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伍戈:價格不再敏感時

  文/新浪財經意見領袖專欄作家 伍戈

  核心觀點:

  1.價格應是經濟中最為敏感的變量。儘管疫情衝擊後經濟急劇變化,但本輪價格波動波瀾不驚。在前期全球貨幣、財政政策大力刺激下,未來通脹是否會卷土重來?近期以大宗商品為代表的工業品價格快速上揚,是否預示經濟修複背景下通脹開始加速?

  2.過去當一國受到需求衝擊時,整體價格往往隨之大起大落。但這次疫情顯著不同,其供給衝擊特徵明顯,且需求也受到重挫,供需同時收縮使得價格下降反而有限。疫後經濟修複的過程中,供需雙方也都在回升,兩者同時擴張使得價格抬升也相對溫和。

  3.歷史來看,貨幣財政大力刺激過後,如果還疊加庫存處於低位,那麽大概率全球通脹是會起來的,本輪或也不例外。值得一提的是,中國在全球通脹中的作用不可忽視,特別是如果其房地產、基建投資趨勢向下,全球似乎都很難有顯著的價格抬升態勢。

  4.展望未來,隨著疫情對全球經濟的影響邊際遞減,加之各國刺激政策的持續發酵,價格向上爬坡依然大勢所趨。不過,缺失中國房地產、基建投資動能的積極支撐,並考慮到疫後供給面改善對價格的壓製作用,全球以及中國的整體通脹過程或難言強勁。

  正文:

  價格應是經濟中最為敏感的變量。儘管疫情衝擊後經濟急劇變化,但本輪價格波動波瀾不驚。例如,次貸危機時期以PPI為代表的價格波幅近20個百分點,但本輪新冠疫情以來僅為3個百分點。在前期全球貨幣、財政政策大力刺激下,未來通脹是否會卷土重來?近期以大宗商品為代表的工業品價格快速上揚,是否預示經濟修複背景下通脹開始加速?

  圖1 疫情劇烈衝擊,價格卻波瀾不驚

  數據來源:WIND、筆者整理

  由於非洲豬瘟等擾動因素逐步消除,我國CPI與PPI有望由過去幾年的分化走勢轉為同步。因此,未來更應關注具有全球定價特徵的PPI變化及其對我國整體價格的影響。

  一、價格為何溫和:供給的力量

  過往經濟受到衝擊後,總需求急劇收縮,供給調整相對滯後,價格隨總需求而顯著下跌;經濟修複時,政策刺激後需求反彈,且快於勞動力就業為代表的供給修複,價格顯著抬升。

  本輪新冠疫情衝擊後,供需同時收縮使得價格下降反而有限;疫後修複過程中,供需雙方也都在回升,兩者同時擴張使得價格抬升相對溫和。

  圖2 供需同向變化,熨平價格波動

  數據來源:WIND、筆者整理

  注:基於數據可得性,以上僅以美國為例,各國類似。需求以PMI表征,供給以就業人數同比表征。

  二、價格為何溫和:需求的力量

  為應對疫情衝擊,美聯儲等直接將政策利率降到零附近,美日歐央行總資產增長近五成,擴張幅度創近十年之最,至今仍無轉向跡象。歷史來看,貨幣與財政刺激之下全球需求有望持續恢復並推動價格回升,如果疊加庫存處於低位,全球通脹大概率是會起來的。本輪或也不例外。

  圖3 政策刺激疊加庫存低位,通脹大勢所趨

  數據來源:WIND、筆者整理

  注:歐美貨幣寬鬆程度以其央行擴表增速表征。

  中國在全球通脹中的作用不可忽視。作為全球工業品的主要消費國,中國消耗的粗鋼、銅等重要原材料佔全球消費量的一半以上,石油消費的增量也佔四成以上(2019年更是高達七成)。以地產基建為代表的中國投資動能牽動全球價格的起落。過去幾輪通脹周期都表明,如果中國房地產、基建投資趨勢向下,即使海外經濟明顯回升,全球價格似都難有大幅抬升表現。

  圖4 缺失中國地產基建動能,全球通脹難言強勁

  數據來源:WIND、筆者整理

  展望未來,隨著疫情對全球經濟的影響邊際遞減,加之各國刺激政策的持續發酵,價格向上爬坡依然大勢所趨。不過,缺失中國房地產、基建投資動能的積極支撐,並考慮到疫後供給面改善對價格的壓製作用,全球以及中國的整體通脹過程或難言強勁。初步預計,2021年我國CPI全年中樞為1.7%,PPI中樞為1.8%,整體價格上升但幅度較為溫和。

  三、基本結論

  一是過去當一國受到需求衝擊時,整體價格往往隨之大起大落。但這次疫情顯著不同,其供給衝擊特徵明顯,且需求也受到重挫,供需同時收縮使得價格下降反而有限。疫後經濟修複的過程中,供需雙方也都在回升,兩者同時擴張使得價格抬升也相對溫和。

  二是歷史來看,貨幣財政大力刺激過後,如果還疊加庫存處於低位,那麽大概率全球通脹是會起來的,本輪或也不例外。值得一提的是,中國在全球通脹中的作用不可忽視,特別是如果其房地產、基建投資趨勢向下,全球似乎都很難有顯著的價格抬升態勢。

  三是展望未來,隨著疫情對全球經濟的影響邊際遞減,加之各國刺激政策的持續發酵,價格向上爬坡依然大勢所趨。不過,缺失中國房地產、基建投資動能的積極支撐,並考慮到疫後供給面改善對價格的壓製作用,全球以及中國的整體通脹過程或難言強勁。

  (本文作者介紹:長江證券首席經濟學家、總裁助理)

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