陳赤：資管新規與信託轉型

　　導讀：《指導意見》無異於一股自上而下的強大推動力，倒逼著信託機構加快轉型更新步伐

　　作者|陳赤 中鐵信託公司副總經理兼董秘

　　文章|《中國金融》2017年第23期

　　作為強化金融監管、彌補監管短板、提高監管有效性的重要舉措，人民銀行會同銀監會、證監會、保監會、外匯局面向社會發布了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見（征求意見稿）》（下稱《指導意見》）。一石激起千層浪，由於影響涉及百兆元規模的資管業務的方方面面，《指導意見》受到了相關各方的普遍關注。而對於這一新規未來會給將主營業務定位為資產管理的信託機構以何種影響，正是信託業思考和研判的重點。

　　《指導意見》切中資管業務時弊

　　近年來，資管業務蓬勃興起，既較好地適應了居民財富管理的需求，為廣大投資者帶來了不可低估的財產性收入，也滿足了眾多工商企業的融資需求，促進了社會融資結構多元化。但與此同時，資管規模增長過快，客觀上存在著管理粗放、多頭監管、規則不一、監管套利、市場分割等亂象，尤其是剛性兌付成為久治不愈的一大頑疾，這些問題所蘊藏的風險，不容小覷，亟待統一監管、加強整治，因此製訂《指導意見》正當其時。從目前公布的征求意見稿看，《指導意見》切中了資管業務的種種時弊，開出了一系列扶正祛邪的藥方，其中對信託影響較大的方面概述如下。

　　一是關於產品分類。對資管產品進行科學分類是實行功能監管的基礎，只有在清晰分類之後，才能針對同一類產品製訂統一的監管標準，對不同類的產品施以不同的監管要求。首先，《指導意見》明確，資管產品依據募集方式的不同，分為公募產品和私募產品，而公募與私募的劃分依照《證券法》執行。其次，資管產品依據投資性質的不同，分為固定收益類產品、權益類產品、商品及金融衍生品類產品、混合類產品四類。對不同的產品，投資者、投資範圍、分級杠杆、資訊披露的要求各有不同。

　　二是關於投資者。為確定真正具有風險識別能力和風險承擔能力的投資者，與現行的《信託公司集合資金信託計劃管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》）相比，《指導意見》將合格投資者的門檻大幅度提高。

　　三是關於抑製影子銀行。投資於非標準化債權類資產的資管產品，被認為具有期限、流動性和信用轉換功能，形成影子銀行特徵。這類產品透明度較低、流動性較弱，規避了資本約束等監管要求，部分投向限制性領域。為降低影子銀行風險，《指導意見》規定，對於資管產品投資非標債權，實行限額管理、風險準備金要求、流動性管理。現行《管理辦法》的限額管理僅限於貸款業務；而《指導意見》則將限額管理範圍擴大至全部非標債權。

　　四是關於規範資金池。《指導意見》認為，具有滾動發行、集合運作、分離定價特徵的資管產品屬於資金池，而資金池又往往對應於資產池，造成每隻產品的收益來源、退出路徑模糊不清，期限錯配十分常見，容易產生流動性風險。《指導意見》明確禁止資金池業務，規定對每隻產品單獨管理、單獨建账、單獨核算，要求加強產品久期管理，確保資產期限與資金期限相匹配。

　　五是關於打破剛性兌付。這被視為《指導意見》中最有衝擊力的部分。《指導意見》首先要求金融機構按照公允價值原則對資管產品進行淨值化管理，及時反映基礎資產的收益和風險；其次列舉了認定為剛性兌付的各種行為；最後明確剛性兌付行為或者屬於監管套利，或者屬於違規經營或超範圍經營，均需進行規範或糾正，並由監管部門或人民銀行予以處罰，同時鼓勵投訴舉報剛性兌付行為。這些措施將發揮兩個方面的作用：其一，金融機構沒有任何途徑來進行剛性兌付，即使心有余也會力不足；其二，投資者在投資資管產品時，事前知曉金融機構不可能進行剛性兌付，就必須認真考察產品風險，合理評估自己的風險承受能力。

　　六是關於降杠杆、消除多層嵌套及去通道。資管產品杠杆率過高，可能推高資產泡沫，不利於金融市場平穩運行。《指導意見》對公募產品和私募產品分別設定了負債比例的上限，並要求投資者不得以所持產品份額進行質押融資；同時，不允許公募產品以及部分私募產品進行份額分級，對可分級的私募產品，依照其投向設定了不同的分級比例。考慮到各類金融機構在不同領域具有差異化的專業投資能力，金融機構之間的合作有利於為投資者提供高品質的服務，《指導意見》允許資管產品投資一層資管產品，但受託的金融機構須履行主動管理職責，不得再投資其他資管產品，並要求金融機構不得為其他金融機構的資管產品提供規避投資範圍、杠杆約束等監管要求的通道服務。這樣實施之後，傳統意義上的“通道業務”將不複存在。

　　七是關於統一報告制度。實時掌握資管產品的單個和匯總資訊，有效監測資產管理業務的發展和風險狀況，有利於監管部門根據實際情況研究監管政策、調整監管措施、引導資產管理業務健康有序發展。《指導意見》提出建立資產管理產品資訊系統，規範和統一產品標準，要求金融機構按照規定時間向人民銀行和金融監管部門同時報送每隻產品基本資訊、募集資訊、資產負債資訊和終止資訊。

　　八是關於平等準入、公平待遇。現有分業監管體制，導致不同金融機構在所發行同質的資管產品時，接受的監管政策不一致，既引發不公平競爭，又易於產生監管套利；同時也存在一些市場準入障礙，妨礙了資管產品在不同市場的自由投資。《指導意見》基於從根本上抑製多層嵌套和通道業務的動機，要求金融監管部門對各類金融機構開展資管業務平等準入、給予公平待遇，不得根據金融機構類型設定市場準入障礙。

　　此外，《指導意見》設定了過渡期，將智能投顧納入規範的範圍，反映了人民銀行和監管部門的務實態度和前瞻眼光。

　　倒逼信託機構轉型更新

　　今年年初以來，一系列體現強監管、嚴監管的政策連續推出，金融機構已經感知到監管重點指向之所在，因此，《指導意見》展示的監管導向和規則措施，總體來說在業界預期之中。儘管如此，《指導意見》所表現出的落實監管的堅決態度和周密部署，仍給大家帶來了意料之外的震撼。《指導意見》無異於一股自上而下的強大推動力，倒逼著信託機構加快轉型更新步伐。

　　首先，信託機構必須及時優化業務結構、轉換業務模式。受《指導意見》影響較大的，是那些以通道業務和債權融資類業務為主的信託機構，以及風險資產包袱較重的信託機構，而突圍之路便是回歸“受人之托、代人理財”的信託本源。一是樹立主動管理的展業思路，大力培養主動管理能力、專業投資能力。二是降低債權融資類業務佔比，重點發展以證券投資、並購投資、項目股權投資、PE投資、投貸聯動等為資金運用方式的資產管理業務，更多地對接標準化債權資產、權益類資產的投資，擺脫影子銀行色彩。三是將財富管理業務作為戰略性業務進行積極培育，以適應日益增多的超高價值客戶對財富安全、財富傳承、全球配置資產的需求。此類業務多為單一信託，監管限制不多，信託機構展業的自由度很大。四是資產證券化業務不適用《指導意見》，在非標準化債權類資產收縮的壓力下，預計資產證券化市場將會擴張，信託機構在這一領域的受託管理和投資銀行業務大有可為。五是具有事務管理特徵的慈善信託、消費信託、土地信託具有較大的發展太空。

　　其次，信託機構必須及時推進產品設計創新、產品模式更新。一是適應於剛性兌付這一風險緩衝機制的打破，投資於非標債權的信託產品更有必要走基金化的路線，通過組合投資在太空上分散風險，通過長期化運作在時間上分散風險，避免“一對一”產品帶來的過度集中風險。二是按照信託機構收取管理費、投資者享有全部投資收益的原則，設計信託產品的收入分配機制，改變以往在剛性兌付的市場環境下，給投資者分配固定收益後，由信託公司享有全部剩餘收入的做法。三是設計並向市場推出更多具有信託比較優勢的投資標準化債權資產和權益性資產的產品。

　　最後，信託機構必須大力培育和塑造信託文化、合規文化、風險文化。一是在剛性兌付被打破的市場環境下，信託機構要精通信託原理，把握受託人的各項義務，強化受託人的責任意識，明確受託人的行為邊界，構建以忠誠義務和謹慎義務為核心的信用文化氛圍，樹立為受益人的最大利益而謹慎行事的穩健作風，探索新的風險緩釋和風險化解機制。二是妥善處理好增長、發展、創新與合規的關係，遵循優先實現合規管理目標的原則。三是在業務結構、產品模式發生深刻變化的情況下，加快引進專業人才，運用金融科技，增強識別、研判、應對市場風險、信用風險、操作風險的能力。

　　期待部分內容更加完善

　　毋庸置疑，《指導意見》的實施，將有助於推動資產管理業務從高速度增長轉向高品質發展。在短期內，資產管理規模增速甚至絕對額或許會下降，但無論是從風險管理、市場秩序還是產品結構、客戶結構的角度看，資產管理業務都將更加健康、穩定地發展。不過，由於《指導意見》涵蓋了全部資管業務，要照顧到方方面面，其中一些內容尚有可以完善之處，一些規定還有待進一步明確和細化。

　　其一，《指導意見》將各類金融機構的資管業務首次納入統一監管之下，遺憾的是，卻沒有為資管業務確立一個統一的法律支撐。實際上，《指導意見》中關於資管業務的定義，對於作為受託人的金融機構的諸如給付產品收益義務、忠實義務、注意義務、親自管理義務、分別管理義務、報告義務等規定，可以說與《信託法》的精神如出一脈。如果能夠更進一步，明確資管業務接受《信託法》的統一規範和約束，則能為資管業務的長期穩定健康發展構建起深厚堅實的法律基礎和制度保障。

　　其二，打破資管產品的剛性兌付，必要條件是責任劃分清晰，風險承擔明確；充分條件是投資者有能力、有精力識別風險，有實力、有意願承擔風險。就前者而言，由人民銀行和金融監管部門盡快發布統一的盡職調查指引並依此衡量金融機構是否勤勉盡職，是可行之道，值得期待。就後者而言，擁有更多財產、更高收入的投資者當然具有更強的風險承擔能力，但提高投資單隻產品的金額下限，隨之也提高了投資風險集中度，又有可能削弱投資者承擔風險的意願。可否考慮另一個思路，即限制投資單隻產品的金額上限，分散風險，同時適當放寬投資者的標準和人數，以便使資管業務順應金融普惠化的潮流。

　　其三，《指導意見》要求對全部資管產品實行淨值化管理，但是，由於缺乏活躍市場的價格資訊，無論是以攤余成本法為主計量非標債權的公允價值，還是採用市場法、成本法、收益法計量非上市公司股權的公允價值，一來方法不易統一，估值存在差異，二來及時反映收益易，精確反映風險難。因此，是否“一刀切”要求投資非標資產的資管產品必須披露淨值，似可探討。實際上，產品淨值化管理並非打破剛性兌付的必要條件和充分條件，僅是一項輔助手段；而對於投資非標資產的產品來說，如何通過增強其流通性、形成風險分擔的市場機制，從而為打破剛性兌付創造有利條件，也許是一個更值得研究的課題。

　　其四，《證券法》規定，向不特定對象發行證券的、向特定對象發行證券累計超過二百人的，即為公開發行；《管理辦法》則規定單筆委託金額在300萬元以上的自然人投資者和合格的機構投資者數量不受限制，二者之間如何協調，需要仔細斟酌。進一步的問題是，統一監管後，可否允許信託機構按照規則發行公募產品？

　　此外，考慮到資管產品流動性本就不足的現狀，與其規定不允許資管產品辦理質押融資，不如規定辦理了質押融資的投資者不得再投資資管產品更為合理。當然，這需要以資管產品統一登記、質押資訊集中管理為前提。鑒於中國信託登記公司已經設立並運行，或可研究將其擴展為全部資管產品的統一登記平台。■

責任編輯：謝海平