保殼“生死時速”：西部牧業在2018

作者 | 白鶴芋

流程編輯 | 與遇

早在今年1月5日，風雲君曾撰文《西部牧業：產品業績雙雙撲街，恐難逃連續虧損厄運》分析過西部牧業的經營問題，並且提到：西部牧業（300106.SZ）在2013年之後，加快了外延並購的步伐，但最後卻是投資越多虧得越多，2016、2017年連續虧損。

虧損勢頭延續到了2018年上半年，西部牧業1-6月再次虧損4161.66萬元；距離2018年結束僅剩4個月，如果下半年沒有扭虧為盈，西部牧業將被暫停上市。

8月31日，處境很危險的西部牧業發布了風險提示，並列出了四項保命措施:

1、子公司要引進專業人員管理。言下之意是，承認了此前的管理者都不太專業？

2、裁員省錢。“吃閑飯”的管理人員也得走。風雲君發現，西部牧業上市之初員工總數僅有421,近年來一路擴張，2017年員工總數達到1075人。

3、訂單來了再安排生產，不要壓貨。

4、養殖業務虧損，賣掉後可以用來換處置收益。要知道，西部牧業最初上市的目的之一，就是發展養殖業務，確保生鮮乳供給，這可是西部牧業的革命本錢啊。

風雲君記得，西部牧業曾在2017年年報中複盤過公司出現經營問題的原因。

（2017年年報）

部分員工對公司失去信心，執行能力差……風雲君認為，當管理者開始抱怨員工的時候，說明他已經沒有能力帶好團隊了。

靠這樣的態度，西部牧業真能“保殼”？

一、2年虧光5年的“革命果實”

西部牧業成立於2008年12月2日，由西部有限改製而來，實際控制人為新疆生產建設兵團農八師國資委，控股股東為石河子國資公司。

這家公司坐落於天山北坡地處北緯 44 度，充足的日照和優良的牧草使其成為中國優異的牛奶產地之一。

作為一家生鮮乳供應商，西部牧業的生鮮乳產品（既有自有的，也從奶農養殖戶手中外購的。）作為原料奶供應給下遊乳製品企業，而不直接出售給消費者。伊利、旺旺、娃哈哈等知名乳企都是西部牧業的客戶。

優質奶源離不開畜牧業。為了提供優質奶源，西部牧業大力發展畜牧業，直到上市時已擁有多個奶牛養殖基地；除此之外，還在產業鏈上做了多種布局，包括飼料生產加工、種畜銷售、及冷鏈配送多種業務。

原先，西部牧業是一家很有追求的公司，其在公司成立後就開始探索經營之道，並立志要成長為現代畜牧龍頭企業。

為提高公司集約化養殖規模，截至上市前，西部牧業投資的在建工程就多達十餘種，其中包括：建設良繁中心牛場工程、液態奶冷鏈項目、十戶灘農場牛舍、大型沼氣項目等項目。

不僅如此，西部牧業上市時天時地利~

據招股書披露，西部牧業上市時正逢新疆大力發展畜牧業的重要時期。根據石河子市的畜牧業發展規劃，未來幾年內石河子市的奶牛存欄量計劃達到 10 萬頭的規模，天山北坡其他地區也在大力奶牛養殖業務。

（西部牧業奶牛養殖場）

作為新疆地區為數不多的企業，西部牧業2010年8月20日成功上市。沒想到，業務才隻進行了2年，西部牧業就一舉成為所謂的“畜牧業產業化龍頭企業”。

幾分真假，讀者自辨~

2011年底，西部牧業營收3.15億元，同比增長6.81%；歸母淨利潤3826.11萬元，同比增長12.02%。業績還算不錯，公司已經IPO了，龍頭企業的目標也實現了，那麽接下來幹嘛呢？

上市第二年（2011年），西部牧業收購了新疆石河子花園乳業有限公司60%的股權，這是一家乳製品公司，西部牧業這是要向下遊延伸的節奏。至此，西部牧業主營業務涵蓋飼草料加工－牲畜養殖－乳製品深加工的全產業鏈。

不過，從養殖業向乳品深加工轉型，對於西部牧業而言，這是業務轉型更新的一個過程，可西部牧業真的有實力做好奶粉嗎？

風雲君尤記得，上市時，西部牧業僅僅認為自己的管理團隊在畜牧養殖領域經驗十足，沒有提到其他經驗啊。

無數個慘痛的事實證明，人非常容易在成功之後迷失自我。先來列舉一下西部牧業上市後的業績，看看這慘不忍睹的走勢。

2012年，實現營收4.81億元，同比增長52.86%；歸母淨利潤同比下滑17.09%，僅為3172.09萬。

2013年，營收、歸母淨利潤雙雙下降。其中，營收4.51億；歸母淨利潤僅剩2717.70萬，分別下滑6.15%、14.32%。

2014年，營收入7.71億元，同比增長70.86%；然而，歸母淨利潤依然沒有好轉，下滑17.25%跌至2248.94萬元。再跌一會都不到2000萬了，嚇人不？

2015年，實現營收5.99億元，同比減少22.23%；歸母淨利潤2311.28萬元，同比微增2.77%。

2016年，西部牧業實現營收6.65億元，同比增長10.78%；歸母淨利潤虧損5221.47萬元，同比降低325.91%

2017年，西部牧業實現營總入6.93億元，同比增長4.21%；歸母淨利潤虧損擴大至3.67億元，同比下降602.91%。

可以看到，自上市第三年（2013年）起，西部牧業營收增一年，減一年，但總體“在螺旋中上升”還是不錯滴。不過，歸母淨利潤確是患上了十足的“上市綜合症”，上市以後歸母淨利潤從來沒有超過上市當年的3826.11萬。

更慘的是，西部牧業2011年-2015年辛辛苦苦實現累計歸母淨利潤1.43億，2016年、2017年卻把這些年的革命果實虧了個精光，2016年、2017年合計虧損4.19億。

二、養殖夢破滅，子公司成了拖油瓶

上市之後，西部牧業一直在投入養殖業務，自建、收購養殖場無所不包。

按照上市時的打算，西部牧業準備建設6000頭高產奶牛標準化養殖基地建設項目、生鮮乳綜合服務體系更新改造項目、牛、羊良種繁育技術工程研究中心擴建項目等其他項目。

上市後募資的3.5億，早在2012年便已花的僅剩 1522.58 萬元。不過，為了擴張，西部牧業一直在向銀行貸款。

2013年，流動負債增加19908.5萬元，增長97.6%；為報告期內養殖規模擴大生產經營需求流動資金貸款增加。投資成立新疆西部波爾多牧業有限責任公司600萬元、追加投資新疆西部準噶爾牧業股份有限公司1000萬元，新疆泉牲牧業有限責任公司流動資金借款1500萬；花園乳業公司流動資金借款2900萬元。

2014年，短期借款增加20,842萬元，增長51.71%，主要原因為報告期內養殖規模擴大生產經營需求流動資金貸款增加。其次投資3,905萬元成立振興牧業，投資3,995萬元成立其他13家合資牛場。

2015年，短期負債增加40,545萬元，增長66.31%，主要原因為報告期投資與八師農牧團場合作的13家養殖牛場和對準噶爾牧業追加投資796萬元,收購石河子伊利乳業有限責任公司100%股權9,046.35萬元，以及對一恆牧業投資500萬元導致貸款增加。

無奈，養殖板塊短期內難以見效，這麽多年並沒有賺到錢。

（2014年年報）

2017年年報中數據顯示，8家主要從事畜牧業的控股參股公司中，只有2家盈利，但合計淨利潤僅有1377.27萬；其余6家虧得一塌糊塗，累計虧損超過1.35億。

（2017年年報）

養殖板塊之外，西部牧業還將產業鏈延伸至下遊，甚至還收購幾家奶粉公司，不過盈利都不容易樂觀。

通過下面這兩張表，我們來分別看看這些年母公司和子公司的經營情況（含各個業務）。

先看營收情況。

西部牧業2010上市以來，營收總體是在平穩上漲，但母公司營收除了2014年大爆發之外，其余年份相比上市之初增長不大，近兩年營收更是低於上市當年。

2012年-2013年，西部牧業合並報表營收遠超過母公司營收；2015年-2017年，西部牧業合並報表營收遠超過母公司營收。

也就是說，從上市之後的第3年起，子公司成為貢獻營收的主力，母公司僅僅輝煌了2014年這一年。

再看看淨利潤情況。

西部牧業母公司上市幾年業績有增有減，但2016年之前都是在盈利。2017年，母公司淨利潤首次虧損，但變動幅度非常大，突然從2016年的盈利1499.96萬變為虧損8098.98萬。

難道西部牧業這兩年業績虧損要怪母公司嗎？錯！相比2017年的3.67億巨額虧損，母公司這點虧損還不到1個億呢。

導致西部牧業淨利潤虧損的更大誘因是子公司的不給力。仔細一看，子公司過往的盈利情況十分不堪。子公司2016年、2017年嚴重虧損，拖累上市公司業績。

從最後結果來看，規模龐大的投資最後大都成了業績的“拖油瓶”。風雲君梳理發現，2017年，西部牧業的15家子公司、參股公司中，有12家都在虧損。

2017年，養殖版塊巨額虧損，西部牧業決定將其拋售。

三、不善管理，收購失策

說到失敗的投資，就不得不說西牧乳業的轉型。

回顧當年的轉型背景。在整個乳業產業鏈中，西部牧業的生鮮乳生產處在乳業產業鏈的底端，競爭性不強，造成生產成本高，但利潤極低。數據顯示，2000-2006年奶牛的飼養成本上升較快，生鮮乳銷售價格基本穩定導致利潤率下跌。

（數據來源：《全國農產品成本收益匯編》，2001-2007年）

為了做好不擅長的乳製品，西部牧業大舉收購乳製品公司。

其一是花園乳業。2011年，西部牧業斥資8400萬元收購新疆石河子花園乳業 60%的股權，增值率為56.56%。（這家公司成立於1983年，2011 年 1-9 月，淨利潤僅有257.59萬。）

2012年，收購的花園乳業業績納入合並報表，西部牧業實現營收4.81億元，同比增長52.86%。

不過，花園乳業帶來了1.66億的營收，淨利潤僅有546.52萬元，不及預期。甚至由於一系列成本、管理費用、財務費用增加，拖累西部牧業2012年歸母淨利潤同比下滑17.09%，僅為3172.09萬。

（來源：2012年年報）

好在，花園乳業2012年新產品“巴氏殺菌奶”已推向市場；嬰幼兒配方奶粉生產線也已初步完成投資建設，正在申請相關《生產許可證》，算起來，進展有序。

（2012年年報）

次年，花園乳業加大對嬰幼兒配方奶粉投資，並於當年5月10日獲得生產許可，成為新疆首家嬰幼兒配方乳粉生產銷售經營許可的本地企業。

後來，這個花園乳業經營是否改善了呢？

沒有。花園乳業2013年依然沒有實現預期收益，實現營業收入2.16億元，淨利潤932.83萬元。

2013年，西部牧業在營收和淨利潤雙下滑的同時，歸母淨利潤下滑速度（14.32%）已經超過營收下滑速度（6.15%），歸母淨利潤僅剩2717.70萬，這是什麽節奏？

2014年，花園乳業終於實現預期收益。由於加大宣傳，2014年實現營業收入2.52億元，實現淨利潤2768.28萬元。

花園乳業業績不錯，但依然無法西部牧業虧損。

2014年，儘管營收增長，西部牧業歸母淨利潤依然沒有好轉，繼續下滑17.25%跌至2248.94萬元，再跌一會都不到2000萬了，嚇人不？

西部牧業解釋稱，影響企業盈利的壓力有兩個，一方面，生鮮乳等價格下滑；一方面養殖板塊投入大卻短期難見成效。

（蹊蹺的是，2015年，花園乳業營收增至3.17億，淨利潤卻再次跌至969.28萬。）

這就有了第二家收購對象的出現——西牧乳業。

在距2011年收購花園乳業僅過了4年時間，西部牧業又收購了一家奶粉公司——西牧乳業。

為完善產業鏈，2015年7月，西部牧業斥資9046.35萬元收購新疆西牧乳業100 %股權。當年，立即著手投資建設液態奶灌裝機及奶粉灌裝生產設備生產線。同時，推出“西悅”品牌。

西牧乳業這速度是真快。同年11月，西牧乳業便推出二款液態奶新產品，12月又推出各類功能性奶粉新品，隨後也開始申報嬰幼兒配方乳粉生產許可證。

西部牧業有了新的發展規劃：計劃以“西牧乳業”為平台，加強與國內知名企業的合作，利用西部牧業資源優勢與合作夥伴的行銷管道和人才優勢，共同打造全國知名的乳製品品牌。

截至2017年，看看西牧乳業的奶粉種類有多少……

（2017年年報）

不過，說的天花亂墜，也得有這個實力經營啊？事實上，2015年，納入合並報表的西牧乳業卻虧損1970.13萬，營收不足1億。

2016年，花園乳業盈利 1583.81萬，西牧乳業虧損4236.16萬。

針對子公司西牧乳業的經營問題，2017年11月18日，西部牧業發布公告，計劃將其所持81%股權出售給非關聯方，交易價格將不低於 4171.5 萬元。不過，隨後爆出的品質安全問題或將導致此計劃泡湯。

2017年，花園乳業盈利下滑至505.11萬，西牧乳業由於爆出品質問題，支付了1630.95萬罰款，當年巨虧1.52億。

四、出售養殖業務，斷臂求生

針對2017年的虧損，西部牧業給出的其中一項原因是：三費增加！！！

銷售費用、管理費用較上年同期有所增長，主要原因為較上年同期新疆西牧乳業有限責任公司，員工薪酬等費用相應增加外，該企業新產品試製、研發、廣告宣傳等費用投入較大。

財務費用較上年同期增長，主要原因為公司銀行貸款導致財務費用較上年同期同比上漲。

事實上，自從西部牧業開始收購後，三費就一直在增加。隨著規模的擴張，這些居高不下的成本最終導致公司虧損慘重。

比三費成本更嚴重的是西部牧業萎縮的資金鏈。從下圖可以看到，上市之後，西部牧業的流動負債就一直在快速增長，2017年高達15.96億；而貨幣資金的卻一直在下降，2017年僅為8775.02萬。

生死存亡之際，西部牧業為斷臂求生，將其傾注了一生精力的畜牧養殖資產——出售。自2018年6月以來，西部牧業連續發布出售子公司股權、資產的公告。

結尾

出現這樣的問題，一方面要考慮這兩年行業因素。另一方面還要考慮管理層本身。

2012年，西部牧業擴張伊始，就在一邊樹立巨集偉目標，一邊表達擔心。西部牧業在2012年的年報中坦誠目前存在4項風險，而且還都是重大隱患！其中第一項就是規模擴張導致的管理風險。

來看看這兩年西部牧業的人事變動情況。

2011年至今，繼財務負責人、副總經理、總經理辭職後，2018年2月，總經理陳光譜、董事長徐義民同一天申請辭職，理由均為“因工作調動”。

儘管目標巨集大，但風雲君隔著螢幕都能感受到西部牧業管理層的忐忑。理想是要有的，但還要記住兩個字——“現實”。

風雲君又翻了翻西部牧業之前的年報，2011年，西部牧業信誓旦旦的表示，“儘管在不斷擴張，但公司財務費用減少、費用控制合理，總體上仍是高效運作”。

看來，想要成功，還是得做自己有把握的事情。

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1、《IPO風雲 | 被否案例分析：金房暖通招股書研究》》》

摘要：靠耍小聰明，是上不了市滴。

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