納斯達克VS港交所，哪兒有利去哪兒上市

香港交易所日前披露，繼三個月前在上海證券交易所（下稱“上證所”）上市，並成功在A股市場融資21.3億元之後，藥明康德再次向港交所正式遞交上市申請檔案，本次發行的H股股數佔發行後公司總股本的10%-15%。藥明康德並不是唯一一家積極“赴港”內地公司。實際上，自今年港交所修訂《上市規則》以來，赴港上市的內地新經濟公司，特別是未盈利的生物醫藥和科技公司接踵摩肩、躍躍欲試。

然而，生物科技企業赴港上市接連破發，讓擬上市企業陷入進退兩難。對此，港交所行政總裁李小加回應稱，香港市場存在“天生不足”，一方面資金的量、估值的高度遠不及內地的A股市場，後者仍然是一個相對封閉的市場；和美國納斯達克市場相比，後者的生物醫藥上市板塊已進行了二三十年，而香港市場今天才開始“轉彎”。

那麽，新規下的香港市場和納斯達克市場究竟誰更受企業歡迎？

改革助港交的IPO募資“翻倍”

實際上，這已經不是藥明康德第一次上市。早在2007年8月，藥明康德已經成功在美國紐約交易所上市。8年後，藥明康德完成私有化，並將旗下大分子生物藥的業務藥明生物（02269.HK）拆分，於2017年6月在港交所上市，總市值達到956億元人民幣。今年5月，藥明康德（603259.SH）在A股上市後連續走出16個漲停板，總市值一度達到1300億元人民幣。

那麽，藥明康德的為何再次向港交所申請上市？

從內地企業赴港上市的節奏和行業分布來看，生物醫藥類公司首當其衝。某香港私募公司創始人對第一財經記者表示，此次改革後未盈利的醫藥股在香港市場可以上主機板，而不是創業板上市，交易量、關注度等各方面都是完全不同的層級。“創業板交易量很低，對於需要資金支持的這些新經濟公司而言還是太少了。”

據不完全統計，目前已有歌禮製藥、百濟神州兩家企業掛牌上市，且有信達生物、盟科生物、方達醫藥、Steath、AOBiome、康希諾、維亞生物、君實生物、亞盛藥業、邁博藥業約10家企業等待排隊上市，業內預測後續港股有望逐步迎來生物醫藥企業的上市熱潮。

不僅如此，7月12日當天更是出現了一天之內同時有8家公司敲鑼的情況，有業內調侃在這麽下去，港交所要再買幾個新鑼才夠用。李小加在自己的網志中寫道：“這次改革是香港市場近25年來最重大的一次上市機制改革，也是最具爭議的一次改革。”

巴曙松此前曾表示，目前國際主要的證券市場已經逐步建立了適用於生物科技企業上市的證券市場規則。港交所根據生物醫藥企業成長期獨有的財務特點（上市前後長期無盈利或收入），以及其風險特性，加入新的上市規則，以便更好地對接生物醫藥等新經濟企業的發展要求，吸引更多資金流向高風險、高回報的生物科技領域，推動生物醫藥行業長遠發展。

值得注意的是，港交所發布的2018年中期業績顯示，2018年上半年，港交所實現營收81.94億港元，同比增長32%，淨利潤50.41億港元，同比增長44%，半年度收入和淨利潤均創下歷史新高。另據畢馬威預測，2018年香港IPO市場的募資總額將超過2500億港元，較去年全年的1290億港元幾乎翻倍。

此外，為了呼應港股上市新政，恆指也調整並拓寬了選股範圍。現有恆指選股範圍主要包括第一上市地的普通股票和第一上市地的房地產投資信託基金（REITs）。此次新增3條選股條件還包括了第一上市地的外國公司；第一上市的合訂證券；以及不同投票權架構公司的大中華公司。

上述私募創始人表示，目前新經濟企業在考慮選擇A股還是港股上市時，不得不考慮估值的問題。“企業家們注意到，A股中小創在近三年內估值下降60%有余，美股市場雖然有波動，但大方向上已經長牛不衰。此外A股的審批製等待時間過長，而港股和美股都是注冊製，甚至出現過3個月閃電上市的先例，從這幾個角度不難理解為何港股和美股市場更受青睞。”

新經濟，選美股還是選港股？

上述創始人表示，新經濟企業願意去港交所上市，其同股不同權的規則是其中一大因素。“同股不同權對於科技行業、或者說新經濟類的企業創始人和大股東而言極具吸引力，這意味著他們在獲得二級市場融資的前提下，一定程度上保證了對公司的控制力。”

同股不同權，又稱雙層股權結構，是指資本結構中包含兩類或者多類代表不同投票權的普通股的架構。

實際上，港交所自1989年來一直採用一元製，所有股票都同股同權、一股一票。在港交所放開同股不同權的口徑前，包括香港、內地在內的諸多市場都堅持同股同權的上市股權結構要求，僅在美國、加拿大等發達資本市場才采取二元製，即雙重股權結構、AB股結構。

反觀美股市場，今年以來，嗶哩嗶哩(BILI.O)、愛奇藝（IQ.O）、趣頭條（QTT.O）、蔚來汽車（NIO.N）等先後赴美上市，其中選擇納斯達克上市的仍佔多數。

Wind資訊數據顯示，2016年全球43192家上市公司中，有超過4000家選擇在紐交所和納斯達克上市，比例近10%。如今納斯達克不僅成為蘋果、亞馬遜、谷歌等大型科技公司的首選交易所，還吸引了在本國無法上市的大量海外創業公司。紐交所也在2017年向美國證券交易委員會提交修改上市流程的提案，進一步吸引如Spotify等初創公司繞過承銷商直接上市。

上述創始人表示，2015年前後包括奇虎360、巨人網絡、藥明康德等中概股大批量回歸中國內地資本市場。現今內地公司選擇赴港或出海時，有時與其業務特徵也有關係。“企業上市後市值會不會被市場認可，有時也會參考、對標成功案例。”他認為，現在尋求海外上市的公司，往往是內地或香港市場上找不到更好的對標公司。如騰訊雖然在港上市，但對旗下騰訊音樂而言，Sportify就是更好的對標標的；同理，對愛奇藝和嗶哩嗶哩而言，Netflix也會成為一個不錯的估值參考方；鬥魚直播則可以標早一步上市的虎牙直播等。