文/新浪財經意見領袖專欄作家 沈建光
自730政治局會議重提“六穩”以來，近期高層的政策表態與部署越發頻繁。密集的逆周期調控政策部署印證了當前經濟下行壓力加大的判斷，是政策面的必然調整，也體現了決策層多措並舉穩經濟、加大逆周期調節力度的決心。
自730政治局會議重提“六穩”以來，近期高層的政策表態與部署越發頻繁。例如，9月5日國務院金融委會議強調金融機構要一手抓服務實體經濟，一手抓風險化解；9月4日國常會明確提及普遍降準和提前下達專項債額度等措施；8月31日，金融委第七次會議也指出加大逆周期調節力度、做好支持地方專項債發行的相關工作。
在筆者看來，密集的逆周期調控政策部署印證了當前經濟下行壓力加大的判斷，是政策面的必然調整，也體現了決策層多措並舉穩經濟、加大逆周期調節力度的決心。具體而言：
外部不確定性持續升高，
提前布局應對衝擊
近期中美磋商仍波折不斷，談判前景不明仍是短期內影響中國經濟走勢的最大不確定性。從數據來看，加征關稅對中國出口的影響無疑是巨大的，今年1-7月，中國對美國出口下滑7.8%，金額減少208億美元。筆者按美國國際貿易委員會（USITC）口徑計算了美國四類關稅清單（160億、340億、2000億、3000億）所涉商品的美國進口情況，發現前期160億、340億美元加征25%關稅的商品，6月中國對美出口下降分別為47%和38%，2000億美元10%關稅商品中國對美出口已下降34%。9月1日美方已對3000億清單中的部分商品加征10%的關稅，3000億清單商品的對美出口未來很可能受到同樣的影響。
尤其是，隨著雙方加征關稅行為的不斷升級，中國的消費品出口受到的影響將越來越大。按照2018年數據進行統計，截至目前美方公布的四批商品清單共涉及約4849.6億美元中國出口商品，其中消費品約為1141.5億美元，佔比達到23.5%；按時間順序來看，四批清單中消費品金額的佔比分別為0.52%、3.68%、21.98%、38.90%。在此背景下，政策面已經在提前布局、積極應對，例如近期國辦公布的“消費20條”中著重提及激發國內市場潛力、“拓展出口產品內銷渠道”等內容。
貨幣政策基調逐步寬鬆，
九月實施普遍降準的可能性很大
回顧來看，近期高層對於貨幣政策的表述呈現出了較為清晰的變化。從7月30日政治局會議的“鬆緊適度”，到8月2日央行下半年工作電視會議的“預調微調”，再到8月16日國常會的“推動實際利率水準明顯降低”，9月4日國常會則直接提到“及時運用普遍降準和定向降準等政策工具”，整體基調在逐步寬鬆。
就實際經濟情況而言，7月工業生產、社零、基建、製造業、信貸等各項經濟金融數據表現均難言樂觀；8月PMI則再次回落，發電煤耗等高頻數據也並未顯示出轉好跡象。在此背景下，筆者認為通過降準釋放資金、支持實體經濟確有必要。
筆者統計了2014年以來的13次降準（含定向降準），國常會預先提及的共有四次（2014年4月16日、2014年5月30日、2017年9月28日和2018年6月20日），此後2-10天內央行均宣布降準。由此看來，雖然國常會預先提及的次數不多，但其政策指示意義仍相對可靠，短期內降準的可能性非常大。
此外，從降準空間來看，8月20日央行孫國峰司長表示，“過去積累了一定空間，未來有一定的調整空間，但總的來說這個空間並不如大家想象的那麽大”，此番表態謹慎認同了降準空間的存在。筆者的觀察也與其說法一致，危機十年以來中國各類存款金融機構的法定準備金率平均累計下調了8個百分點；其中大型機構從2011年6月的21.5%調整至今年1月的13.5%，中小型機構則由19.5%下調至11.5%；“三檔兩優”之下服務縣域的農村商業銀行已下調至8%；客觀來講已經下調較多，但考慮目前金融機構的整體2%左右的過期率之後，中國在國際上仍處於中等水準，基本與美國、歐洲持平，短期內尚無須擔憂空間問題。
利率並軌加速推進，
LPR改革後可能運用MLF進行降息
利率方面，關鍵在於引導實際融資成本下行、疏通貨幣政策傳導機制，而8月LPR改革不僅釋放出利率並軌提速的信號，還使市場產生了較為強烈的降息預期。
事實上，去年以來央行已運用多種政策工具著力引導實體經濟融資成本下行，但當前疏通貨幣政策傳導機制最後一公里仍未明顯見效。這一點在數據上表現的相對明顯，去年以來相對市場化的利率如10年期國債收益率、DR007、SHIBOR-3M等均呈現出較為明顯的下行趨勢，而人民幣貸款加權平均利率仍整體走平、僅小幅下降，且主要依靠市場化程度較高的票據融資利率下行帶動。
國際比較來看，當前全球降息周期已經開啟，歐美主要國家國債收益率均呈現下行趨勢，相較而言中國的水準仍然較高，引導利率下行是必然之舉。例如，從一年期國債收益率來看，當前中國為2.6%左右，顯著高於美國1.7%、日本、德國、法國則均為負值，五年期的表現也大體一致。
在此背景下，筆者認為未來央行通過下調MLF利率引導貸款利率下行的“降息”方式是比較確定的，可以期待近期落地。原因在於，新的LPR形成機制通過LPR與MLF利率掛鉤、增加報價行範圍、增加長期限品種等措施，使報價行的加點行為更具代表性、更加市場化；同時LPR本身作為市場利率，也保持了與政策利率的聯動性，有利於提升貨幣政策的傳導效率、逐步引導實際融資利率下行。
專項債提前下達明年額度，
擴大並進一步明確使用範圍
財政政策方面，國常會提出“按規定提前下達明年專項債部分新增額度，確保明年初即可使用見效，並擴大使用範圍”。根據財政部數據，截至8月專項債發行已完成全年額度的93%，而基建投資仍未見效，提前下達額度將一定程度上保證基建投資的資金來源；根據規定計算，此次提前下達專項債額度相對可觀、最高可達1.29兆。儘管實際使用時間還不確定，但會議明確提及“確保明年初即可使用見效”，在筆者看來，當前通過房地產刺激經濟已成為歷史，在較大下行壓力之下，基建對經濟的托底作用仍然關鍵，考慮到各地額度均接近使用完畢，年內大概率將開始使用提前下達的額度。
值得關注的是，此次提前下達的專項債投向基建的佔比將大幅提升，利好未來基建投資。國常會將專項債可用作資本金的重大領域擴大至多種交通基礎設施、能源項目、生態環保項目、民生服務、市政和產業園區基礎設施，而且不得用於土地儲備、房地產、置換債務及可完全商業化運作的產業項目。從筆者統計的數據來看，2019年1-8月，新增專項債主要用於土地儲備和棚改，兩者佔比高達67%，與基建相關的其他項、收費公路和軌道交通合計佔比只有32%，意味著專項債投向基建項目的比重偏低。此次國常會明確重點領域，並特別指出不能用於土地儲備和房地產等項目，有望大幅提升提前下達的專項債用於基建的比重。
當然，這一舉措短期能否顯著提升基建投資增速，還要看提前下達額度何時投入使用，以及合格項目的數量和落地情況。鑒於今年專項債發行量遠高於去年且有前置，但基建投資依舊表現疲軟，筆者傾向於年內基建投資將溫和回升，而明年可能會受益於專項債新政出現較為明顯的改善。
防範房地產風險，
融資政策不斷收緊
政策加力的同時，防風險也並未有絲毫放鬆。在化解包商銀行接管引發市場流動性分層、中小銀行風險擔憂之後，政策面的注意力已回到防範房地產風險上來，730政治局會議首次強調“不將房地產作為短期刺激經濟的手段”，調控收緊突出體現在融資政策層面。
例如，5月份以來決策層開始了收緊房地產融資的又一輪監管動作，如銀保監會23號文涉及諸多規範銀行和非銀（信託）地產前端融資的內容；6月底多家信託及銀行機構被監管約談或接受窗口指導；國家發改委也接連發文對房企海外發債進行規範；8月以來央行也連續釋放房地產金融政策“嚴監管”信號；而近日上海銀保監局全面摸底轄區內地產信託、通道業務，確保三四季度末兩項業務規模持續下降。
5月融資政策收緊以來，房地產信託發行大幅縮量，房企發債淨融資額轉負、融資成本出現明顯分化，房貸利率也恢復上行。市場處於持續降溫之中，例如，土地成交方面，100城數據顯示的成交面積增速和成交總價增速、溢價率結束前期的分化走勢，在6月之後同步下行；銷售也明顯走低，30城數據顯示一二三線城市建案成交面積在8月均進入負增長區間。
在筆者看來，短期內監管出於降溫土地市場、防範金融風險的目的，對房地產融資政策再度收緊，已經顯現出效果，而對未來房企資金端的考驗值得持續關注。長期來看，730政治局會議的表態信號意義明確，房地產調控正向常態化乃至長效機制邁進，未來高層更多考慮的是處置房地產業高杠杆風險、以防風險來保障穩增長，同時降低其投資屬性及對實體產業的擠出效應。
(本文作者介紹：經濟學博士，現任京東數科副總裁、首席經濟學家。)
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