老虎證券：風光不再的煙草股是否值得期待？

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中煙香港上市後的瘋狂表現再次將煙草股拉回投資者視線，但近兩年煙企巨頭們的日子並不好過，全球控煙活動以及吸煙人數連年減少導致全球煙草市場呈現不同程度的下降趨勢。

英美煙草作為最大的煙草上市公司之一，股價在2018年也遭遇腰斬。那麽未來高分紅高利潤率的煙草股還有期待嗎？

摘要

英美煙草是世界四大煙草公司之一，四家公司壟斷了除中國以外近70%的市場份額。

公司通過頻繁的並購擴大自身規模，同時優化產本品組合。

儘管香煙銷量連年下降，但由於單價的上漲以及高利潤率的支撐，公司的營收仍在增長。

全球吸煙人數連年下降以及薄荷醇禁令是2018年股價大跌的誘因，但EPS等財務指標表現依舊良好。

世界四大煙草公司之一

英美煙草是世界上第二大的煙草上市公司，作為世界四大煙草公司之一（菲利普莫裡斯、英美煙草、日本煙草、帝國煙草），市場份額僅次於菲利普莫裡斯。

四家公司壟斷了除中國以外近70%的國際市場，形成典型的寡頭壟斷格局。

英美煙草主要由兩個業務部門組成，簡單來說就是傳統卷煙和新型低風險產品(PRRPs)：如電子煙和鼻煙。

公司旗下擁有9個國際香煙品牌，近些年推動卷煙市場份額持續增長的主要是五個全球品牌：登喜路、肯特、Lucky Strike、Pall Mall和羅思曼，約佔公司全球香煙銷量的50%；此外還有8個地區性品牌，如Benson & Hedges和Kool。該公司每年生產超過7000億支香煙，銷往60多個國家，美國和ENA地區是主要的閱聽人市場。

公司版圖擴張的核心戰略是通過在全球各地建立新的子公司，以及合並和收購的方式而不斷成長。

近十年公司並購活動極為頻繁，2011年至今，英美煙草幾乎每年都有1-2起收購，特別是在2017收購了美國第二大卷煙生產商—雷諾茲美國公司，美國香煙品牌新港、駱駝和天然美國精神進一步優化了產品組合，同時英美煙草在電子煙和蒸汽業務的規模發生了巨大變化，標誌著該公司重返美國市場，繼續銷售傳統香煙。

煙草行業遇寒

老虎證券投研團隊認為，傳統煙草行業一直以高利潤率、高稅負著稱，但仍是典型的夕陽產業，近5年來全球卷煙銷量基本以1%-2%的速度逐年遞減，並且這種下滑的趨勢很可能會維持下去。

目前全球大部分地區的吸煙人數、吸煙率和全球消費都在以一定的速度下將。2018年，傳統卷煙在主要市場均呈現下滑態勢，各地區銷量多數為負增長。

雪上加霜的是，監管壓力一直是煙草行業繞不開的話題，美國食品和藥物管理局對薄荷卷煙的戰爭加速了行業衰退，美國控煙工作會一直持續數年，這對煙企或造成巨大的打擊，投資者必須評估更嚴格的監管是否會使該行業的巨額紅利不可持續。

因此，菲莫、英美、日本、帝國四大煙草巨頭均將部分業務轉移到減害製品領域。

菲莫國際將經營目標確定為“規劃設計一個無煙的未來”，資源向無煙產品轉移，推動監管政策支持無煙替代品，IQOS 風靡市場，引領低溫不燃燒產品風潮；

英美煙草也確立了“下一代產品” 戰略，投入超過 25 億美元打造新型產品矩陣；日本煙草加快海外投資，並建設了國際化的電子煙生產基地；帝國煙草設立子公司負責電子煙業務。

老虎證券投研團隊認為，電子煙快速增長的核心在於其降焦減害，同時煙草公司大力推進不斷改進產品、Vape 文化在年輕群體中成為流行也助推電子煙的發展。電子煙提供了更大的商業機會，一系列的口味產品複雜度推升了更高的銷量和更高的利潤，逐漸成為傳統香煙的替代品。

值得一提的是，儘管PRRPs有望成為下一個增長點，但像英美煙草這樣的巨頭並沒有縮減其傳統卷煙業務的計劃，其主要收入依然依賴於傳統卷煙。

剛性消費群體撐起財務數據

老虎證券投研團隊認為，儘管香煙銷量連年下降，但由於單價的上漲，公司的營收仍在增長。營收飆漲和銷量下滑的背後是不斷上漲的利潤率，剛性消費群體起到了重要的支撐作用。

尤其是2017年英美煙草收購雷諾茲美國煙草公司使其收入增長了75%。

但煙企業務遍及全球，匯率逆風會對總收入產生了一定的負面影響，資本開支主要用於償還債務、股息、利息、資本支出和收購。

英美煙草一直在將其盈利能力轉化為強大的股東回報。自2005年以來，儘管吸煙人數在此期間大幅下降，EPS穩定在10%的增長率水準，但該公司已將美股股息從0.47提高到了2.03，12%的股息增長率反映出該公司對股東回報的承諾。

結論

英美煙草2018年處境艱難，全年股價下降了50%以上，主要原因是傳統煙卷行業的衰退以及投資者對薄荷香煙禁令的擔憂（薄荷香煙佔該公司利潤的25%），但公司財務面基本穩定，禁令的影響被過分誇大了。

展望未來，老虎證券投研團隊認為，監管雖然一直存在，但產生的影響會邊際遞減，尤其是連續的股息增長給股東們帶來了豐厚的回報，同時電子煙市場仍有廣闊的空間，長期增長潛力不容忽視。

風險

1.行業銷量下降速度快於預期的風險

2.新興市場宏觀經濟惡化和外匯貶值的風險

3.北美薄荷醇禁令引起的監管和訴訟風險。

本文不構成且不應被視為任何購買證券或其他金融產品的協議、要約、要約邀請、意見或建議。本文中的任何內容均不構成老虎證券在投資、法律、會計或稅務方面的意見，也不構成某種投資或策略是否適合於您個人情況的陳述，或其他任何針對您個人的推薦。