輝煌明天科技：移動廣告行業落伍的新兵

作者為阿爾法工場研究員

（本報告中的信息均來源於公開資料，不構成任何投資建議）

廣告是一門古早生意，自從人類社會有了商業起源，便如影隨形。

美劇《廣告狂人》中，主角作為廣告公司創意總監，將天才般的靈感注入廣告之中，促進甚至拯救了客戶的生意，成為廣告業黃金時代的經典形象。

不過隨著科技的一日千里，當前的廣告業中，創意已大有讓位移動互聯網時代下的精準行銷之勢——大數據正為每個人的消費特徵精準畫像，做到了傳統媒體無法做到的滲透程度。

這也使我們看到，過去這十年間，傳統的4A廣告公司開始並購重組，新生的互聯網廣告產業蒸蒸日上。

精準行銷模式的互聯網廣告業的繁榮，並不必然意味著二級市場投資者可以在這個領域輕易掘金，其間的行業法則別有洞天。

以近日提交港股IPO申請的輝煌明天科技（以下簡稱“輝煌明天”）為例，在我們看來，試圖在巨頭林立的移動廣告市場分一杯羹它，未來發展卻未必如同所屬行業那般樂觀。

01 大平台吃肉，小公司喝湯

廣告行業的上遊供應商，是消費者注意力的匯聚之地。對於傳統行銷，廣告業的上遊是道路旁的廣告牌，是報刊雜誌的某個版面，也可以是商店顧客走動軌跡旁的貨架；對於互聯網行銷，注意力被量化成流量二字，各大網站和APP成為最大的廣告供應場所。

廣告行業的下遊客戶倒是沒什麽變化，所有想推銷自己的商家和個人，都是廣告客戶。

在互聯網寡頭化趨勢日益明顯的今天，這就產生了一個問題：對於互聯網廣告行業而言，各大流量平台作為行業上遊的同時，其相關的產品矩陣也是最大的下遊客戶。像微信淘寶這樣的龐然大物，自身產生流量，自身消費流量，形成體內循環。

而在傳統廣告行業，廣告上遊雖然也有宣傳自己的需求，但上下遊的重合程度遠不及互聯網。

這就導致互聯網廣告行業的基本被幾家大的流量平台和APP商店瓜分，並且市場集中度正在進一步的聚集，從輝煌明天的新股申報書可以看到，移動廣告前五大公司吃掉了市場86.2%的份額。

大平台憑借規模效應吃肉，像輝煌明天這樣的小公司就只能喝湯了。留給他們的只有上下遊中介這部分市場。

例如輝煌明天的盈利模式，就是吃上下遊差價的中介模式：客戶有打廣告的需求後，從上遊購買流量，自己做一些增值服務，分析推廣產品的特點，匹配對應的流量平台，盡量讓客戶的錢花在刀刃上。

（輝煌明天科技的業務模式，點擊可看大圖）

在夾縫中生存的輝煌明天，成立三年多以來，市場份額僅0.1%，很難形成什麽大氣候。

更何況公司所依賴的精準行銷，系統研發人員要工資，大數據積累也要時間積累，或者花錢購買，如果收入無法繼續提升，公司的生存能力還要打一個問號。

02 抱大腿也有代價

不論國內國外，互聯網的流量供應集中在幾大巨頭之間，做廣告代理總是繞不開這幾家。

作為小公司，不得不依附於流量平台。在招股說明書中，輝煌明天的未來計劃就在於成為這些流量平台的“核心廣告代理”，這樣就能以折扣價買流量。

但代價是：要把錢壓在上遊的手裡，向流量平台“充值”，當下遊客戶的廣告資源開始消費時，就從這個充值帳戶裡扣錢。

躋身核心代理的一大條件是與流量平台有足夠多的交易額，招股說明書中舉例某一國內手機品牌核心代理門檻為全年交易額6億元，而2018年輝煌明天的全部流量支出僅1.75億元，想要抱大腿，還得有充足的資本才行，這大概是輝煌明天上市的主要動力之一。

在客戶選擇上，輝煌明天也依賴少部分客戶。到2018年，前五大客戶的收入佔總收入的51.7%，第一大客戶收入佔總收入的20.3%。另一塊隱憂是，前五大客戶更替也很明顯，其中保持三年合作的只有一家，剩下四家則各自為2017和2018年開始合作的客戶。

因此，從上遊到下遊，輝煌明天的議價能力非常弱，這也導致公司不穩定的現金流狀態，近三年的經營現金淨流量，一直保持在百萬級別上下的淨流出流入，相較與千萬級別的淨利而言，公司自身業務的現金生產力十分薄弱，這可能是尋求上市融資的另一主要動力。

作為對比，去年上市的匯量科技(HK:01860)，早早的確立了國際化路線，上下遊遍布全球，供應商和客戶都更為分散，現金流狀況就好很多，其經營現金流入額甚至高於當年淨利潤。

所以，to B場景裡，抱大腿算是一條捷徑，公司營收從2016年的1300萬到2018年的2.55億，快速發展的軌跡亮眼。但未來發展前景，卻不能僅靠這幾條大腿，何況這些大腿自己還有廣告平台，直接和自己搶飯碗。

03 夾縫生存的遲到者

相比於匯量科技，輝煌明天的歲數還要小兩歲，但還看不到後發先至的潛力。公司目前隻提供圖像和視頻廣告服務，甚至視頻類型到了2018年才開始產生收入，而現在移動廣告都已經步入互動式的深層次體驗時代，VR、遊戲型的廣告更受歡迎。

（輝煌明天科技業務涉及的廣告形式，沒有趕上同業發展水準，點擊可看大圖）

如果不是出身騰訊的管理層眼光問題，廣告類型的落後大概只能歸咎於公司無力支撐那麽多研發開支了。單一的產品供給，公司的競爭力將大打折扣，這是廣告匹配做的再精準也於事無補的短板。

身處互聯網這種快速迭代的行業，如果沒有一個良好的現金牛業務作為支撐，未來發展就處處掣肘。輝煌明天更像是一個尚未發展成熟的新兵，被資本急吼吼地推向二級市場。

外部是巨頭份額仍在不斷集中的市場環境，內部是落後於時代的競爭力，這樣的狀態下向二級市場要錢，投資者恐怕難以心甘情願。

就估值而言，尚處於成長期的廣告公司適用於PE（市盈率）法。目前匯量科技PE為36倍，以此為參照，輝煌明天科技的當前的合理市值大約在17億港元左右。