1月貨幣數據公布在即：信貸、票據或將創新高 市場預期聲起

21世紀經濟報導 21財經APP 辛繼召 深圳報導

2月13日，央行即將公布2019年1月信貸和貨幣數據，市場預期一月信貸數據或超過2018年1月，至3兆左右。但貸款額度寬鬆，融資需求下滑。社會融資規模方面，在非標融資繼續萎縮，地方債猛增發行對衝下，1月社融增長仍較為乏力。

1月信貸或超去年2.9兆

光大固收預計，2019年1月新增信貸和社融“說三道四”：信貸3兆以上，社融4兆左右。從結構上看，對公貸款佔比提高，貼現和社融中的票據融資增長較快。政策的傳導效果已經明顯改善，預計社融將於一季度企穩，由此帶動廣義貨幣增長企穩。

中金固收認為，1月份貸款總量可能高於2018年的2.9兆，但預計社融的總量並不會達到4兆那麽高的水準。

原因在於，非標仍在萎縮，1月資產證券化（ABS）淨增量也明顯低於2018年年末水準。“信用債+地方債+ABS”的淨增量預計在5500-6000億水準，接近2018年12月份的三項合計5500的水準。而貸款核銷一般在年初也比較低。綜合來看，預計最新口徑社融的增量在3.4兆左右，老口徑社融增量在3.2兆左右。對應到社融的餘額增速，無論是新老口徑，1月份基本是持平於12月份的增速，仍未看到明顯的反彈。在地方債發行節奏加快的情況下，基數效應下，上半年社融增速有一定支撐，但下半年地方債的基數效應消退，社融增速仍有一定下滑壓力。

從全年來看，根據華創巨集觀的一份調研，2019年全年信貸投放額度較去年同期明顯增長，尤其是五大行40%的信貸官表示信貸投放額度將上浮10%-20%。此外，2019年一季度貸款執行利率穩中趨降，50%的信貸官預計一季度執行利率不變，40%表示執行利率有望下跌。大型銀行更樂觀，有四成受訪者認為貸款需求同比上升，但中小銀行超過一半的受訪者認為貸款需求將回落。銀行普遍反映2019年經營壓力依然較大，面對資產荒和利率下行的預期，貸款投放額度亦大幅向上半年傾斜，選擇早投放、搶收益。

票據融資或將創新高

從結構看，票據融資或將猛增。

一位票據融資負責人表示，在貨幣寬鬆的背景下，一般的趨勢是信貸增長強勁，票據規模就會上來。

中金固收認為，從1月份的觀測數據來看，表內和表外票據（貸款裡面的票據和未貼現承兌匯票）合計量可能接近9000億，創歷史新高，其中絕大部分體現為貼現票據，及體現為貸款的票據，預計在7000-8000億規模，也是創歷史新高。從歷史觀之，表內票據最高的月份是2009年1月份，達到6239億，當年貸款額度猛增，銀行也利用票據來衝規模。而表內外票據合計的單月最高量是5897億，是在2009年5月份。

作為對比，2017年1月份表內外票據合計4147億，其中表內票據-4521億；2018年1月份表內外票據合計1784億，其中表內347億。無論從哪個角度對比，2019年1月份的票據規模都是創歷史新高的，尤其是表內票據的規模。如果扣除7000-8000億的表內票據，即使1月份貸款增量達到3.0-3.1兆，票據以外的一般性貸款只有2兆出頭，明顯低於2016年、2017年和2018年1月份的水準。2018年下半年以來，表內票據佔貸款的比例都明顯上升，反映了貸款額度寬鬆，但融資需求下滑的局面。

華泰固收認為，2018年12月，新增社融規模1.59兆元，新增票據融資1023億元，社融比11月多增僅658兆元，而票據融資則比11月多增了1150億元。可見，若沒有票據融資支撐社融增量，2018年社融收官數據恐不樂觀。因此，對於銀行高息攬儲低息貼現的這一行為，監管方並未明令禁止，但很難在長期持續。不過，票據當前具有一定的套利屬性，若監管政策收緊，則可能導致票據融資出現收縮。

打通信用擴張路徑

一月信貸數據有望創新新高，但市場關注的是，如何打通貨幣傳導鏈條，實現信用擴張。

政策層面，央行新創設價格政策工具來執行中央經濟工作會議確立的穩健的貨幣政策。

1月2日，央行宣布將擴大惠普金融融資降準的範圍，自2019年起，將惠普金融定向降準小型和微型企業貸款考核標準由“單戶授信小於500萬元”調整為“單戶授信小於1000萬元”

1月4日，央行宣布降準，為進一步支持實體經濟，優化流動性結構，降低融資成本，決定下調金融機構存款準備金1個百分點。其中，1月15日和1月25日分別下調0.5個百分點；2019年一季度到期的中期借貸便利不再續作。

1月23日，央行宣布開展一季度2575億元定向中期借貸便利（TMLF）操作，實際使用期限可達到三年。TMLF操作對象為符合相關條件並提出申請的大型商業銀行、股份製商業銀行和大型城市商業銀行。操作金額根據有關金融機構2018年四季度小微企業和民營企業貸款增量並結合其需求確定為2575億元。操作期限為一年，到期可根據金融機構需求續做兩次，實際使用期限可達到三年。操作利率為3.15%,比中期借貸便利（MLF）利率優惠15個基點。

1月24日，央行決定創設央行票據互換工具（CBS），銀行發行的永續債可與CBS互換，公開市場業務一級交易商可以使用持有的合格銀行發行的永續債從中國人民銀行換入央行票據。同時，將主體評級不低於AA級的銀行永續債納入中國人民銀行中期借貸便利（MLF）、定向中期借貸便利（TMLF）、常備借貸便利（SLF）和再貸款的合格擔保品範圍。

“相較於降息，逐步減少貸款利率的檔位更有助於理順貨幣政策傳導機制，”光大固收認為，信用擴張同時取決於資金供需兩方面因素。在人民銀行的精準調控之下，近期金融機構資金供給端已經出現了明顯的改善，但實體經濟需求端的改善滯後於供給端。期待相關部門的協調配合，通過“幾家抬”形成的合力穩定預期，改善需求。有研究人士提出央行應在二級市場購買民企債券和股票，但更合適的做法是向市場機構提供長期限低成本的債權資金，由市場機構依據自身的判斷進行投資，債券如此，股票亦如此。此外，國常會支持銀行發行資本工具補充資本，預期永續債等資本工具將較快擴圍，緩解製約信用投放的資本約束。

中金固收認為，如果銀行貸款2019年增量要超過2018年，面臨三大製約：融資需求下滑（尤其是房地產相關融資需求下滑）、風險偏好下降、資本金製約。目前第三個製約在銀行永續債的發行下有一定緩解，但前兩個製約依然存在，而且在加強。換一個角度來看，在融資需求下滑而貸款額度增加的局面下，資金的供需關係其實是在改善，企業會通過更加便宜的方式來融資。而票據的融資成本顯著低於普通貸款，票據的增加某種程度上是企業綜合融資成本的下降。不僅是票據，隨著債券收益率的走低，企業尤其是AAA企業通過發債置換貸款的行為也在增加，表現在最近2-3個月，AAA企業信用債淨增量明顯回升。1月份信用債淨增量達到4000-4500億，創近期新高，其中主要是AAA企業的發債融資。在銀行存款成本下行放緩，但資產從高息資產逐步向低息資產轉移的情況下（非標轉貸款，非標轉標，普通貸款轉票據和債券），對於銀行而言，今年是息差重新縮小的一年，利潤在金融體系和實體經濟中重新分配。