藥明康德研發投入弱於同行 超兩成利潤依靠政策

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　　藥明康德於5月8日正式登陸A股上市，被稱為“醫藥界華為”的獨角獸企業，自上市至今已連續漲停。招股書顯示，2017年度、2016年度和2015年度，其實現歸屬於母公司所有者扣除非經常性損益後的淨利潤約為9.7億元、8.7億元和1.7億元。截止目前市值已達764億元，市場傳聞其對標千億市值，那其公司真實情況又是如何呢？

　　萬人研發團隊僅披露1人為核心技術員背後研發投入弱於同行

　　截至2015年末、2016年末及2017年末，藥明康德及其控股子企業員工合計人數分別為9291人、11613人及14763人。其中，截至2017年12月31日，藥明康德及其控股子企業研發人員為11721人，佔全體員工人數之比為79.39%。如此大比例的研發人員，表面上看是一家真正技術人才驅動的公司。但是新浪財經根據其招股書披露的核心技術人才，其披露的核心技術人才僅為藥物化學領域資深專家陳曙輝1人。

　　員工專業結構：

　　上萬人的團隊，核心技術人才為何僅為1人呢？是公司出於人才保密還是其對真正有技術家底的人才確實稀缺呢？這或許可以從其研發與營收佔比間接給出答案。

　　先從歷年其研發費用與營業收入佔比來看，2015年為2.9%，2016年約為3.5%，2017年約為3.9%。從近三年研發投入來比較，其研發營收佔比平均每年僅提升約為0.5個百分點，即每年研發投入力度並不是很大。

　　我們知道，藥明康德自上市以來市場一直以恆瑞醫藥及華大基因作為市值對標。因此，我們再比較這幾家研發與營收佔比近兩年到底如何。恆瑞醫藥其佔比2016年與2017年分別為10.73%，12.68%。華大基因其佔比2016年與2017年分別為10.35%，8.70%。從以上數據對比可以看出，其同行業研發與營收佔比約為藥明康德的3-4倍左右。

　　研發與營收佔比：

　　從橫向看其研發營收佔比遠低於同行，從縱向看其研發投入加碼力度不大。業內人士表示，持續的研發投入將決定公司未來是否具備核心競爭力。因此，萬人的研發團隊僅有核心技術1人這或許間接說明其核心研發能力還有待進一步提升。

　　募投項目盈利過於樂觀，超兩成利潤靠政策

　　藥明康德募集資金投資項目是主要圍繞從研發基礎設施、儀器設備、配套軟體、工作環境等多項目。其總投資額約為57.4億元，擬使用募集資金約為21.3億元。新浪財經梳理其擬投資項目總共9個，其項目建成預測年均貢獻營收約51.1億元，年均增加利潤約10.6億元。但是新浪財經發現，其近四年銷售淨利率平均約為17%，最高2014年為20%，最低2015年14%，2017年為17%，而其預測銷售淨利率綜合達到約為21%，其明顯高於其歷史平均數，其淨利預計目標或存高估。

　　募集資金投資項目：

　　那其歷史業績表現到底又如何呢？

　　藥明康德董事會秘書姚馳在路演關於其主營業務提到，其作為新藥研發服務的提供商，主營業務為小分子化學藥的發現、研發及生產的全方位、一體化平台服務，以全產業鏈平台的形式面向全球製藥企業提供各類新藥的研發、生產及配套裝務；此外，公司還在境外提供醫療器械檢測及境外精準醫療研發生產服務。2017年度，其營業收入約為77.6億元，其中客戶定製服務（Fee-For-Sevice，簡稱“ FFS ”）類勞務收入約佔公司總收入的51.88%，商品銷售收入約佔公司總收入的23.89%。

　　以上無論是從其董秘定性解釋，還是從業務結構定量拆解，都可以肯定的是其主要是以研發勞務外包為主，所以，人力資本是其業績的主要貢獻來源。因此，我們可以從通過歷年人均創收看看其真實業績能力是否真正增長。但是，新浪財經發現，2015年至2017年，其人均創收分別為52.5萬元，52.6萬元，52.5萬元。這三年人均創收幾乎毫無增長，這側面或許說明其真實業績能力並沒有真正提高。

　　值得一提的是，2017年藥明康德實現了12.9億元，其中營業外收入即政府補助貢獻了約為1.35億元，佔比約為10%。另外，公司控股子公司上海藥明、蘇州藥明、天津藥明、武漢藥明等公司被認定為高新技術企業或技術先進型服務企業，享受15%的所得稅優惠稅率。新浪財經發現，上海藥明2017年度其淨利約為17.2億元。因此可以判斷，藥明康德基本大部分淨利貢獻來自上海藥明，而上海藥明所得稅免去了10%。由於其大部分淨利來自上海藥明貢獻，因此進一步可以間接推算藥明康德的淨利也享受了約10%的所得稅優惠。根據藥明康德2017年實現的稅前利潤推算，其享受了約1.5億元所得稅優惠，佔當期淨利12%左右。也就是說，政府補助與所得稅優惠政策給其淨利貢獻超過了20%。

　　重要子公司財報數據：

　　一季報淨利潤下滑13.72%背後藏匯率風險

　　藥明康德還披露了2018年一季度業績，營業收入達到21.42億元，較上年同期增長21.13%；淨利潤2.91億元，較上年同期下跌13.72%。對於淨利潤下滑的原因，藥明康德表示，主要是由於匯兌損失為1.18億元，導致公司今年一季度財務費用較上年同期增加較多。那其解釋理由是否成立呢？

　　新浪財經進一步發現，藥明康德的業務收入約80%來自海外，同時，2017年，其應收账款周轉率為5.16次，應收账款周轉天數為69.79天。根據招股書顯示，應收账款期末餘額約為15.9億元，其中約98%為6個月以內。結合其大部分為海外客戶可以判斷，其應收账款大部分應該屬於海外账款。但是其逾2個月的账款回款周期，因此其巨額應收账款將至少面臨2個月的匯率波動風險。由於自2017年二季度以來，美元持續對人民幣貶值，因此巨額的應收账款在2個月必然將會使得其產生匯兌損失。

　　區域銷售結構：

　　2018年度第一季度其財務費用約為1.38億元，同比增長664%，其中最大費用來自1.18億元的匯兌損失。2017年產生財務費用中其匯兌損失約為1.38億元。由於美元對人民幣持續貶值，因此使得其產生巨大匯兌損失，由此通過一季度淨利同比下跌13.72%將其匯率波動風險顯現。（公司觀察 文/譚談）

責任編輯：譚志平