國慶節前，海底撈風光上市，市值突破千億港元。
驚歎聲中，我大A股的餐飲公司們充滿羨慕嫉妒恨，是啊，什麽時候這邊也能迎來鮮花與掌聲呢？
這一切，要怪就怪證監會長官們的嚴審核了。
不過次新股中，倒也有一家不錯的隱形餐飲股龍頭廣州酒家（603043）。
這是一家相當有意思的企業，身為近百年老字號的粵菜經典，聲名遠揚，而銷售額中佔比最大的業務卻是月餅（41%）。
你以為中秋過後，沒啥看頭了，殊不知他營收增速最快的業務（20%）卻是速凍食品，早上蒸一下就能吃的廣式茶點。
現代社會快節奏的生活方式下，速凍食品分明是一條好賽道嘛。
廣東諺語有雲：“秋風起，食臘味。”
國慶過後，秋意漸濃，廣州酒家的臘味又開始進入旺季了，誰說中秋過後就沒看點了呢？
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廣州酒家，表面上是一家餐飲酒店公司，實際上卻是我國月餅界的天王巨星。
這位披著酒家外衣的月餅大師，上市路卻走的十分坎坷。
自首次提交上市申請至2017年5月成功上市，廣州酒家經歷了七年漫漫長跑。
他的上市，使得A股餐飲板塊在8年之後終於迎來了新鮮血液，要知道，上次餐飲企業上市還要追溯到2009年11月上市的湘鄂情。
湘鄂情是家頗為“傳奇”的餐飲公司，上過廉政節目後生意一落千丈，在不斷虧損的壓力下不得不轉型，逐漸退出餐飲業務，現在已經披星戴帽名為*ST雲網。
在廣州酒家上市前，A股僅存的兩家餐飲企業分別為全聚德和西安飲食。
餐飲行業在A股隊伍規模如此之小，是由行業的特殊性決定的。
首先，由於行業門檻不高，大量的潛在模仿者埋伏在四面八方，同時還面臨著新品競爭、消費者口味變化等因素，品牌忠誠度難以培養。
所以我們經常目睹不少曾經風靡一時，但因過快擴張而導致品牌衰落的例子。
其次，由於餐飲企業多是現金交易，採購和經營的財務不夠透明，在內控制度、財務數據的規範性上或多或少地存在一些問題。
這是餐飲經營上的特殊性導致的。
連鎖餐飲集團的產品品質控制第一環就是要保持食材新鮮，規模小的話總部還可以統一配送，一旦攤子鋪開後就力所不逮了，分店的食材供應一般由自己掌控的，這為其“便宜行事”提供了太空。
所以餐飲集團規模一旦擴大到一定閾值，總部對分店的控制度會逐漸減弱，內部監管就顯得捉襟見肘，管理一旦失控，品牌很快就會岌岌可危。
最典型的例子，莫過於屢次上市失敗的俏江南。
當年鬧得沸沸揚揚的“吃剩的辣椒再炒菜，臭魚當活桂魚賣”的俏江南黑廚房 | 來源：微博
2010年廣州酒家開始遞交申請材料，很不幸，材料前腳交上去，後腳IPO的門就關上了。
2014年IPO重啟後，公司將上市地點由深交所中小板轉至上交所主機板。
那年，國家遏製“三公消費”的政策日益收緊，對於上等餐飲消費、動用公款發福利及贈送上等月餅等行為進行了重點監管。
對於廣州酒家這樣一個以月餅收入為主要來源的餐飲食品企業來說，政策無疑給它帶來了不小的打擊。
也因此，發審委對於其能否在政策風險下保持良好的業績水準、實現持續盈利持有懷疑態度，所以廣州酒家在當年首發被否。
鐵打的傳統，流水的政策，“運動式”的政策，總會被傳統“撥亂反正”。
隨後幾年，廣州酒家的食品業務收入一直連續增長，盈利水準穩定提升，用真實的業績水準證明了其月餅系列產品的市場優勢，最終在2017年成功過會上市。
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雄關漫道真如鐵，而今邁步從頭越。
雖說是A股新丁，但在廣州的餐飲江湖，廣州酒家是不折不扣的老字號。
公司最早創立於1939年，前身為西南酒家，發展至今已經歷80余載，榮獲各種殊榮，歷史悠久。
2017年廣東省餐飲百強榜單中，廣州酒家位列所有餐飲企業中第四位，在所有粵菜企業中排名最高。
別看現在的主要收入利潤來源均為食品製造，但是歷史悠久的“食在廣東第一家”的老字號品牌為公司的食品製造打下了良好的品牌拓展基礎。
截至2018年6月，公司擁有19家餐飲門市，全部位於廣州。
公司計劃2018年在廣州、深圳總計新增4家門市，預計未來以每年2家左右的速度逐步完成對深圳、珠海、中山、東莞等地的布局。
民以食為天，近年來我國餐飲行業收入穩步增長，2017年餐飲收入達到3.92兆元，同比增長10.7%，且餐飲收入增速近年持續高於社會零售消費增速。
消費可以降級，美食不可辜負。
近年來，由於粵菜清淡健康的飲食習慣及標準化潛力等優勢，在八大菜系中逐漸縮小與第一名川菜的差距，粵菜的市場規模有進一步擴大的趨勢：
根據《2017年中國餐飲報告白皮書》，排名第一的川菜市佔率約為7.7%，仍居榜首，排名第二的粵菜市佔率約為4.4%。
但是從營業額的變動來看來看，川菜的營業額同比減少了0.3%，而粵菜增加了0.1%。
所謂“穿在蘇州，玩在杭州，食在廣州”，粵菜完美地體現了廣州人民好客包容、純真淡然的文化認知。
數據來源：2017年中國餐飲報告白皮書
作為中國經濟最強省的廣東，廣東餐飲當仁不讓的成為中國第一，市場規模佔全國餐飲市場10%左右。
2016年，廣東省全年餐飲業總收入3529.09億元，較2015年3238.83億元增長9.2%。其中，粵菜佔比12%+，份額保持穩定。
同時，廣東省作為粵菜的發源地，粵菜門市4.5萬多家，佔全國粵菜門市數近半。
隨著粵菜拋棄奢侈消費，回歸大眾消費軌道，更加注重食材的親民以及積極的創新讓“食在廣州”的名片得以美名遠播。
不過，公司對於餐飲的發展戰略仍然以穩健為主，以廣州為核心，深度拓展廣東地區市場。同時，公司餐飲業務定位為大眾消費，平均客單價維持在100元左右。
餐飲業務除了幫助公司食品製造業務打下了品牌基礎，同時也是公司穩健的現金牛業務。
根據招股書和券商調研顯示，公司餐飲門市通常1-2年內就可以完成投資回收。
近年餐飲業務毛利率在61%左右，穩中有升。
由於我國餐飲企業主要在港股上市，對比港股的優秀餐飲公司如唐宮中國等可以發現，公司毛利仍有進一步上升太空。
同時，公司預計未來每年新增2家新店的擴張也會帶來公司餐飲業務的穩健增長。
數據來源：wind
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餐飲業，招牌很重要，在吃這件事上，群眾除了“哪裡人多去哪裡”外，還認招牌。
但品牌餐飲企業卻有個大問題：缺乏規模優勢，品牌美譽度對業績增長的推動作用存在一定的天花板。
道理很簡單，哲學式的中餐，是一種“運用之妙，存乎一心”的非標準化操作，一致性差，不易複製。
不像西式快餐，可以按照標準化操作，一致性強，容易大規模複製。
話說到這層，就可看出廣州酒家拿著這個百年品牌進軍食品製造業的深謀遠慮。
在他的食品製造版塊裡，佔據營收近41%的則是月餅業務。
在中國，月餅其實和酒差不多，不僅是特色食品，還具備社交屬性。
經歷了2013年嚴查三公消費後，行業出現了一段回調期，自2015年起行業開始復甦回升，需求逐漸重回穩定的大眾需求軌道，近三年複合增速約13%。
數據來源：東吳證券
按照產地分，月餅分為廣式月餅、京式月餅、蘇式月餅、潮式月餅、港式月餅等，其中市場接受程度最高的為廣式月餅。
據統計，廣式月餅2017年市佔率達到30%，對應市場規模約44億。
禮品屬性較強的月餅，是低頻的季節性需求。
消費者對於月餅價格的敏感性較低，也使得月餅的毛利率高於其他烘培類食品。
即便市場上存在多種品牌，但月餅天然能夠保持高毛利。
廠商的競爭則圍繞口味、行銷、文化設計等方面進行。
作為粵菜第一品牌，廣州酒家因其悠久的粵菜歷史，最能代表粵食文化，這幫助他在月餅行業也逐漸形成了品牌美譽度，在廣式月餅行業中穩居龍頭位置。
人們想起廣式月餅，首先映入腦海中的大多就是廣州酒家。
同時，通過月餅券這樣的銷售模式創新，使得月餅生產企業經營現金流極好，常常都是先款後貨的模式，有的甚至需要提前幾個月開始預定。
數據來源：wind
公司旗下月餅產品為“中國月餅行業十大品牌”之一，銷量多年位居全國前三。
2017年公司月餅產品營收達到8.98億元，同比增長12.08%。
對應2017年約146億元的月餅整體市場，公司在月餅行業的市佔率約6.15%，市佔率第二；華美市佔率約8%，稻香村約5%，元祖股份約4%。
2017年中國十大月餅品牌表彰企業（排名不分先後） | 數據來源：2017年中國月餅口碑大數據報告
與另一家做蘇氏月餅的元祖股份相比，公司專注於廣式月餅，在華南地區擁有更好的競爭格局。
從財務數據上來看，元祖股份月餅銷售的年均複合增長率為6.48%，而廣州酒家的年均複合增速則為9.82%。
由於華東地區自古以來就是魚米之鄉，物產豐富，生活考究，由此導致該地區口味偏好分散，品牌紛雜，市場競爭更為激烈，在行業低迷時期，元祖的月餅業務一度出現負增長。
這也可以看出廣州酒家的月餅業務相對於元祖股份來說更加穩定。
數據來源：wind
近年來，公司的月餅產品一直供不應求，2016年，公司的月餅產品產能利用率就已經超過了100%，達到101.38%，產銷率99.20%。
現階段月餅產能約1萬噸，廣酒通過廣州項目技改、梅州、湘潭項目的建設擴張產能。
廣州項目4年內有望釋放新增產能2160噸，梅州、湘潭項目將各貢獻不低於2000噸的產能。
在高產能利用率及高產效率的保障下，產能擴張能夠有效地將市場需求轉化為銷售收入，為業績增長提供穩定的支撐。
數據來源：公司公告
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儘管廣酒現階段事業蒸蒸日上，但還有兩方面的隱憂：
一是月餅賣的再好，也不過是中秋那段時間，存在季節性。
二是受三公消費監管影響的政策風險，會不會再來？
既要平滑收入季節性波動，又要避免單品類帶來的行業性風險，得想辦法開辟更多的收入來源。
廣州酒家做出了選擇：向冷凍速食及臘味拓展。
從發達國家的發展經驗來看，當經濟發展到一定地步的時候，生活節奏加快，社會化分工明晰，速凍食品作為一種方便快捷且能滿足人們不同營養需求的食品種類會成為食品工業的重要組成部分。
冷凍速食行業在我國仍處於發展初期，具體情形我們曾在安井食品（603345）中有過闡述。
大好的市場前景，讓廣酒的“開源”之路走的很穩。
2017年廣酒的速凍食品業務實現收入3.16億，連續兩年增速超過20%，五年複合增速17.5%，2018年一季度同增仍超過20%。
數據來源：wind
2016年，產能利用率和產銷率分別達到106.68%和92.56%。
緊張的產能利用率，反應了人民群眾對美好生活的向往，“開源”之路灑滿金光。
廣酒迅速在廣州、梅州、湘潭三地加速布局速凍食品產線，2022年速凍食品產能有望達到 31000噸，產能翻一番。
A股還有其他兩家主營冷凍速食的企業：三全食品、安井食品，都在各自領域混的風生水起。
想在這行混飯吃，餐飲老司機廣酒心裡明鏡似的：同質化競爭是萬萬不行的。
與之相比，廣酒實行的戰略是“你打你的，我打我的”，井水不犯河水，市場那麽大，一起奔小康。
三全食品主打水餃、湯圓；安井食品的主營速食為冷凍火鍋料製品；廣酒則主打廣式茶點。
三者的食用場景具有一定的差異性。
安井食品主要依賴於近年來我國火鍋市場的快速發展，不過C端日常消費的頻次相對較低。
對龍頭三全來說，冷凍水餃和湯圓是消費者最常見的快速裹腹食品，烹製手法主要是煮，產品閱聽人較廣。
廣州酒家主打的廣式茶點主要烹飪方式就是蒸，也是簡單快捷的烹製模式，另外廣酒的產品更聚焦，精準定位飲食大省廣東。
可以基本得出結論：
在冷凍速食這個高度分散且初步發展的行業，各品牌基本上都在專注於自己的細分市場。
很難去評判哪個賽道更優，誰能混的更好，還要看各自在具體戰略層面上的選擇與落實。
數據來源：wind
廣酒雖然在冷凍速食方面還是新丁，但由於品牌美譽度較高，產品定位中高端具有較高的溢價，產品毛利與速食龍頭三全食品接近。
未來在產能逐漸擴張的過程中，速凍食品由於低基數，收入有望將快速提升。
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榨菜、醬油這些平時看似不起眼的產品，生產它們的公司往往能穿越牛熊。
這些商品的消費受經濟周期影響較小，行業整體太空大，更關鍵的是C端消費品的品牌價值需要長時間的積累才能形成。
所以龍頭一旦形成競爭優勢，其行業競爭壁壘則很難通過顛覆性的技術創新來打破。
同理，如果將小小的月餅和速凍面點做到龍頭，也將會出現同樣的牛股。
細看廣州酒家，會發現它的身上天然具備這些優秀的基因：
1、餐飲歷史悠久，粵菜品牌美譽度較高；
2、粵式月餅行業龍頭，行業集中度較低；
3、速凍食品行業發展初期發展迅速，行業集中度低。
從公司穩健的業績和財務數據上，我們也可窺見一些端倪。
公司近5年來營收和利潤穩健增長，經兩年更是在兩位數增長的基礎上穩步提升，在經歷了2013年三公消費監管趨嚴後，公司逐漸消化了行業的負面因素，重回穩健增長軌道。
公司淨利潤率穩定維持在兩位數，同時經營活動產生的現金流表現良好。
歷史上的消費長牛股都有個共同特徵：持續多年的高ROE。
如果我們把組成ROE的基本指標拆開來研究，是我們解開廣酒是否也是消費長牛股之謎的一把鑰匙。
由於廣酒2017年剛上市，募投資金還在建設中，使得公司的總資產周轉率下滑，帶動短期ROE下滑。
營收增長帶來的規模效應，讓廣酒的淨利潤率穩步提升，這使得ROE下滑幅度低於總資產周轉率下滑幅度。
上市之後，資產負債率即權益乘數大概率會趨於穩定，那麽對未來ROE的判斷的重點，就落在資產周轉率和淨利率上。
後期隨著募投項目的逐漸投產，資產周轉率會逐步回升；
假如不發生成本大幅上漲，規模效應及品牌溢價能夠為公司的盈利能力提供支撐，除此之外，廣酒的產品也存在提價的可能和太空，淨利率大概率會呈現“穩中向好”態勢。
可以判斷，隨著募投項目的逐漸投產，公司的ROE水準將重回上升軌道，並保持高水準的穩定。
感謝讀者們的耐心閱讀，在此結尾處，君臨再送大家一份消費品投資框架。
很簡單，不過一句話：
“ROE選公司，PE選買點。”
在深度熊市的遮蔽下，廣酒的PE不過才30倍，在君臨心中，廣酒正是一隻典型的消費行業成長股。
讀到這裡，也許你會想，“這家公司我能投嗎”？
這不是一個拍拍腦袋就能輕易做出的決定，因為除了基本面的機會分析，還需要對財務風險、業績確定性、業務競爭格局等進行更深入的考察。
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作者：君臨團隊.
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