融資“輸血”失速、償債高峰到來 房企資金鏈再承壓

多年來一直靠銀行（表內外）資金支撐的中國房地產，正在發生巨大的變化。

2019年5月份以來，系列監管組合拳出擊，房企信託融資、境內外發債等全面收緊，房企融資格局驟變；而在此前，銀行開發貸、表外融資也已受限。

而這一切，發生在房企累積的天量債務迎來第一個償債高峰之時，兩者夾擊之下，部分房企流動性風險加劇。

世聯行數據顯示，房企三季度須償付的到期債券規模為1867億元，其中，內地民營房企需償付的規模為1080億元，再次創下新高。

“房企高周轉規模將下降，行業進入被動去杠杆階段。”世聯行稱，下半年房企借新還舊預計仍不樂觀，部分房企的流動性風險或將到來。

償債高峰已至

2019年上半年，受益於貨幣寬鬆，房企境內外融資頻繁，發債規模、信託融資均創新高。

根據世聯行統計，上半年內地房企境內外合計發債規模為6264億元，同比增長41%；境內發行3753億元，佔比60%，境外發債2511億。

其中，內地民營房企境內外合計發債規模為3685億元，同比增長45%；境內發行1459億元，同比增長47%，佔比40%，境外債發行佔比更大。

與此同時，房地產信託新增規模也創下新高，根據信託業協會及用益信託網數據顯示，2019上半年投向房地產方向的新增信託項目金額合計超過5400億元，同比增長26%。

表面的繁榮背後，是高負債的尷尬。恆大研究院分析師夏磊指出，融資規模的上升，實質是到期債務規模的大幅增加，新增融資大多用來償還舊債了。

以信用債為例，2019年一季度合計融資1810億，同比大幅增長40.5%，但淨融資規模僅為574億，同比下滑41.6%。“這說明房企融資並未有實質性改善”，夏磊稱。

全行業來看，歷經多年融資與再融資，房地產行業累積的債務達到了一個驚人的量級，並在2019年迎來一個償債小高峰。據恆大研究院報告，截至2018年底，房企各主要渠道有息負債餘額20.3兆，很大部分將在2019-2021年集中到期。

億翰智庫測算，2019年需要償還的信用債額度高達4113億元，下半年需要償還金額佔比達到76.3%，因而下半年償債的壓力更大。

世聯行對各境內外債的年化利息做粗略測算，全行業債券融資每年須支付的利息超過2300億，佔2018年全國建案銷售金額的1.5%，其中民企支付的部分約1500億。

據億翰智庫數據，2018年營收超30億元上市房企中，中南建設以191.5%的淨負債率排在榜單第一，緊隨其後的是新華聯、上海證大，淨負債率均在188%以上；大型房企中，中國恆大排在負債榜13位，淨負債率達到了151.9%；負債最高的十個房企，淨負債率都超過了160%。

部分房企的短期償債壓力加大。富力地產一季度財務數據顯示，公司有息負債2125.39億元，其中短期借款153.23億元，一年內到期的非流動負債347.28億元，貨幣資金為398.19億元，短期償債壓力較大。

融資格局生變

債務壓頂偏遇融資收緊。

而這輪的收緊，按照世聯行的說法，是融資的全渠道收緊。

首先是銀行。過去多年，銀行資金是房地產的最大“輸血”者。2018年房地產開發資金來源中，國內貸款（80%銀行貸款+20%非銀貸款）佔比為14.5%，其他資金（64%定金及預收款+28%個人抵押）佔比為51.8%，個人抵押也是來自於銀行資金。

今年6月底，開發商到位資金總額8.5兆、同比增長7.2%，定金預收款增速放緩，疊加各類融資收緊，非銀貸款及自籌資金增速難有強支撐，行業整體已進入流動性改善的尾聲。

據記者了解，當前銀行信貸門檻仍較高，開發貸實行白名單制度，嚴格要求項目滿足“四三二”條件，不允許資金跨區域使用；非標融資受限，銀行理財、信託資金、委貸投資非標、多層嵌套和資金期限錯配的資管產品等都被禁止。

今年5月以來，銀保監會23號文件，進一步規範了銀行及非銀金融機構，封堵信託進入房地產；7月初，銀保監會又對多家信託公司進行窗口指導和約談；7月12日，發改委亦發文，限定房企海外發債只能用於置換一年內到期的債務。

海通證券分析師薑超指出，今年房地產行業面臨債務到期高峰，再融資壓力很大，上半年得益於融資環境的好轉，部分房企資金鏈緊張的問題得以緩解，但強者恆強，行業融資急劇分化，集中度提升。

海通證券統計，在40家典型發債房企中，儘管房企評級均在AA+及以上，但融資成本分化非常大，2018年平均融資成本從最低的4.3%到最高的近8.5%；進入2019年以來，多數房企融資成本提高，且大多數房企特別是一些中型房企帶息債務仍在快速擴張。

據記者調查，今年融資成本分化有愈演愈烈的趨勢，央企、國企融資利率在3%-5%之間，中小型房企則在8%-15%不等。

大型民營房企融資成本亦有升高的趨勢。上半年，碧桂園、恆大、融創發行的票據利率在7%-9%之間。其中，恆大於4月8日發行的3億美元優先票據利率高達10.5%。

而對於一些高杠杆及中小型房企，此時發債能否募集到資金、以多高的成本募到，都需打上問號。

據了解，上半年已陸續有房企債券兌付困難，7月中旬出現了安徽一家地方城投公司近30億債券的實質性違約。

年內，多家房企通過出售項目換取資金。華僑城、泰禾、粵泰、上置、陽光100等房企先後出售項目，其中泰禾已出售10個項目回款112億，但仍未解決資金周轉問題。

世聯行稱，當前房企在資金運用上，更多的資金被用於前端工程的建設（完成預售屋階段工程）而減少預售屋售後的該竣工的部分，以期更快更多地回籠資金。

銷售回款仍是房企最大的資金來源。對於資金鏈本已緊張的房企，還債高峰下一旦銷售端乏力，世聯行預測，下半年更大力度的促銷將上演，新一輪並購浪潮將更盛。

不過，世聯行認為，近期全球近20個國家陸續進入降息通道，在全球拉開寬鬆序幕的大環境下，房企融資環境及成本有望逐漸改善。

多個機構建議，高杠杆和中小型房企，應謹慎拿地、加快去化和回款，尤其對於非都市圈三四線城市的項目，更是如此。必要時，對部分項目股權出售以降低杠杆、回籠資金。