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徐遠:看多特斯拉的理由,為什麽經不起推敲?

  文/新浪財經意見領袖專欄作家 徐遠

  看多或者看空特斯拉,都是基於冷冰冰的商業分析,和個人的喜好無關。喜不喜歡馬斯克,也應該完全無關。

  看多特斯拉的理由,只能勉強滿足“敘事”層級的嚴謹性,不滿足“商業”層級的嚴謹性。

  前文(戳藍字,查看《特斯拉三部曲:敘事,泡沫,破滅》)指出,特斯拉的天價估值,由敘事而起,吹起了泡沫,但因為產品跟不上敘事,而且競爭激烈,泡沫終將幻滅。篇幅關係,還有一些思考沒有寫進去,估計這些思考會解釋一些疑問,本文做一點補充。

  今天想重點說的是,看多特斯拉的理由,其實很不嚴謹,連“敘事”層級的嚴謹性都有點勉強,更不滿足“商業”層級的嚴謹性。什麽叫“敘事”層級的嚴謹性?就是聽起來要有道理。這個層級的嚴謹性不足,就是故事經不起仔細推敲,邏輯鏈條是斷裂的。

  什麽是商業層級的嚴謹性?就是不僅敘事邏輯是嚴謹的,還需要考慮很多其他因素,比如成本,競爭,政策衝擊,現金流可持續等等,留出足夠的“商業安全邊際”。目前看,特斯拉的商業安全邊際很小,幾乎是在走鋼絲。在激烈的競爭格局下,很容易“看對了方向,輸掉了競爭”。

  市場上看多特斯拉的觀點,可以簡單用三個字母概括,叫做SEA。這三個字母,分別是三個英文單詞的首字母,代表了看多特斯拉,看空傳統車企的三個主要原因,分別是Share,Electronic,Auto-driving。它主要說的是,特斯拉和傳統車企在不同的賽道上,是完全不同的物種,不能用看待傳統汽車的觀點來看待。很多人喜歡說這個話,但是其實其中想象的成分居多,實際的成分沒有那麽多,我們一個一個來看。

  第一個單詞是Share,意思是特斯拉在共享汽車領域有很大空間,這個觀點商榷的空間很大。

  首先,共享汽車的概念是經不起推敲的。人們買車是為了共享嗎?共享汽車和汽車租賃是什麽關係?傳統汽車就不能共享嗎?這世界上有共享汽車成功的先例嗎?這些問題的答案,都不是很利於特斯拉。

  分析商業上的事情,還是要基於經驗。到現在為止,全球範圍內沒看到大規模的共享汽車成功的案例,只看到大規模是汽車租賃成功的案例,但是汽車租賃與特斯拉沒有什麽關係,所有汽車都可以租賃。 

  說起共享汽車,我們很容易聯想起共享單車。共享單車前幾年很火,很多人都看好,但是我一直不看好,因為之前沒有看到成功的先例。而且,共享單車的實際成本很高,管理成本很高,佔用公共空間資源的成本很高,注定是要失敗的。

  目前看,時間站在我這一邊,我對共享單車的悲觀看法不幸成真。這不是懷疑共享單車的美好願景,比如解決出行最後一公里的問題。但不管多美好的願景,如果實際成本太高,就不可持續,商業邏輯不可違背。同樣,共享汽車也有很高的管理成本,而且共享意味著汽車內的空間資源也要共享,用車的實際功能和便利性降低,汽車的價值要打很大的折扣。

  其次,退一萬步而言,共享與電動是兩碼事。電動車可以共享,燃油車也可以共享。甚至,電動車可以智能駕駛,傳統燃油車也可以智能駕駛。把特斯拉與共享綁定,這個邏輯是不夠嚴密的。

  第二個單詞是electronic,電動,意思是電動車代表未來,燃油車會被淘汰。我們先假設新能源汽車的大方向是對的,再假定電動汽車是新能源汽車的主流技術路線。那麽,就一定意味著燃油車會被淘汰嗎?多長時間淘汰?

  其實,即便電動汽車代表了未來,也不意味著燃油車就一定要全部淘汰。我們知道化石能源有很多缺點,比如空氣汙染和溫室氣體排放,但是化石能源也有很多優點,比如便利性,穩定性,能源密度高等等。現在燃油車其實挺好,是人們的重要出行方式,遠不是一無是處。

  有很多優點的東西,為什麽要完全替代呢?比如把現在全球的燃油車減少一半,是不是已經足以解決問題了?完全替代有沒有必要?有沒有論證過?我們的空氣環境有個自我循環的過程,只要汙染沒那麽重,排放沒那麽多,其實是可以自我循環、自我淨化的。到底有沒有必要把燃油車全部替換掉,我覺得從技術角度看是一個可以探討的問題。

  舉個例子。這幾年北京的空氣質量顯著改善,但是北京的汽車依然在跑,北京附近的工廠也沒有全部遷走。這就告訴我們,大氣汙染是一個度的問題,不是一定要把石化能源清零的問題。

  我們退一步,假定以後水電、風電、核聚變電完全夠用,只需要很少的化石能源,化石能源幾乎被完全替代。即便如此,還有一個多長時間替代的問題。目前看至少是十年後,可是在10年的時間裡,很多事情可以發生,競爭對手會迎頭趕上,特斯拉的現金流會面臨嚴峻的考驗。幾年之內只要出個風吹草動,股價會都可能大幅回調。

  第三個單詞是Auto-driving,自動駕駛。前文我們說過,自動駕駛不僅是個技術問題,還是一個法律問題,是一個社會習俗的問題。以後路上有人駕駛的車,還有自動駕駛的車,出了交通事故怎麽處理?很多法律問題是蠻複雜的。而且,現在自動駕駛技術還不成熟,還很難有商業應用價值。更重要的是,在自動駕駛領域,特斯拉並不是領先者,自動駕駛要加分,也是給谷歌,通用,因特爾這些行業領先者加分。

  看多特斯拉的人,還有一個類似於蘋果手機的增長邏輯,說自動駕駛會形成一種生態,會吸引大量的流量,圍繞電動汽車、自動駕駛會形成一個像蘋果商店一樣的生態系統,人們會在裡面花很多時間,會產生很多消費。對這個觀點,我持一個很大的懷疑態度。

  什麽叫生態?這幾年花了很多時間觀察新經濟,特別是平台經濟,我發現人們對於“做平台、做生態”有點過於迷戀了,不是什麽平台都能掙錢的,不是什麽東西都能做出生態的。最後很多平台,會發現“平台上空空如也”,沒有產品,沒有內容。

  我們拿一個智能手機,上面裝著很多app可以運用,比如微信這些東西,我們對它有粘度,願意在上面花時間。可是電動汽車是個汽車,你願意在車裡面呆很長的時間嗎?你是願意在家裡玩,還是在車裡玩?除了在出行路上它佔用你的時間以外,其他時候它不佔用你時間的。人們是要減少在路上的時間,而不是增加在路上的時間。

  一開始的時候,我對所有這些想法都持一個開放的態度,我願意去想這裡面可能有機會。但是想了很久,現在看這些機會是說不清的,還處於一種想象階段。從資產定價的角度說,想象階段還是要謹慎,要打很大的折扣。

  還有一個看多特斯拉的理由,就是作為一個新興車企,特斯拉沒有歷史包袱。作為比較,傳統車企有很多歷史包袱,比如機構臃腫,債務繁重,工會力量強大等等。這一條是有一些道理的。我們知道很多傳統車企,像豐田、大眾、奔馳、寶馬這些,有很深厚的汽車工業的積累,也有各種各樣的歷史包袱,導致船大難掉頭。

  這裡面需要思考的問題,是當電動汽車這個市場越來越成熟,這些車企會退出這個競爭,還是會迎頭趕上。目前看,很多傳統車企都在電動汽車領域做了很多準備,等到市場成熟就會發力。今年在歐洲、美國市場上,傳統車企的銷量大幅上漲,特斯拉則是逆市下降的,這已經充分說明了問題。

  未來的電動車市場,競爭一定很激烈,因為大家都不會放棄這麽大的蛋糕。既然競爭激烈,就要拚誰的命長,誰的現金流充足穩定。

  最後,我們用華爾街知名賣空者吉姆·查諾斯的話來結尾:特斯拉是一家汽車公司,是一家高端汽車公司,但仍然是一家汽車公司,其利潤率與其他汽車製造商一樣低。

  這句話得到了特斯拉總裁馬斯克的間接確認,他在12月1日致員工的信中這樣說:

  ”如果看一下我們實際的利潤率,過去一年是非常低的,只有1%左右。投資者對於我們未來的盈利給予了很大的期待,但是,如果在任何時刻,他們突然覺得這根本不可能實現,那麽我們的股價就會立刻被砸——就像鐵錘砸向蛋奶酥那樣。”

  行文至此,我要再強調一下。看多或者看空特斯拉的股價,應該是基於冷冰冰的商業分析,和個人的喜好要分開。喜不喜歡馬斯克,都應該不影響你的判斷。

  文章最後,我再重複一下對於特斯拉股價的預言:三年之內,特斯拉股價至少腰斬。

  (本文作者介紹:北大國發院金融學教授)

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