2018年的開工季異常嗎？從發電耗煤數據看復工節奏

　　來源：對衝研投   文 | 郭磊  廣發證券首席巨集觀分析師

　　核心觀點

　　第一，對於年後復工節奏的強弱，不同視角的觀測數據和不同領域的草根調研在結論上差別較大。

　　第二，我們設計了一種粗略方法來觀測復工的節奏和強弱，即用發電耗煤作為觀測指標，把春節、元宵、元宵後當作三個時間坐標，只看純環比節奏。

　　第三，從過去9年的數據看，今年的復工節奏似乎還算正常，沒有明顯偏快或者偏慢。

　　第四，我們傾向於2018年的3-4月是一個正常的季節性下的工業季。

　　對於年後復工節奏的強弱，不同視角的觀測數據和不同領域的草根調研在結論上差別較大。我們知道，每年春節前後屬於農民工返鄉和基建及工業的停工期；春節後各行業會陸續復工，尤其是元宵節後農民工會加快返程；3月和4月屬於傳統的工業旺季，每年如此。

　　歷年工業旺季的成色是觀測當年經濟強弱的第一個重要依據。目前是2018年春節後的第四周，且已至3月開工季。這個開工季的強弱究竟如何？不同視角的觀測數據、不同領域的草根調研在結論上差距較大，比如基於鋼材的觀測就偏悲觀（包含供給端節奏的影響），基於工程機械的觀測就偏樂觀。

　　我們設計了一個獨特方法來觀測復工的節奏和強弱，即用發電耗煤作為觀測指標，把春節、元宵、元宵後當作三個時間坐標，只看純環比節奏。我們把發電耗煤作為一個觀測指標，它一則比較簡單直接就是消耗量；二則相對全面地反映下遊的工業狀況；三則有日頻數據。

　　我們把春節當日當作第一個時間坐標，春節代表絕大部分行業已季節性停工的時點；元宵節作為第二個觀測坐標，元宵節代表農民工返鄉前後的時點；元宵後第10天當作第三個觀測坐標，代表各行業已有初步復工的時點。我們隻觀測環比，即在我們這種方法下，不同時點只是一個相對坐標，這樣可以不受春節分布的影響。

　　從過去9年的數據看，今年的復工節奏似乎還算正常，沒有明顯偏快或者偏慢。如表1所示，我們列了過去9年（有發電耗煤數據以來）從春節到元宵節，從元宵節到元宵節後第10天發電耗煤的環比變化，它大體可以映射出每一年的復工節奏。縱向比較來看，2018年算是大致正常。此外，我們也嘗試了用周頻環比數據去觀測從春節前3周到春節後5周內的連續變化，截至目前2018年的表現也算是中規中矩。

　　我們傾向於2018年的3-4月是一個正常的工業季。

　　從上述數據分析來看，今年的3-4月可能是一個正常的季節性下的工業旺季。同時從需求端來看，1-2月出口增速24%，略超預期；明樹數據統計顯示1-2月PPP市場依然呈現較快的增長速度；中原地產統計顯示2018年前兩個月32家房企合計銷售額達同比上漲50%。終端需求相對正常，供給端約束在3月中旬後又會有所放鬆，即使考慮到金融去杠杆帶來的融資約束，工業表現有所抑製，但應該也不至於太差。當然，目前只是一個大致判斷，更全面的觀察可能還是要等三月底四月初。

　　風險提示：1）國內經濟下行超預期；2）融資約束超預期

責任編輯：牛鵬飛