華興源創擬登陸科創板 股權和大客戶集中被質疑

作者：佩韋

來源：GPLP犀牛財經（ID:gplpcn）

自科創板上線以來，已經陸續有28家企業排在科創板門口。

GPLP犀牛財經查詢發現，這些公司的業務主要集中在計算機通信、專用設備、軟體和信息技術、醫藥等行業。

按照證監會行業劃分，睿創微納等10家企業屬於計算機通信和其他電子設備製造業，科前生物等3家企業屬於醫藥製造業，天奈科技屬於化學原料和化學製品製造業。此外，華興源創等7家企業屬於專用設備製造業，虹軟科技等4家企業屬於軟體和信息技術服務業。

其中，華興源創所表現出來的問題，受到了業內的廣泛關注。

GPLP犀牛財經從華興源創所提交的招股書中發現，華興源創主要涉及股權過於集中導致營收分配不均、研發費用過低等決策性問題。

股權過於集中

華興源創的創始人是陳文源、張茜兩人。創立伊始，兩人分別持有公司股份的90%和10%，陳文源為公司董事長兼總經理，張茜為公司董事至今。

2018年，華興源創進行了上市前的股權改革，將有限責任公司變更為股份有限公司，共五名股東，股權結構變更為源華創興持股64%、陳文源持股15.66%、蘇州源客持股9%、蘇州源奮持股9%、張茜持股2.34%，截至目前，公司仍保持了這一股份結構。

圖片來源：華興源創招股書

不過，GPLP犀牛財經發現，在股權改革前後，主要控股股東陳文源的控股比例依然佔到了80%以上。

華興源創的控股股東為源華創興，目前持有華興源創2.3億股股份，持股比例64%。源華創興成立於2017年7月，股東僅有兩名，其中陳文源的持股比例就達到了87%。

此外，華興源創的另外兩家股東公司蘇州源奮、蘇州源客均成立於2017年5月，陳文源為兩家公司的控股股東，持股比例均在60%以上。

截至目前，陳文源直接持有公司股份15.66%，通過源華創興間接持有55.68%股份，通過蘇州源奮間接持有5.49%股份，通過蘇州源客間接持有5.66%股份，總計持有華興源創82.49%股份，為公司的實際控制人。

另外，相比於其他擬科創板上市公司可能有數個投資機構以及上市公司增資入股不同，華興源創除了陳文源和張茜兩大股東以外，剩餘股份基本由員工持股。

5大客戶營收佔比超60%

從華興源創招股書來看，其對下遊企業的銷售過於依賴。

據招股書顯示，2016年至2018年，公司對前五大客戶的銷售收入分別為4.08億元、12.06億元、6.19億元，佔營收的比重分別為78.99%、88.06%、61.57%。儘管這個銷售額度佔營收比重在2018年有下降的趨勢，但是，公司的銷售業績依舊是主要由大客戶貢獻，2017年更是近九成收入來自於前五大客戶。其中前五大客戶中主要是對三星、蘋果、LG等公司的銷售依賴明顯。

圖片來源：華興源創招股書

華興源創身處技術密集型行業，本身產品更新迭代的速度十分快，在客戶高度集中的情況下，如若後續公司的技術水準不能做到與世界同步，也可能會導致客戶的流失。

另外，華興源創的幾位大客戶三星、LG等同樣面臨嚴峻的世界競爭格局，行業內部的稍有變動就有可能帶來超高的經營風險，進而影響到華興源創的收入。

總之，對於把整個公司的經營發展都押注在屈指可數的幾位大客戶上就是存在危險的。

從招股書來看，這種危險並不是潛在的，而是在過去的經營發展中有所體現了，華興源創在2017年的毛利率突然出現大幅下降，從57.79%下滑到42.76%，下滑了15個百分點。

對此，招股書中解釋稱，“最終來自於蘋果公司的訂單規模較大且產品結構發生變化，為維系客戶長期關係及開拓市場在報價中適當進行了讓利。”

可見，華興源創為了維護大客戶關係不惜大幅讓利，體現出該公司在市場的話語權偏低、處於弱勢地位等特點。

2017年研發費用率僅為同行一半

另據招股書顯示，2017年不僅是毛利率下降，研發費用也因為對蘋果公司的讓利而遭到擠壓。

2016年至2018年，華興源創研發費用分別為4771.98萬、9350.78萬、13851.83萬，佔營業收入的比例分別為9.25%、6.83%、13.78%。

而同行業的精測電子近年來的研發投入一直處於10%以上，特別是在2016年，研發費用曾佔到了總營收的16.68%。2017年的數據是13.08%，將近是華興源創的一倍。不過我們也看到公司在加大研發投入。

廣發證券對此也曾表示出，華興源創的研發能力未能匹配客戶需求，具有一定的風險。

圖片來源：華興源創招股書

儘管存在這些問題，華興源創的上市申請也已在受理當中了。

據上交所早前表示，“企業是否符合科創屬性、是否符合科創板發行上市條件、在財務上是否有瑕疵等實質性問題，將通過審核問詢來實現。在審核問詢過程中，科技創新谘詢委員會也會給出專業谘詢意見。對於目前市場各方較為關注的科創企業屬性等情況，將會在審核問詢中予以重點關注。同時，上交所將在審核問詢中，針對市場廣泛關注的科創企業代表性、技術能力、企業質量等問題進行多輪問詢，通過充分的信息披露，對企業的定價、發行和上市形成市場化製約。”

華興源創的上市路目前只是開始。關於後續的審核問詢回復，GPLP犀牛財經會持續關注，並適時予以報導。