶來7張罰單，在2019年半年報發出前，長江證券更是被證監會下調評級至CCC級。
同被降級的還有廣發證券。雖然廣發證券上半年營收突破百億元，同比增長57％，但也收到來自證監部門四項處罰，券商評級亦從AA降至BBB。今年4月，廣發證券因以低於成本價格參與公司債券項目投標，與同行打“價格戰”，被廣東證監局采取責令改正措施，收到第一張因價格戰而開出的罰單。中信建投雖未因價格戰領到罰單，但也被證券業協會約談。去年，廣發證券就因內控缺位、經營違規等問題共受到12次處罰。
國海證券在2016年末“蘿卜章”事件遭遇監管部門“最重罰單”後，元氣一直未能恢復如前，而今年以來，國海證券依然是監管層的“管理對象”，在1月和5月又因盡調和募集資金使用的監督問題連收兩張罰單。
值得一提的是，招商證券（香港）在今年上半年連續因保薦人缺失、約800次挪用客戶資金被香港證監會罰款超3200萬港元。
券商收到監管部門罰單，除了表面上暫時的處罰，每一張罰單都直接影響到各大券商每年的分類評級結果。而券商分類評級的下調將直接影響其風險準備金規模、繳投資者保護基金比例、業務種類、網點數量、後續上市、新業務試點範圍等一系列事項。
某券商人士表示，目前，對於龍頭券商來說，保全評級、合規經營已是其核心發展要求的第一條，許多證券公司都表示不能唯業績和利益至上，而忽視合規運營和風控管理，但今年市場回暖，券商業務量增大，人員數量和水準又跟不上業務量的拓展，長此以往就會影響券商的合規性。
為主動規避風險，券商的一些業務正在主動轉型。如資管業務、通道類業務隨著資管新規的頒布被嚴格限制，券商資管開啟了向主動管理轉型之路，在2019年上市券商的中期報表上也有所體現。
截至今年6月末，券商資管業務管理資產總規模11.15兆元，較2018年底下降13.63％。36家上市券商的資管業務收入表現分化，中信證券資管業務收入為26.66億元，儘管小幅下滑，但仍大幅領先其他券商，廣發證券、華泰證券、海通證券、國泰君安則實現增長，中小券商中國海證券資管業務收入1.3億元，同比大幅增長85.73％。
2018年11月底，證監會發布《證券公司大集合資產管理業務適用操作指引》，券商大集合資管產品公募化改造工作開啟。今年8月中旬，首批券商資管大集合產品公募化改造獲得證監會批文，國泰君安資管、東方證券資管及中信證券共4隻產品將在產品申贖、封閉期、信披等方面做調整。
“股票質押風險仍需關注。”沈娟表示。2019年上半年，36家上市券商整體股票質押回購規模較年初下降了15％，少數券商規模增長，大部分規模收縮。
例如興業證券中報顯示，按照“降風險、調結構、壓規模”的原則，6月末待回購交易金額160億元，較上年末下降40％。此前，興業證券曾多次踩雷股權質押，其中包括長生生物、中弘股份，2018年累計計提減值準備金額6.08億元，致使當年淨利潤下滑94％。
值得注意的是，股票質押減值損失在上半年同比上升，即買入返售金融資產減值損失，部分券商計提較大額度減值，對業績形成拖累。沈娟認為，主要原因有兩點，一是二季度市場波動，計提單筆大額減值損失；二是中小上市券商開始全面實行新金融工具會計準則，需要對未來預期發生的減值進行計提。
在證監會最新發布的12條改革舉措中，明確表示“切實化解股票質押、債券違約、私募基金等重點領域風險”。
未來改革可期
雖然合規風險不少，但展望2019年，多數證券行業人士相信，隨著中國內地資本市場改革和發展進程加快，多數券商業績穩中有增可以預期，券商業務競爭和規模分化，亦將在新的市場格局裡不斷演變。
9月9日至10日，證監會召開了全面深化資本市場改革工作座談會，部署了12個方面重點任務。
12項重點任務涵蓋資本市場的方方面面，也是當前資本市場最需要的改革，其中包括發揮科創板試驗田作用、提高上市公司質量、補齊多層次資本市場體系短板、狠抓中介機構能力建設、加快推進資本市場高水準開放、推動更多中長期資金入市、化解重點領域風險、加大法制供給、加強投資者保護等。
中信建投首席策略分析師張玉龍表示，此次改革部署與2004年、2014年對資本市場改革具有高度的相似性，對資本市場長期健康發展具有重要影響，對長期牛市的形成奠定了堅實基礎。
此次會議強調，改革要尊重市場規律，發揮市場在資源配置中的決定性作用，真正把選擇權交給市場。張玉龍認為，未來注冊製改革的推廣，最終目標是沿著市場化的方向提升資本市場的資源配置效率，而嚴格把握入口和出口兩道關，通過退市制度、並購重組實現資本市場的優勝劣汰，則是通過更加市場化的機制來實現上市公司治理。
市場關心的資金問題也在改革任務之一。會議指出，推動放寬各類中長期資金入市比例和範圍，推動公募基金納入個人稅收遞延型商業養老金投資範圍。張玉龍表示：“增量資金的安排和投資者結構完善是驅動市場上行的邊際力量，特別是長期資金入市安排更有利於長期牛市的形成。”
在東吳證券看來，券商作為資本市場體系中的重要一環，“深改12條”明確提出狠抓券商能力建設，支持鼓勵券商創新、 特色發展，在政策支持背景下，券商有望深度受益。
隨著資本市場開放腳步不斷加快，海外資金成為A股的重要角色。9月10日，國家外匯管理局宣布，取消QFII/RQFII投資額度限制。中金公司表示，短期來看，當前滬深港通已經不設總額度限制，此次額度限制取消對加大外資流入的影響有限，但長期來看，隨著A股市場的不斷開放，外資佔比有望持續提升。
“此舉真正的意義在於進一步強化資本市場開放的信號，釋放出鼓勵資本流入的態度，使A股更好地融入全球資本市場，也在中長期帶來更大規模外資流入，有利於A股納入MSCI、標普等各類國際指數。”東吳證券首席經濟學家陳李告訴《財經》記者。
中金公司策略團隊測算，當前外資持有A股比例佔總市值3％、佔自由流通市值的8％；預計未來5年－10年外資持股比例有望達到10％左右或以上。
對於系列政策安排，興業證券首席經濟學家王涵表示，一方面，中國資本市場將迎來“長錢”流入，國內長期資金疊加外資流入有助於改善市場投資期限偏短的問題；另一方面，科創板和上市公司監管改革舉措，將推動投資標的擴容，市場優勝劣汰生態形成，整個體系資金利用效率提高。
“資本市場政策紅利正在持續釋放，市場風險偏好有望進一步提升。”王涵認為。
沈娟也表示，未來資本市場深化改革仍將持續落地，證券行業監管體系持續完善，政策紅利引導行業穩健向上發展，監管扶優限劣，且大型券商綜合競爭實力領先，行業馬太效應或將加劇。
香港九龍灣馬來街興發大廈15樓D室