中信證券：由中石化事件引發的對於國企套期保值的思考

文丨敖翀

中國石化全資子公司聯合石化的巨額套期虧損引起市場震動，但套期保值與原有現貨綜合考慮，有利於進口費用的穩定。境外套保政策持續規範，國企境內套保的參與度提高，將降低套保發生綜合虧損的可能性。國企堅持“品種相同、交易方向相反、數量適當、期限匹配”的準則，可望達到套期保值穩定經營成果的本征目的。

▍套期保值的本意是風險管理活動。

廣義的套期是指企業為管理外匯風險、利率風險、價格風險、信用風險等特定風險，使用套期工具的價值變動，預期抵消被套期項目全部或部分價值變動的風險管理活動。匯率風險和價格風險對非金融企業更為重要。

▍歷史上套期保值的巨額虧損來源於風險敞口的擴大。

回顧04年至今的國企套保虧損，條件包括：1）進行場外的衍生品交易；2）衍生品組合隻規避了一端的風險敞口，大多數時候擴大了另一端的風險敞口；3）風險敞口對應端的價格劇烈變動。

▍綜合來看中國石化套期虧損確為套期保值。

境外的期權組合是對衝原油價格上漲的有效套期工具。原油價格下跌使得期權組合相關的虧損巨大，但期權相關的風險敞口並未超過進口原油現貨的風險敞口，綜合考慮油價下跌情況下進口原油費用的下降，套期保值有利於進口費用的穩定。

▍境外套保政策持續規範，合規套保避免套保投機。

一系列政策持續規範境外套期保值，包括：1）嚴格管理參與境外套期保值的企業數量和種類，2）嚴格管理套期保值的交易品種和持倉數量，3）嚴格管理使用的套期工具，4）嚴格管理保證金外匯額度，5）嚴禁投機。疊加國企在境內套期保值的參與度隨著國內期貨市場的發展，套保黑天鵝發生可能性降低。

▍風險因素：

匯率、大宗商品價格波動率提升；媒體報導與實際報導不符；國企執行套期保值政策不力；境內期貨市場發展緩慢。

▍主要結論：

國企在合規套保，避免投機的前提下，建立合理的套期保值風險評估和監控制度，建立健全內部控制體系，做到“品種相同、交易方向相反、數量適當、期限匹配”的準則，從而達到套期保值穩定經營成果的本征目的。