信託業上市稀缺標的 陝國投A迎來估值修複期
在中美相繼對進口關稅強硬表態，貿易戰陰雲籠罩A股背景下，大多數公司二級市場跌幅明顯，但這其中也有公司因為其良好的業績，較低的估值受到投資者追捧。
這其中，陝國投A便是典型代表。在經歷了大盤的千股跌停後，6月22日，該公司盤中一度漲幅超過5.50%，領先大多數上市公司漲幅，6月25日開盤後更是漲勢迅猛，強力反彈。那麽該公司能被投資者認可的投資邏輯究竟有哪些呢？
行業內僅2家整體上市公司，稀缺性明顯
截至2018年6月25日，A股上市公司數量共計3529家，但信託行業整體上市的目前僅陝國投A和安信信託，該行業上市公司稀缺性明顯。
統計數據顯示，在信託行業整體發展速度，盈利能力並不遜於證券、銀行的情況下，估值卻一路走低。2017年以來，銀行及券商都引領過一波價值回歸的浪潮，信託行業或也將迎來被合理估值的可能。
截至 2017 年年末，全國 68 家信託公司管理的信託資產規模達到 26.25兆元，較去年同期增長了 29.81%，實現淨利潤總額640.4億元，同比增長4.5%。同期證券行業全年營收總計為3113億元，同比下降5.1%；淨利潤1130億元，同比下降8.5%，銀行業營業收入同比增長3.2%，淨利潤同比增長4.7%。
信託業發展迅速，且盈利能力表現並不弱於證券及銀行板塊，但從二級市場表現來看，兩家整體上市信託公司的估值卻呈現出不斷走低的特徵，具體情況如下圖所示：
從不良率情況來看，信託業整體不良率為 0.50%，連續兩個季度下降，較 2016年年末的 0.58%下降了 0.08 個百分點。集合資產的不良率為 0.63%，連續六個季度下降，較 2016 年 6 月的高點下降近一半；單一項目的不良率下降 0.09%至 0.55%。
此外，統計數據顯示信託資產餘額同比增速與 GDP 增速相關性很高，國內經濟穩中向好的發展態勢對於信託行業是資產規模繼續增長動力，高淨值客戶對於信託的需求帶來財富效應，我國信託資產管理市場還有相當大的發展太空。
業績穩步提升，創新業務多點開花
作為我國中西部唯一的金融信託上市公司，陝國投A以打造全國一流金融資產管理和財富管理平台為目標，不斷借力資本市場增強實力，逐漸磨礪成為一家主業突出、資產品質優良、經營管理規範、盈利能力穩定的品牌化上市金融企業。
數據顯示，陝國投A總資產規模從2011年的12.12億元增長至2017年的94.48億元，增幅達679.54%；淨資產規模從2011年的8.50億元增長至2017年的79.31億元，增幅達833.06%；營業收入規模從2011年的3.04億元增長至2017年的11.51億元，增幅達278.62%；淨利潤規模從2011年1.54億元增長至2017年的3.52億元，增幅達128.57%。
可以看到，在2017年以前，陝國投A淨利潤一直保持著穩步的發展態勢，2011年-2016年年淨利潤複合增長率達27.31%，而同期信託行業淨利潤規模從298.57億元增長至771.82億元，淨利潤複合增長率為20.92%，陝國投A淨利潤複合增長率領先行業近7個百分點。
陝國投A披露的2017年年報顯示，淨利潤下滑的主要原因是對蘇寧環球和華邦健康兩隻中長期投資股票計提減值3.43 億元，那麽陝國投A投資的這兩隻股票到底基本面如何呢？
從上圖可以看出，兩家公司的淨利潤品質均較高，並不存在大量通過投資收益做大利潤的情況。
蘇寧環球淨利潤2015年-2017年期間保持平穩增長態勢，且該公司發布的一季報顯示，報告期內實現營業收入7.93億元，同比增長42.69%，淨利潤2.72億元，同比增長544.28%。從估值角度來看，公司所屬房地產行業市盈率為34.85，而蘇寧環球僅11.22。從漲跌幅來看，2015年6月15日股災以來，公司相對上證指數跌幅達42.15%，而公司所屬房地產行業指數相對上證指數漲幅達297.32%，蘇寧環球未來具有一定的估值修複太空。
華邦健康淨利潤從2015年的6.57億元下降至2017年的5.94億元，略有下降，但從營業利潤等來看，其業績表現尚屬平穩。此外，2015年6月15日股災以來，該公司股價並未出現反彈，公司相對上證指數跌幅達26.23%，而同期農藥行業指數相對上證指數漲幅為34.16%，且其市淨率目前僅1.28，在行業內屬於估值較低公司。伴隨著其成功控股麗江旅遊，形成“醫療+旅遊”的大健康布局，華邦健康未來發生大幅下跌可能性不大。
不出意外的話，陝國投A定增參與的這兩個公司未來反彈可能性較大，此外，據接近陝國投的人士稱該公司將啟動職業經理人團隊全球招聘，尋找投資業務方面的專業人才，而陝國投A在人才引進培養上一直不遺余力，這也是該公司的“五化陝國投”中最為重要的專業化理念的體現。根據此前新聞媒體對3347家上市公司2017年中報數據的統計，陝國投碩研和博士學歷員工佔員工總數61%以上，在國內上市公司中排名首位。
陝國投A近些年來由於在信託業務上的穩步推進以及創新業務的不斷探索，2017年被中國銀監會確定為全國首批10家“八大類業務”創新試點企業。
公開資料顯示，陝國投A信託資產規模從2011年底的509.61億元達到2017年的4532.22億元，增長了8倍多，6年來複合增長率達54.82%，信託主業收入從2011年底的1.87億元達到2017年底的9.39億元，增長了4倍多，6年來複合增長率達38.09%。
中國信託業協會數據顯示，信託業的信託資產規模從2011年底的4.81兆達到2017年底的26.25兆元，6年來複合增長率為40.41%，信託業的信託主業收入則從2011年底的346.06億元達到2017年底的805.16億元，6年來複合增長率為18.40%。
可以看到，從信託資產規模6年複合增長率來看，陝國投A領先行業近15個百分點，從信託主業收入6年複合增長率來看，陝國投A領先行業近20個百分點，而從細分行業而言，公司證券投資信託自2007年成立以來，依靠穩健的團隊基礎，專業的投資能力和創新的事業部機制，目前收入、規模在全行業位居前列。從2017年報來看公司在信託業務上的增長情況令人欣喜。
在業務轉型創新方面，陝國投A提前布局，積極探索，發揮專業化優勢，實現了較多的突破。具體表現為：
一是資產證券化業務公募私募方面“齊開花”。陝國投A長安銀行26億元公募信貸資產證券化業務順利落地；信貸資產、信託資產等的私募資產證券化產品共3單近60億元有效落地；Pre-ABS產品和資產支持票據都順利落地。
二是陝煤集團115億元債轉股項目成功實施。
三是家族信託實現較大突破，6單家族信託成功實施，公司的家族信託產品獲評“2017年度優秀家族信託計劃”。
四是普惠金融和消費金融業務順利開展，與捷信消費金融公司、馬上消費金融公司、宜信等開展普惠金融業務50多億元，與世紀金花合作的消費信託也穩步落實到位。
五是財產權信託實現了較大突破，公司與建總行合作開發了100億元財產權信託。
六是PPP和產業基金持續推進。陝國投A聯合河南五建成功得標總投資16.6億元的鄭州大學第二附院醫院新區醫院建設PPP項目；發起設立寶信醫療產業基金，助力大醫療大健康產業發展；發起設立西安綠色產業發展基金，支持高科技綠色產業發展。
七是公益助學慈善信託——長安惠民慈善信託成功落地。
八是股權信託積極拓展謀破題，以房地產、上市公司等為初期依托的純股權投資類或股債結合類項目探索積極推進。
此外，公司還積極申報債券承銷業務資格、推動QDII資格審批等，以求為業務轉型更新創造條件。
陝國資旗下金融上市平台，努力踐行金融控股平台戰略
近年來，陝西省屬國有企業改革發展不斷取得進展，據國務院國資委2017年8月份通報，監管企業資產總額、所有者權益在全國地方國資委中排名第5，利潤總額排名第10。
陝西省國資委公開資訊顯示，2016-2020年，陝西36戶省屬國有企業安排改革事項共1534項，截止2017年三季度末，省屬國企累計完成改革事項584項，佔改革事項總數的38%。
目前，陝西省國資委旗下共有2家金融上市平台：陝國投A和西部證券，從兩公司發展戰略判斷，陝國投A的金融控股平台轉型思路下，陝西省國資委相關金融資產以及其他金融資產的整合注入預期是存在的，這也符合國企改革的基本思路。2017年，國務院國有資產監督管理委員會的大事記中，2月由郵儲銀行總行、陝西金資、陝西煤業化工集團共同出資設立的百億級國企改革重大基金項目的資金到位是一個大事件，而陝西煤業化工集團正是陝國投的大股東之一。
在打造金融控股平台方面，陝國投A的表現是令人期待的，該公司目前已投資持有陝西金融資產管理公司3億股，持有長安銀行6814萬股，2018年陝國投受讓增持長安銀行股權14780萬股，目前仍在等待監管部門審批，持有永安保險6893萬股，後續仍有增持的可能，據接近陝國投的人士透露，陝國投A的市場化金控平台戰略仍在堅定不移地推進當中，如設立合資券商、參股公募基金、設立金融租賃公司等，都在積極謀劃和布局中。
資管新規頒布，陝國投A或將迎來更多發展機會
2018年3 月 28 日，中央全面深化改革委員會通過《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（簡稱《指導意見》），《指導意見》允許資管產品投資一層資管產品，但受託的金融機構須履行主動管理職責，不得再投資其他資管產品，並要求金融機構不得為其他金融機構的資管產品提供規避投資範圍、杠杆約束等監管要求的通道服務。
這樣實施之後，傳統意義上的“通道業務”將不複存在，未來主動管理能力是信託公司在行業變革中立於不敗之地的核心競爭力，陝國投的主動管理信託業務水準在不斷提高。2017年年報顯示，陝國投A新增主動管理型項目349個，在已披露資訊的信託公司中僅次於華潤信託，主動管理型項目規模佔公司信託資產規模達53%。
此外，作為中國國內最早上市的非銀行金融機構，在資訊披露、規範運行方面，陝國投A較其他信託公司走的更遠。在信託行業面臨嚴監管的背景下，陝國投不需做出更多的調整就能滿足行業要求，這也將構成相對其他信託公司的重要優勢。
數據顯示，2018年1季度，信託業實現信託業務收入182.04億元，比去年同期增加5.85億元；實現淨利潤129.37億元，比去年同期增加9.85億元，可見在壓縮通道業務後，信託行業並未出現太大的業績波動，投資者不應過分悲觀。
總體而言，資管新規的頒布在一定程度上對陝國投A這樣一家上市時間較長，並以主動管理型業務為主、通道業務佔比較低的公司而言更多程度上是一種利好。
2018年6月24日下午5點，央行網站公告稱：2018年7月5日起，下調國有大型商業銀行、股份製商業銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點。這是繼今年1月份和4月份兩次定向降準後的第三次定向降準。
值得注意的是，與今年前兩輪定向降準所釋放的資金主要用途有所不同，本次降準的重點支持對象是“債轉股”。新釋放的7000億流動性中，5000億被要求用於支持“債轉股”。央行還要求銀行建立台账，逐筆詳細記錄市場化法治化“債轉股”實施情況，按季報送央行等相關部門，並將銀行支持“債轉股”的情況納入巨集觀審慎評估（MPA）考核。
據不完全統計，截至今年初，本輪市場化債轉股的簽約規模已超兆，但成功落地的規模隻佔簽約總規模的10%左右。製約債轉股項目落地的因素是多方面的，除了有政策鬆綁外，還需要低成本資金來源的支撐，而此次定向降準無疑是迎合了市場的期待。
陝國投A參與陝煤集團115億債轉股項目的成功落地以及其在債轉股方面的探索和事業部等組織結構的提前布局讓該公司受益於此次定向降準的可能性大幅增加。
對於信託行業而言，擴充資本金不僅可以有效的防範風險，滿足監管要求，同時也有利於公司業務的開展。陝國投A在2012年和2015年進行了兩輪增資擴股，累計募集資金53億元，從2004年全國信託行業注冊資本排名倒數第3位一躍進入行業中等梯隊，實現了一次質的飛躍，信託業務發展太空進一步擴大，這也使得公司信託規模從2006年的不足200億元增長到2017年的4500億元，增長21倍，翻了4倍多。
配股事項完成後，陝國投A淨資產規模將突破100億元，資本實力將進入行業前二十位，躋身第一梯隊行列。資本實力大增的陝國投A或許將在金融控股平台深化布局上有更大的打算，這也將更進一步提升該公司的估值水準。
責任編輯：何凱玲
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