文/新浪財經意見領袖專欄作家 施懿宸、包婕
7月22日，科創板首批25家公司在上海證券交易所正式掛牌上市，標誌著科創板正式啟航，我國資本市場又向前邁進了一大步。由於注冊製的核心是信息披露，對科創板企業提出了更高的信息披露要求。ESG（環境、社會和公司治理）作為非財務指標的主要內容，整合了環境、社會和公司治理三個維度的價值因素，可以充分體現公司的信息披露質量，具有推動企業長期可持續發展的意義。因而本文將從ESG信息披露角度對科創板進行及其首批上市25家公司進行分析，以分析科創板的ESG表現。
一、科創板設立背景
科創板的設立是我國資本市場發展的必然趨勢。自改革開放以來，我國就形成了以主機板、中小板、新三板和創業板為主的多層次結構的資本市場，各個板塊市場相輔相成，不斷發展和完善，可以基本滿足不同類型企業在不同發展階段的融資需求。然而隨著宏觀經濟、產業結構、市場建設以及其他主體行為意識等變化，對金融供給側改革提出新需求，要求我國資本市場進一步深化和多元化，以實現多層次資本市場對實體經濟的支持。2018年11月5日，習近平主席在首屆中國國際進口博覽會開幕式上宣布將在上海證券交易所設立科創板並試點注冊製，支持上海國際金融中心和科技創新中心建設，不斷完善資本市場基礎制度。2019年1月30日，證監會正式發布《關於在上海證券交易所設立科創板並試點注冊製的實施意見》，並有序推進設立科創板並試點注冊製的各項工作。2019年6月13日，科創板舉行開板儀式，標誌著科創板正式成立。
科創板所採用上市審核注冊製是我國的首次嘗試，與核準製不同，注冊製是以信息披露為中心，對企業信息披露的準確性、完整性、及時性提出了更高的要求，並要求保薦機構充分承擔盡職調查責任，確保信息披露的真實可靠性。同時，科創板也加強了對非財務指標ESG的關注，創新型的強調了ESG理念的重要性，對企業信息披露質量提出更高要求。科創板對信息披露的高度重視已經初顯威力。僅在科創板申請審核階段，監管部門就發出了信息披露“強監管”的信號，三家企業因信息披露不清晰、不規範等問題撤回發行上市申請，兩家保薦機構因擅自篡改招股說明書而受到處罰。由此可以看到，我國資本市場改革進一步深化的基調下，注冊製帶來的影響力已經有所顯現，信息披露將成為以市場化為導向發展的資本市場最為重要的內容之一，上市企業提高信息披露水準是市場的必然要求。
二、科創板ESG表現
為衡量科創板非財務信息披露表現，中央財經大學綠色金融國際研究院採用自主研發的ESG評估體系對科創板企業進行ESG評分，目前已經基於該指標體系編制並發布了中證—中財滬深100 ESG股票指數。該評估體系將基於招股說明書、社會責任報告和公開數據平台信息對科創板進行評分。截至2019年6月，申請注冊科創板的企業達142家，由於木瓜移動（A19041.SH）IPO終止，九號智能（A19108.SH）中止審核，因而研究團隊以此外的140家公司為樣本進行ESG分析。
（一）科創板整體ESG表現情況
整體來看，科創板的ESG總分平均分要優於滬深300成分股，科創板對信息披露高度重視所帶來的影響在此有所體現。在環境方面，科創板的表現尤為突出，其平均分約超過滬深300環境平均分的1.5倍，這體現了科創企業優於傳統企業的特性，通過科技創新手段可以加大對環境保護的支持，減少汙染排放，同時科創企業自身也相對更重視環境保護。而在社會責任和治理方面，科創板的表現較滬深300還有一定差距，一部分原因是當前科創企業僅披露了招股說明書，還未披露公司年報、社會責任報告等，因而在非財務信息披露內容和形式上會有差異。但是未來科創板企業也要更多的承擔起社會責任，如參與扶貧、維護員工利益等，並不斷完善公司內部治理結構，以提高自身在ESG方面的表現。
圖1 科創板樣本與滬深300成分股ESG平均分表現對比
數據來源：中央財經大學綠色金融國際研究院
（二）科創板不同報審標準ESG表現
科創板設置了差異化的上市標準，高度體現資本市場對科創企業的包容度，其中包括五套上市標準，並對紅籌企業和特殊表決權企業各設置了兩套標準，企業只要符合標準中的任意一條就可以申請科創板。從五套基本標準的市值要求和財務指標來看，預計市值是標準的基礎，其他財務指標採用多元化標準。而在分析樣本中，絕大多數公司選擇了上市標準一進行申報（佔比86%），其次是7%的公司選擇上市標準四進行申報，3%的公司選擇上市標準二進行申報，剩下各有1%公司選擇了上市標準三、上市標準五、特殊表決權上市標準二和紅籌股上市標準二。
將各類上市標準下的公司ESG表現進行匯總，發現選擇上市標準四的公司平均ESG表現最好，這類公司的預計市值都在30億元人民幣以上，更加關注非財務信息的披露。選擇上市標準三的公司ESG表現最差，該標準下只有一家樣本公司天淮科技，因此也可以說天淮科技的ESG表現低於其他標準的平均ESG水準。而佔比最高的上市標準一的公司平均ESG表現在所有標準中處於中游水平。
圖2 科創板樣本不同報審標準佔比
數據來源：中央財經大學綠色金融國際研究院
圖3 科創板樣本不同報審標準ESG平均分表現
數據來源：中央財經大學綠色金融國際研究院
（三）科創板不同主題ESG表現
科創板重點支持6大類科技主題，分析樣本中近一半企業為新一代信息技術類企業（佔比43%），其次是生物醫藥（佔比23%）和高端裝備製造企業（佔比18%），另外新材企業佔比11%，而節能環保產業和相關服務業的佔比較低，分別為4%和1%。
從各類科創主題的平均ESG表現來看，節能環保產業的ESG信息披露最好，這很大程度上得益於節能環保產業本身就對環境保護較為注重。高端裝備製造業和生物醫藥的平均ESG表現都相對較差，這兩類公司在申報科創板的佔比也較大，因此也應在未來進一步提高ESG水準。佔比最高的新一代信息技術類企業的平均ESG表現處於所有產業中的中游水平。
圖4 科創板樣本不同主題佔比
數據來源：中央財經大學綠色金融國際研究院
圖5 科創板樣本不同主題ESG平均分表現
數據來源：中央財經大學綠色金融國際研究院
三、ESG與企業績效相關性研究
目前眾多國內外學術研究都證明，ESG表現與公司績效呈正相關。因此為了檢測公司ESG績效與財務績效的相關性，本文將科創板樣本公司的ESG得分作為解釋變量，對資產收益率（ROA）進行回測，發現資產收益率（ROA）與ESG在5%的水準下顯著相關。科創板企業ESG表現約好，公司績效也會提高，進而可以幫助公司進行市值管理，增強在資本市場的競爭力。
四、首批上市公司ESG表現
對科創板首批上市公司進行ESG得分比較，發現首批上市的25家公司在ESG表現上存在較大差異，整體呈現兩級分化。其中ESG總體表現最好的是中國通號，在全樣本中排名第3，而總體表現最差的是天準科技，在全樣本中排名末位。而在ESG三個維度，各公司的排名和表現又有所不同，下文將分別從環境、社會責任和治理三個維度對科創板首批上市公司進行分析。
圖6 科創板首批上市公司ESG表現（標準化）
數據來源：中央財經大學綠色金融國際研究院
（一）環境E表現
對於環境信息披露，上海證券交易所在《科創板股票上市規則》中明確指出，“上市公司應當將生態環保要求融入發展戰略和公司治理過程，並根據自身生產經營特點和實際情況，履行下列環境保護責任”，並羅列了八條科創上市公司需承擔的環境責任，足以可見科創板對環境保護的重視程度。
從科創板首批上市公司的環境表現來看，得分整體差異較大，兩級分化嚴重。由於科創板招股說明書對環境信息披露沒有強製性要求，因而很多企業缺乏這方面的披露。其中，中國通號的環境表現最好，主要原因是中國通號已經在港股上市，而根據港交所的ESG信息披露要求，企業必須在ESG報告中披露環境相關信息。瀚川智能、安集科技等幾家環境表現較靠前的公司也都在招股書中披露了排汙減排等相關環境信息，有些還披露了具體的量化排放數據，體現了公司對環境保護的重視。但相比之下，福光股份、鉑力特和天準科技等在環境信息方面的披露較不盡人意，當年度幾乎沒有披露任何環境相關信息，公司應在未來的定期披露中加強環境相關信息披露。
此外，中國通號和瀚川智能有綠色收入，其主營業務有可以被納入綠色產業的部分。而環保處罰方面，首批上市公司中沒有相關記錄，整體遵守環境保護法規的意識較強。
（二）社會責任S表現
社會責任方面，瀚川智能在社會責任維度的表現最好，瀾起科技的社會責任表現較差。《科創板股票上市規則》對安全生產和員工兩項指標做出披露要求，從招股書來看，已上市的科創企業對員工指標的披露都較為完善，但對安全生產的披露還有待提高。同時，在供應商和客戶相關社會責任信息方面，部分公司也做了較好的信息披露。但未來科創上市公司還要加強商業道德和防範機制，進一步提高供應鏈的透明度。
而在扶貧與慈善方面，當前主機板上市公司在年報信息披露中被鼓勵披露扶貧方面的信息，很多公司都已經披露較為完善。但科創板首批上市公司對扶貧和慈善的信息披露還較為不足，僅天宜上佳和航天宏圖2家公司在招股書中披露了具體的慈善量化信息。未來在公司定期報告中，科創上市企業也要關注並提高這方面的信息披露。
（三）治理G表現
治理方面，首批上市公司的表現差異相對較小，其中容百科技的治理得分最高，鉑力特、天準科技的治理得分最低，且較其他公司有較大差距。治理方面，很多指標都屬於強製披露範圍，且在未來的定期披露要求中，科創板的信息披露要求也會比主機板更為嚴格。
科創板企業的競爭核心之一就是技術研發，公司在研發方面的投入代表了企業的成長性。從研發人員佔比來看，航天宏圖的研發人員佔比最高，達80.7%，公司十分重視技術人才團隊的建設，碩博比例高達33.89%。相比之下，福光股份和嘉元科技的研發人員比例較低，都在10%以下。在研發投入發面，虹軟科技的研發投入佔比最高，為32.42%，而嘉元科技的研發投入同樣在對比樣本中最低，其整體研發能力在科創上市企業中相對較弱。
圖7 科創板首批上市公司研發人員比例
數據來源：Wind，中央財經大學綠色金融國際研究院
圖8 科創板首批上市公司研發支出佔比
數據來源：Wind，中央財經大學綠色金融國際研究院
再從財報品質來看，異常應計（abnormal accruals）越低，公司的財報品質越好。整體來看，首批上市公司的財報質量都達到一定優質水準，其中交控科技的財報品質最好，而容百科技的異常應計較高，未來需進一步提高財報品質。
圖9 科創板首批上市公司異常應計（abnormal accruals）
數據來源：中央財經大學綠色金融國際研究院
五、總結
通過對科創板及其首批上市公司進行ESG分析，我們發現整體來看，科創板的非財務信息披露水準優於主機板滬深300，尤其在環境方面表現較好，但由於當前科創板企業僅披露了招股說明書，未披露定期年報、社會責任報告等，因而在信息披露方面還有很多維度尚未完善。基於科創板對上市公司的披露要求提高，並加強了對非財務指標內容的披露，期待上市公司可以在未來的定期披露中有更好的表現。
此外，上交所和中證指數有限公司宣布，將於科創板上市股票與存托憑證數量滿30隻後的第11個交易日正式發布上證科創板50成份指數，初期暫定為30隻樣本股。中證指數表示，目前國際上具有影響力、認知度較高的指數主要為成份指數，不僅可以作為衡量市場整體表現的標尺，也是資產配置、投資與風險管理和業績評價的必要工具。而以MSCI為代表的國際指數都已經將ESG作為入指標準之一，隨著國際指數紛紛進入中國市場，中國上市公司的ESG表現也越來越值得關注。科創板企業也要不斷提高ESG表現，以在提高自身公司績效的同時，更加符合國際指數的入池門檻，吸引更多外資投入企業。
作者：
施懿宸 中央財經大學綠色金融國際研究院副院長，講座教授，長三角綠色價值投資研究院院長，綠色金融產品創新實驗室負責人。
包婕 長三角綠色價值投資研究院研究員。愛爾蘭都柏林大學能源與環境金融碩士，主要研究方向為ESG與企業績效。
(本文作者介紹：中央財經大學綠色金融國際研究院副院長，長三角綠色價值投資研究院院長，講座教授，綠色金融產品創新實驗室負責人)
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