興業證券：市場上行動力減弱，短期波動性面臨擴大

觀點速覽

核心觀點：自二月初以來，在過去一個多月的時間中，擇時模型持續對A股市場發出看多信號，參考指數萬得全A連續六周上漲。從中期指標信號來看，近期市場的上漲核心邏輯在於A股估值的修複，但隨著反彈市場估值的吸引力有所下降，同時市場情緒轉向歷史高位，而當前市場對於盈利的轉捩點出現時間存在分歧，因此市場中期的上行動力減弱；而從短期趨勢信號來看，最近兩周市場趨勢強度評分快速下降，反映出市場短期波動性面臨擴大壓力。

基於最新的市場信息來看，當前興財富模型在流動性和風險偏好層面的評分都轉向偏弱狀態，僅盈利預期評分維持較高，並且短期趨勢模型評分相對月初而言出現了較為明顯的下降。結合市場中期擇時指標的判斷，當前市場處於反彈後期，對於投資者而言最優策略是及時兌現收益降低至中性倉位，風格層面可適度增加低波動低beta防禦板塊的配置增加組合抗風險能力。

三月中旬以來，市場的波動風險有所增加，我們可以嘗試從中期（半年-年度）和短期（月度）兩個不同的維度來進行綜合判斷：

從中期的維度，年初以來反彈核心驅動因素是市場估值和情緒的修複，當前最新數據來看，波動率風險溢價由年初85%分位數下降到67%水準，市場日均換手率從歷史20%分位點提升到近90%的分位點，可以看到估值修複仍存空間，而市場情緒已接近歷史高點，繼續向上需要市場顯著上漲來支撐。因此，從估值和情緒修複角度來看已階段性完成，如果後續缺乏盈利轉捩點數據的支持，市場中期上漲動力顯然不足，市場大概率重回震蕩狀態。

從短期的維度，近期出現了一些市場趨勢減弱的跡象，一方面食品飲料、醫藥等前期反彈中滯漲的行業近期超額收益明顯，從結構來看市場投資者的防禦動機有所增加，另一方面3月以來shibor利率連續上升，流動性層面評分明顯下降。上述因素都是未來市場出現短期調整的誘發因素。

綜合來看，當前市場估值仍有優勢，表明當前依然是長期投資者較好的入市時點，但綜合中短期指標的觀點來看，市場大概率處於這輪反彈的後期，後續短期市場的波動風險會有所增加，因此對於有短期業績考核壓力的投資者而言最優策略是及時兌現收益降低至中性倉位，風格層面可適度增加低波動低Beta防禦板塊的配置增加組合抗風險能力。

市場觀察

企業盈利維度：本周依然沒有模型重點跟蹤的經濟數據更新，不過從常規更新的經濟數據來看，一方面，產出數據維持弱勢，工業增加值同比有所下降，經濟下行壓力仍在，另一方面，消費數據同比有所企穩，投資數據同比依然小幅下滑，進出口數據則下行明顯，需求端數據同樣偏弱，因此當前經濟數據依然反映出經濟處於下行趨勢當中。不過從短期來看，PMI數據出現結構性改善，新訂單數據有所反彈，PPI/CPI剪刀差處於低位震蕩狀態，綜合來看企業盈利預期維度維持相對強勢。

流動性維度：市場流動性維度，近期應該增加對貨幣市場流動性狀況的關注，可以看到自中旬以來，無論是短端還是中長期的shibor利率都出現了一定的上浮，且臨近季末時點貨幣市場利率短期有上行的壓力，貨幣市場利率的波動可能對市場存在短期擾動；另一方面，從最新公布的新增貸款數據來看，新增人民幣貸款8858億元同比小幅增長5.54%，同時新增中長期貸款7353億元同比有相對明顯的下滑，新增貸款數據低於市場預期，不過匯總一二月數據來看依然改善明顯，前期的報告我們強調寬信用過程不會一蹴而就但會有逐步改善。整體而言，流動性層面對市場影響整體處於偏弱水準。

風險偏好：指標出現了快速下降，從月初的強勢狀態轉向偏弱水準，從具體指標來看：前期的一些強勢信號都出現了扭轉，從匯率來看人民幣經歷年初的反彈之後遠期數據反映出近期存在一定的波動調整風險，從市場結構來看前期偏弱的食品飲料、醫藥等行業超額收益明顯增加，反映出市場投資者防禦需求有所增加，當前僅市場趨勢指標和beta分離度指標維持在強勢狀態。整體來看，當前市場情緒快速下降，投資者風險偏好收縮，短期市場下行風險有所增加.

策略跟蹤

我們依據《A股市場擇時研究之四：面向戰術配置的量化擇時方法》報告中的市場判斷及倉位構建方法來構建面向戰術配置的市場擇時策略。自2017年6月起模型提示逐步建倉機會，進一步在7月底建議提高倉位至9月底，10月11月兩月逐步降低倉位，12月至5月維持中等倉位，6-7月重新提示市場風險，8月、9月連續逐步提高倉位，10月開始回歸中性倉位水準，12月末再次轉向謹慎，2月提示市場機會。

三月萬得全A上漲8.31%，擇時策略同期淨值上漲8.31%。自2018年以來，策略淨值上漲18.55%，同期市場下跌5.93%，模型表現出良好的收益和抗風險能力。

指數分析

我們使用同樣的框架對300、500和1000指數的走勢進行擇時分析，基於最新市場信息，

從打分結果來看我們對300、500和1000指數均轉向中性預期，具體細項打分內容參考下表。

風險提示：模型結論是基於合理假設前提下結合歷史數據推導得出，在市場環境轉變時模型存在失效的風險。

注：文中報告節選自興業證券經濟與金融研究院已公開發布研究報告，具體報告內容及相關風險提示等詳見完整版報告。

證券研究報告：《興財富第156期：市場上行動力減弱，短期波動性面臨擴大 》

對外發布時間：2019年3月24日

報告發布機構：興業證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資谘詢業務資格）

本報告分析師 ：

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