獨角獸的造富盛宴於2020年進入主升浪。
剛剛過去的7月，有兩個IPO消息佔據了各大頭條。一個是千呼萬喚始出來的螞蟻金服，它被公認為是全球最大的獨角獸，整體估值有望超過2000億美元。據報導稱將造就58名億萬富翁，其中22位身價有望達到百億量級。
另外一個是國內AI芯片獨角獸的寒武紀(SH:688256)。2020年7月20日完成科創板上市，這個成立僅4年的公司市值馬上進入千億俱樂部，公司創始人陳天石在35歲這年，身價接近350億元，一躍成為85後科創板首富。
媒介催化下，朋友圈再次分享起“無股權，不致富”的新時代雞血。其實股權只是一種表現形式，背後更應該被認知的是：隨著草莽創業時代的終結，硬核且能夠產業化的知識產權，將越來越被資本瘋狂追求，成為新的致富經。
本篇報告聚焦的寒武紀，就是這批憑借“知識產權”創業的典型案例。當然，目前收入不足10億元的寒武紀能否支撐得起千億的估值，仍存在巨大的爭議，紙面的富貴最後能否會成為進入史冊的傳奇，也仍需要觀察。
關於寒武紀，本文將從過去、現狀、未來這三部曲來探討它的邏輯。
01過去：一段傳奇
寒武紀2016年成立，過去4年的故事可以用一句話總結，天才兄弟的創業傳奇。
在AI領域，與寒武紀同樣引人矚目的另一家獨角獸是人臉識別企業曠視科技，目前正在籌劃港股上市。曠視科技也是典型的天才創業，三個核心創始人印奇、唐文斌和楊沐，均畢業於清華大學大名鼎鼎的“姚班”。
寒武紀的創立，則顯得比曠視更具有話題性。公司創始人為CEO陳天石和他哥哥陳雲霽，寒武紀的核心技術便是建立在他們的論文之上。
哥哥陳雲霽1983年出生，14歲入讀中科大少年班，19歲就成了國產芯片“龍芯”團隊的成員，24歲取得計算機博士學位，25歲成為8核龍芯3號的主架構師。不過此後哥哥選擇把更多的時間放在學術界，因此並未隨著寒武紀一起走向上市。
弟弟陳天石也不遑多讓，基本複製了哥哥的開掛人生，1985年出生，16歲考入中科大少年班，後拿到計算機博士學位，25歲研發出了世界首款深度學習專用處理器原型芯片，30歲出頭便成為了中科院博導，33歲全職投入寒武紀的創業中。
2017年寒武紀1A、1H應用於華為的麒麟手機芯片中，AI也成為華為旗艦機mate10的重要賣點之一。一個初創企業居然成為了國內芯片公司龍頭華為海思的授權供應商，寒武紀一夜成名。
初出茅廬的寒武紀，一出手合作的大客戶就是業內頂尖的科技企業，如華為海思、浪潮信息(SZ:000977)、中科曙光(SH:603019)等等。
眾所周知，芯片設計由於十分依賴高端人才、且流片費用昂貴，因此剛起步的寒武紀也憑借著和華為合作帶來的認可度提升，開始大手筆融資來滿足發展的需求。
上市前，8輪累計融資近50億元，而本次科創板上市融資26億元，儘管資本是挑剔的，但寒武紀在上市前後始終都受到眾多知名機構的追捧。
成立4年後公司完成上市，成為國內最快上市的半導體公司，且上市後市值馬上衝上千億，這個千億市值正好成為這段傳奇創業最強有力的注腳。
02現狀：玫瑰是帶刺的
通過這次科創板的上市，頂著AI芯片第一股的寒武紀，走向了大眾視野，可謂鮮花掌聲不斷。中國半導體行業最為渴望的，就是掌握芯片設計環節的自主知識產權，而寒武紀的上市，填補了AI芯片設計領域的空白。
寒武紀的主營業務為AI芯片，其三款產品包括終端智能處理器IP、雲端智能芯片及加速卡、智能計算集群系統。
看起來很複雜，其實本質是基於統一的核心底層芯片設計技術，搭建雲、邊、端生態系平台。對標公司為NVIDIA(NASDAQ:NVDA)、英特爾(NASDAQ:INTC)、華為海思等。
目前，我們可以根據招股說明書公布的詳細財報，對這家公司形成更準確的認識，錦緞的研究員將報表中幾個比較重要項目進行簡析：
公司的財務數據符合高科技初創公司的定義，首先是研發費用高企，甚至高於營業收入；管理費用相當高，主要由於公司於2017年和2019年分別完成3.6億元和9.4億元的股權支付費用，為綁定核心技術人才。
其次，公司資產負債表中最為關鍵的科目為現金相關資產，由於寒武紀仍不具備造血能力，而芯片設計非常燒錢，未來公司仍將有大量的支出。
雖然截至2020年一季度，公司貨幣資金僅剩1.7億元，但更為關鍵的是科目是其他流動資產，公司其他流動資產中主要為銀行理財，加上本次募資的26億元，預計公司仍將有60億元子彈，將足夠支撐公司未來幾年內發展的資金需求。
在知識產權維度，目前寒武紀全球範圍內已公開專利數量超過1500件，幾乎均為發明專利，已確權發明專利141件，發明申請1327件，散布於中科寒武紀、寒武紀上海和寒武紀北京3家公司。其中與陳氏兄弟相關的發明專利超過300件。
從技術路徑上看，寒武紀當前的發明專利主要圍繞神經網絡、機器學習、計算與指令數據展開，極為聚焦。
現在的寒武紀，有了發展所需的技術、核心人才、資金，但面臨的問題也是相當棘手：
不具備盈利能力。
由於芯片設計具備固定投入巨大，但邊際成本很低的特點，因此收入規模越大，盈利能力往往也就越強。
全球的行業龍頭NVIDIA年收入超過100億美元，淨利潤30-40億美元。但寒武紀目前收入尚不及10億人民幣量級，因此市場一致預期認為三年內公司將看不到任何盈利的可能。
客戶體系動蕩。
與華為海思分手後，公司終端智能處理器IP業務直接上演跳水，當前公司終端智能處理器IP 業務在手訂單僅672萬元。
背後反映的就是初創公司的客戶體系不穩定的問題。過度依賴少量客戶，這也是公司收入規模放量的掣肘。
供應鏈安全。
美國商務部於2020年5月15日宣布限制海思在使用美國半導體EDA（電子設計自動化）及設備技術來生產半導體，必須取得執照。
雖然市場認為這給了寒武紀一個絕佳機會來彎道超車的機會，但同時我們也需要認識到，寒武紀的晶圓主要向台積電採購，芯片IP 及EDA工具主要向Cadence、Synopsys 和ARM 等採購，封裝測試服務主要向日月光、Amkor 和長電科技採購，供應鏈安全隱憂無法忽視。
03未來：鋼絲上起舞
寒武紀的產品具備較高的專業壁壘，我們可以從簡單的角度進行理解：芯片的基本作用就是高效處理底層數據的運算，為了使不同場景的運算更有效率，企業設計製造出了各種類型的芯片種類，代表性的包括CPU、GPU（圖像處理器）、DSP（數字信號處理）等等。
而近幾年爆發的人工智能，由於採用神經網絡算法，涉及到大量的訓練和推斷，導致對部分類型的計算需求呈現幾何級數的增加，傳統的CPU和GPU由於底層設計的限制，不再能滿足日益增長的算力需求，我們必須要為越來越大的AI場景設計專門的芯片。
NVIDIA便在這個關鍵的轉折上，從GPU王者演進成為全球AI芯片的引領者。
寒武紀也是專注於AI芯片，並根據雲、邊、端三大場景分別研發了三種類型的芯片產品，和NVIDIA處於同一個賽道。市場滿懷憧憬，希望在這一輪底層通用芯片變革的大潮中，能看到中國企業的崛起。
由於人工智能將很可能成為科技硬體中的標準配置，AI芯片將是科技行業中一條極具前景的賽道。
根據市場調研公司Tractica的研究報告，全球人工智能芯片的市場規模將由2018年的51億美元增長到2025年的726億美元，年均複合增長率將達到46%。這也是為什麽收入不足10億元的寒武紀，市值能達到（接近）1000億元的重要原因。
除了空間大之外，芯片設計行業的另一大特點是贏者通吃，是典型的自然壟斷行業。近期最為成功的案例就是英國Acorn公司的ARM處理器。
正如寒武紀招股說明書中提到的“由於人工智能芯片行業處於發展初期，屬於較為前沿的技術領域，存在不同的技術路徑和分類標準”，誰能成為AI芯片的規則制定者，將享受到最多的行業紅利。
對於寒武紀來說，傳奇的創業故事畢竟已成為歷史，轟轟烈烈的敲鍾上市在短暫的掌聲後，也只是為了替未來積蓄力量。
雖然寒武紀有了較為成熟的商業應用，也成為了AI芯片的全球頭部企業，但與競爭對手相比，沒有任何優勢，如研發費用仍和主流芯片設計企業不在一個數量級，供應鏈安全面臨潛在威脅等等。
既然選擇了這個高投入、高回報的賽道，終局就只有功成名就和粉身碎骨兩種可能，沒有平庸的中間態。鋼絲上起舞的85後科創板首富的第三部曲，序幕才剛剛拉開。
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