監管“靴子”落地 信用債有望解凍

　　“中午多頭吃著火鍋唱著歌，突然車翻了，期債午後跳水大幅收跌，多頭集體跑路。”7月20日盤後，有業內人士如是點評。

　　當日晚間，一行兩會密集發布資管新規三大配套檔案——《關於進一步明確規範金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》、《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》、《證券期貨經營機構私募資產管理業務管理辦法（征求意見稿）》。

　　市場人士指出，從投資的角度看，監管的節奏和力度有所緩和，風險偏好修複下信用債市場有望“解凍”，尤其利好短久期品種，利率債漲勢則可能放緩。

　　監管節奏和力度略緩和

　　7月20日，懸在市場頭頂近三個月的監管“靴子”終於落地。

　　當日晚間，央行發布《關於進一步明確規範金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》，針對4月27日發布的《規範金融機構資產管理業務指導意見》（簡稱“資管新規”），對過渡期內有關操作性問題進行明確。

　　同日，銀保監會和證監會分別發布了各自的資管新規配套細則，銀保監會宣布就《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》公開征求意見（簡稱“理財細則”），證監會就《證券期貨經營機構私募資產管理業務管理辦法（征求意見稿）》及《證券期貨經營機構私募資產管理計劃運作管理規定（征求意見稿）》（簡稱“資管業務細則”）公開征求意見，在資管新規框架內，統一資管行業的各業務規範。

　　“靴子”落地後，機構連夜對上述相關細則進行解讀，對比4月頒布的資管新規，相對一致地給出了“政策有松有緊，總體邊際放鬆”的判斷。

　　平安證券陳驍指出，最新監管檔案在資管業務的投資端、銷售端和管理端均有調整，一些地方變得更嚴了，如銀行理財禁止分級、“三單管理”要求細化等，更多地方變松了，如非標監管的變化、淨值化原則放寬、過渡條款更加靈活等。

　　興業證券固收研究黃偉平團隊表示，監管的核心原則仍然遵循資管新規的“破剛兌、去通道化和去資金池化”的要求，但在細則上有所放鬆，如允許公募資管產品投資非標、可以發行老產品投資新資產、過渡期內對資管產品估值方法有所放寬、緩和非標回表的壓力。

　　海通證券薑超團隊分析稱，首先，此前市場一度認為公募資管產品不可以投資非標，但央行通知明確可以適當投資非標，但需滿足現有的額度規定並新增期限匹配和集中度要求。其次，銀行可在過渡期內自主確定老產品的壓縮清理節奏，不設定一刀切的收縮進度要求。最後，老產品在過渡期內可以投資新資產，只需要滿足總規模不增加，且需要滿足所投資新資產的到期日不得晚於2020年底。

　　機構認為，在大原則未變的同時，資管新規諸多過渡條款變得更加靈活，總體采取了相對友好的過渡期監管安排。

　　有助風險偏好修複

　　上述檔案的出爐，對市場意味著什麽？最直接的影響恐怕是，將顯著緩解細則出爐前資管業務近乎“停擺”的狀況。

　　據業內人士透露，從4月底資管新規公布到細則公布，接近三個月的時間內，由於缺乏細則指導，資管相關業務基本停擺。“相關細則落地不僅僅是心理層面的靴子落地，更重要的是會有序重啟資管相關業務。”華創巨集觀牛播坤團隊表示。

　　其次，監管政策的邊際放鬆，有助於市場風險偏好的修複。機構認為，資管新規過渡期內業務整改的監管要求放鬆，是充分考慮目前經濟與金融體系面臨的內外部壓力後的結果，有助於避免由於監管壓力集中釋放導致的金融市場風險和經濟增速下行風險。

　　“考慮到今年以來由於融資管道收縮，信用風險頻發、經濟面臨下行壓力，同時外部環境不確定性加大，央行在《關於進一步明確規範金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》中大幅放鬆了對於過渡期的監管要求。”華創證券認為，倘若未來仍面臨較大的內外部壓力，不排除銀保監會理財細則和證監會資管業務細則正式稿頒布時會進一步放鬆。

　　申萬巨集源孟祥娟團隊表示，對存量資管產品整改及新發產品的要求放鬆，有助於維持資管產品規模的相對穩定，同時減少因為規模縮減帶來的非標縮量及標準化資產的拋售壓力，減少對實體融資及對資本市場的壓力。

　　市場人士認為，資管新規配套細則特別考慮了過渡期存量業務的有序整改，平穩過渡成為關鍵，對於前期市場對非標過快收縮導致企業再融資壓力上升的擔憂有所緩解，有助於市場信用風險偏好的回升。

　　信用債有望“解凍”

　　從投資的角度來看，短期風險偏好可能回升無疑有助於信用債市場“解凍”，尤其短久期品種將受益，不過考慮到去杠杆方向未變，而經濟和風險偏好變化將帶來不確定性，利率債波動很可能加大。

　　海通證券薑超團隊指出，資管新規執行通知和執行細則大方向不變，但在執行層面明顯放鬆，信用凍結有望緩解，一是監管新規落地，前期觀望的老產品可以恢復投資，信用債和非標配置需求上升；二是過渡期內擴大攤余成本法適用範圍，利於新產品發行，增加信用債配置；三是壓縮清理進度可由金融機構自主把握，資產拋售壓力大大降低；四是資管新規有所放寬、央行視窗指導等均有利於提升市場風險偏好。

　　薑超認為，隨著信用市場的解凍，中高等級信用債將迎來配置機會。此前信用債市場中表現最好的是AAA級信用債，未來AA+級信用債將迎來整體性的配置機會，而部分有望上調評級的AA級優質信用債也可以關注。

　　中金公司固收研究團隊表示，短久期、中高等級的信用債需求可能是本次修改明確的受益者，收益率曲線可能再現陡峭化。他們認為，貨基和封閉式產品能夠配置的都是短久期資產，即便規模有所增加，可能增量的需求更多是利好貨幣市場產品、短期債券和一些短期的非標資產，這可能使得目前偏陡的收益率曲線進一步變陡。

　　從市場表現來看，在短期資金面寬鬆、政策利好頻出的背景下，近期信用債市場活躍度提升，短久期信用債收益率加速下行。數據顯示，7月18日以來，中債1年期AA+、AA-中短期票據收益率雙雙大幅下行了25BP左右。

　　但是，機構也普遍認為，去杠杆的大方向和基調並沒有發生變化，隨著資管新規邁入全面鋪開階段，嚴監管將邊際趨緩，但整體仍將維持嚴格態勢，這也意味著債券市場的波動、分化加大行情也將延續。

　　“中低評級的信用債投資需求改善，主要依賴監管引導融資管道的恢復和投資者信心的回升，利率債方面則面臨著資金向非標和信用債分流的壓力、流動性環境難以進一步寬鬆和巨集觀數據下行預期減弱的壓力。”華創證券認為。

　　中金公司也指出，本次非標投資等有所放鬆，融資管道缺口和信用收縮效應減弱，加上長端利率累積了較大下行太空，經濟增長預期和風險偏好等變化給長端利率債帶來不確定性，至少波動加大。

責任編輯：郭建