下一個中國：到底是印度還是越南？

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來 源：天風證券研究所

原標題：下一個中國：到底是印度還是越南？

導語：本文從巨集觀數據到微觀細節，對印越兩國做了清晰對比，在中期維度來看，無論是印度還是越南，都無法替代掉中國。印度的大國崛起是必然，但其進程應該是無法複製中國速度。而越南更適合發展成為下一個韓國，成為中國部分製造業的B角，作為對於全球產業鏈的補充。

作為家電分析師，是最能感受到低廉的勞動力成本對於製造產業格局的影響，去印度還是去越南建廠，甚至是去墨西哥建廠，業內不少企業早已討論多年。

而最近半年，由於貿易因素的催化，所帶來的製造業焦慮症加深得更為嚴重。許多上市公司都在考慮搬遷產能去東南亞，而具有前瞻性眼光的龍頭企業們，國際化布局得則更早。

企業經營不是會計账本上的數字計算，勞動力成本優勢通常不是建廠的唯一決策要點，還要兼顧考量潛在內需市場發展、產業鏈配套、經商環境與政府支持政策，以及更為隱形的文化因素——管理文化是否可以得到有效輸出。因此不難理解，為何近期同屬亞洲的印度與越南，很容易成為討論焦點。

很有幸，2017年的夏天我們有機會曾去過印度調研，站在2019年初，又增加了在越南胡志明市的經歷。本文將從各國差異化的角度來分享我們對於印度和越南兩國的觀點，也歡迎探討兩國未來的可投資性。

第一，內需角度，印度更為接近中國，而越南的發展路線更接近於下一個韓國？

消費品的潛在增長空間主要來自於人口基數規模與收入水準。從人口絕對總量角度來看，顯然，只有印度符合“下一個中國”，而越南的發展路徑更適合成為下一個韓國。從收入水準來看，在沒有同比口徑的人均可支配收入數據之下，我們先參考人均GDP這個數值。

從人均GDP數據上來看，越南接近於2006年時候的中國，印度則接近於2005年的中國，但這僅僅20%的數值差異似乎並不能反映出人們這兩個國家的感知上的巨大差異。

首先，我們認為，印度內需市場更接近於歐盟，屬於看似統一的卻實質是由差異型子市場組成的聯合體。

由於印度的聯邦制度，印度各邦會說不一樣的語言，而語言造成的文化差異，造成企業的管理難度，這一點上與歐盟類似。反過來看，秦始皇統一語言統一度量衡，新中國成立之後的普及國語這一基本國策，為創造統一大市場作出巨大貢獻！

（注釋：印度有14種官方語言，分別是：印地語、旁遮普語、古吉拉特語、邁蒂利語、孟加拉語、英語、烏爾都語、信德語、泰米爾語、卡納達語、梵語、泰盧固語、馬拉雅拉姆語、印度斯坦語。這些語言分屬不同種語系，對於當地人來說，跨邦甚至類似於出國，語言不通！一般印度受教育程度較高的人群才會說英語。）

其次，由於基建設施的不完善，即使我們主要調研的區域是諸如古爾岡（距離印度首都德裡約30公里的新城區，印度第三大資本流入城市）和班加羅爾（印度南部城市，印度的矽谷）這樣的經濟發展水準較高的新城，印度城市風貌更像是90年代末的中國，有些地區更接近於中國較為偏遠的四線鄉鎮地區。

印度路線邊的植被覆蓋率不高，導致塵土飛揚，甚至空氣中有霧霾感，七月夏天也依然感到汙染嚴重，等等這些都容易讓人聯想到我國追求綠水青山之前的風貌。

而越南的胡志明市，從城市發展角度來看，整體素質更接近於21世紀初的中國。在胡志明市的中心城區，路線乾淨整潔。雖然入夜之後的胡志明市中心區域的街道上會出現小商小販，這也會直接導致路邊垃圾堆積所帶來的髒亂差，但一早醒來，路線基本會被打掃得很乾淨，我們估計政府在公共支出管理上做得還比較到位。

這次我們調研了國內某白電龍頭企業在越南生產基地，位於平陽省新加坡1工業區，距離越南南部最大的城市胡志明市北部大約20公里，算是越南最好的工業區。由於路線的擁擠，我們在工作日的上午大約花費了1.5小時左右，從胡志明市中心到達。

進入工業園區可以看到，整體規劃非常有序，街區路線很乾淨，作為分析師去過各種工業園區調研，該工業園區的整潔程度可以類比位於蘇州的工業園區。園區內不乏西門子這樣的歐美企業，也有不少日韓系的藥企等。

總結：兩國人均GDP雖然很接近，但體現在城市風貌上的經濟發展程度相差應該在10年以上。

第二，對於製造業而言越南比印度更易達到預期產出

2017年，印度屬於大熱之年，經歷過轟轟烈烈的2016年11月廢鈔運動之後，又在2017年7月1日開始正式實施GST稅改，旨在簡化稅制，推動統一的國內市場以及降低跨邦運輸的成本。幾乎所有媒體都將印度總理莫迪稱之為印度的鄧小平，廢鈔與GST稅改意味著印度的改革開放正式拉開序幕，預期印度也將複製中國改革開放之後的快速增長期。

而越南熱的興起，則更多是由於中越之間的勞動力成本差異，以及2018年突然興起的中、美貿易摩擦，不少企業開始考慮用產能搬遷的方式來規避關稅的提升以及近幾年勞動力成本的上升。

當然，勞動力價差的確存在，導致人力密集型加工業近幾年在加速轉移，參考下法定最低工資要求，越南的薪酬水準還是有顯著優勢。

從人口金字塔來看，印度是最為完美的三角形，截至2015年，中印越全國年齡中位數分別是37歲、30.4歲、26.7歲。

但從有效的勞動力素質對應的潛在勞動效率來看，越南可能更接近中國，比較直觀的理由主要是兩點：基礎教育水準與男女平等程度。

2017年去過印度之後，令人意識到對於中國自身強大的競爭優勢，尤其是要感謝政府制定的九年製義務教育和解放後的男女平等國策，這直接導致在改革開放之後，我國有充足的經過中等教育的有效勞動力，以及大學普及率提升之後所帶來的“工程師紅利”。

此外，越南的官方語言是越南語。目前英語為必修第一外語，俄羅斯語和中文等4個外國語被列為第二外語。越南教育部2016年提出外國語教學提案，2020年擬將俄羅斯語和中文納入12年國民基本教育課程，成為第一外語。

從這一點上，中國企業搬遷至越南，從語言溝通與文化管理上也將更有優勢。中國企業在招工時會更偏好招收中文學校畢業的越南當地人，方便交流和管理。此外，越南文化本身也與華人文化更為接近，我們認為文化相近有助於在管理輸出與企業文化營造方面複製國內工廠的生產效率。

另一個佐證有效勞動力的數據角度就是女性勞動參與率，印度顯著低於中越兩國。據我們調研反饋，印度婦女，即使是受過高等教育，大學畢業後有一份不錯的工作，也通常會選擇在婚後生育子女之後當全職媽媽，儘管沒有法律規定，但約定的社會風俗如此。

在調研過程中，我們也的確能感受到，在最能感受到勞動力人口的餐飲與零售等服務型行業，較少看到印度婦女，而越南的女性的比例與中國街頭極為類似。

此外，越南人民整體對於追求幸福生活的渴望程度，高於大部分東南亞地區，也顯著高於印度。且在社會文化中，多勞多得的思想觀念較為普遍，越南工廠工人的加班意願接近於國內工人，也願意提升工作效率以獲得更高的薪酬。

勞動力綜合素質方面，越南目前可以說是完敗印度，但仍有一些因素需要在建廠時考慮。例如，在印度建立工廠只需考慮印度內銷市場是否能支撐產能，但越南市場則必須綜合考慮內銷與出口需求之後再考慮建廠投產。

並且由於目前越南的製造業縱深不足，產業配套能力仍有受限。越南政府規定，在越自製比例需要達到40%以上才可以頒發產地證明。

就家電行業而言，五金件、鈑金、注塑件和包裝件等在越南當地已能完成自製，電機、電控類產品還很缺乏，還需要上遊配套企業的搬遷，因此諸如家電控制件類的產品還需要在國內購買。此外，由於越南本身不是資源產出國，因此大部分原材料需要國內統一採購（更有利於降低綜合成本），例如家電上遊配套的銅管廠在越南這邊有廠，但還需要從國內進口銅，等越南實現拉管工藝之後再做配套。

總結：綜合勞動力供給的數量與品質，從中期角度來看，越南是比印度更為合適的轉嫁製造產能目的地，且生產效率也更高。短期受製於產業配套能力，製造產能搬遷仍有限制。

第三，投資角度，是否泡沫已高？

如何衡量泡沫？無非是投資品的估值，諸如房價、股票估值。

比較了中越印三大城市的房價，只能說，房產從來不是由拿著平均工資的大眾去購買的，通常都是由最有購買力的人群所決定的。

由於胡志明市的地圖太像上海了，對於一些主要區域的建案價格，我們做了以下記錄，僅供參考：

1）District 2是規劃中的“浦東新區”——守添新區(Thu Thiem)，雖然仍是一片荒地，但能看出地塊規劃，主乾道的建設十分清晰，目前“陸家嘴”區域的房價已從2016年的2600美金/平方米，漲到最近7000美金/平方米，區域內最低價的建案也至少要4000美金/平方米。“世紀公園”與“張江”之間的建案，不少定價約為3000美金/平方米。

2）Distrct 1是胡志明市的浦西，北外灘地區的豪宅項目已達到10000美金/平方米，其余部分較高品質的建案價格也達到了7000美金/平方米以上。但District 1整體路線較為狹窄，堵車情況很嚴重，這一點與上海浦西也極為類似。

3）Distrct7地址位置上類似於徐匯濱江區域，但由於日韓人較多，台商也參與發展的富美興區域，整體發展也不錯，更類似於上海的“古北新區”。

總結：日韓中都看好的區域，又在投資熱潮的高峰，短期的泡沫肯定是有的，但考慮越南取消戶籍制度，胡志明市與河內市勢必將成為類似於首爾這樣的超級大都市，長期潛力很大。

都說魔鬼都在細節裡，而作為消費品分析師尤其喜歡觀察細節，在此也給大家分享一下，我們對於這兩個國家的細節觀察。

細節一：冷氣機的普及：經濟發展受限部分

新加坡國父李光耀曾經把新加坡的成功歸根於冷氣機的普及，認為冷氣機的出現讓熱帶的發展成為了可能，改變了文明的本質。印越兩國的所處地理位置，更意味著需要更多的冷氣機以協助其發展。

但很不幸的是，在越南，冷氣機被認為是奢侈品，購買時需要繳納額外的10%作為特別消費稅，理由是冷氣機在越南還不普及，屬於高收入人群才有能力購買的產品。

而在印度，困擾冷氣機普及率提升的核心原因，除了還未達到冷氣機普及所需的人均可支配收入這一因素外（在中國，達到8000元時，冷氣機保有量進入快速普及期），電力供應方面的基建落後也是一大製約因素。中國農村地區也經歷過類似的階段，隨著城鎮化率的不斷提升，以及農村電力體制改革的推進，冷氣機保有量也有了較為顯著的提升。

細節二：出門通勤全靠摩托車？

由於越南警方強製規定騎摩托車必須戴頭盔，加之胡志明市中心區域馬路兩側商業發達，仿佛身處台北街頭。

說來驚人，越南居然是世界第四大摩托車市場，越南各類摩托車保有量超過4500萬輛，相當於每兩個越南人就擁有一輛。對比著來看，這幾年由於上海的地鐵網絡不斷發展，類似的摩托車大軍在上下班高峰出現的比例越來越少。

而說起摩托車，不得不提重慶摩托車產業在越南的失敗案例，大舉進入並用低價競爭搶奪市場，但最終卻因為品質問題喪失市場，導致越南人對於中國品牌的好感喪失，儘管日本品牌的摩托車售價高昂，但越南人認為一分價錢一分貨，更願意花高價購買品質更為上乘的日本品牌。走在越南街頭，的確滿眼可見諸如Honda、Suzuki等品牌更為普遍。

對比著來看，作為較易觀察到品牌的家電品類冷氣機來看，也能感受到類似的情況，即大金品牌在越南的市佔率較高。同樣地，在印度當地，除了日資品牌之外，韓系品牌諸如LG也較為常見，偶見美的格力等國內品牌。這麽看來，能在國內證明自身品質優勢的三大白電龍頭，假以時日，在東南亞當地的未來發展潛力仍有較大空間。

細節三：Coffee or Tea？

作為曾是英國殖民地的印度，每到一處調研企業，相關的工作人員都會殷勤地詢問是否需要來一杯茶？阿薩姆紅茶與大吉嶺紅茶都位列世界四大名茶。

但由於印度基建的不發達，跨邦稅收所導致的連鎖化經營型的商業較少，在印度的街頭巷尾較為常見的仍是古老的夫妻老婆店，整體商業文化並不發達。以及對於當地飲用水的擔憂，我們並未在印度街頭購買小吃與茶飲。

作為曾是法國殖民地的越南，街頭巷尾則到處可見咖啡館，而越式咖啡也擁有其獨特的風味，越南也是羅布斯塔咖啡豆重要的生產國。

對比下印度的星巴克咖啡售價，與越南當地的咖啡連鎖Highlands Coffee的售價，可能是咖啡生產地的關係，越南的咖啡價格更為親民。

但有趣的是，走在胡志明市街頭，隨處可見各類的奶茶鋪與甜品鋪，包括國內知名的貢茶、鹿角巷（分辨不清是否冒牌）、鮮芋仙，飲食口味上與中國更為接近。

印象中印度與越南的飲食品種還是較為單一，印度每日必備的咖喱雞與越南每日必備的河粉Pho，也難怪越南開發商喜歡打造開放式廚房，這也就意味著主打大吸力的吸油煙機在越南的市場空間相對有限。

最終總結，從巨集觀數據到微觀細節，相信印越兩國的對比已十分清晰，在中期維度來看，無論是印度還是越南，都無法替代掉中國。印度的大國崛起是必然，但其進程應該是無法複製中國速度。而越南更適合發展成為下一個韓國，成為中國部分製造業的B角，作為對於全球產業鏈的補充。

對於下一個中國，我們的回答是暫時看不到。而作為家電行業分析師，也希望投資者對於國內的優秀製造業龍頭，少一點挑剔，多一點寬容與樂觀，畢竟整體產業仍然有非常強的競爭優勢，且也已經通過前瞻性布局做好了規避規劃。

END