中信建投評降準:政策放鬆如期而至 看好銀行板塊

　　【中信建投銀行 楊榮、方才】定向降準簡評：《政策放鬆，如期而至》

　　事件：

　　6月24日晚，央行決定從2018年7月5日起，下調國有大型商業銀行、股份製商業銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，來支持市場化法治化“債轉股”和小微企業融資。

　　簡評：

　　1、為何降準？

　　我們認為包括以下幾個方面：

　　（1）從長期角度來看，需要逐步降低存款準備金率水準。首先，我們目前存款準備金率在15%左右，不僅明顯高於日美等發達國家，也處於歷史高位；其次，2014年下半年開始，外匯佔款持續流失，同時今年匯率存款貶值壓力，需要下調存款準備金率來進行對衝；再次，目前MLF總量較高，公開市場操作也無法完全替代降準；最後，金融去杠杆以來，銀行負債成本壓力增大，企業融資成本同樣偏高，需要降準來呵護實體經濟。

　　（2）從直接原因來看，本次降準是落實6月20日國務院常務會議的有關部署。該會議確定了緩解小微企業融資難融資貴的五大措施，包括“支持銀行開拓小微企業市場，運用定向降準等貨幣政策工具，增強小微信貸供給能力，加快已簽約債轉股項目落地。鼓勵未設立普惠金融事業部的銀行增設社區、小微支行”等。從政策執行上，我們認為其他措施也會在後續逐步頒布，對普惠金融、小微金融優勢銀行會是重要利好。

　　（3）從外部環境來看，本次降準也是緩解貿易戰持續下的系統性風險發生的可能性。中美貿易戰的複燃增加了今年巨集觀經濟增長壓力，央行也在當天表示將保持金融市場流動性的合理穩定，確保經濟金融運行平穩，在措施上也宣布加大公開市場操作力度。本次降準也是央行在貿易戰不利因素下呵護市場流動性的重要舉措之一。

　　（4）從內部環境來看，本次降準還是緩解信用債違規風險傳染的需要。今年5月以來，媒體爆料了不少信用債違約的案例，其中不乏信用等級較高的大型企業和國有企業，其原因就在於流動性收緊下，銀行風險偏好降低，導致企業融資跟不上。因此，本次降準將增加銀行可用資金規模，緩解這些企業的融資壓力，也將降低信用債違約大規模傳染的可能性。

　　（5）從市場化債轉股進程來看，2018年以來，市場化法治化“債轉股”簽約金額和資金到位進展比較緩慢，而“債轉股”是降低大型企業杠杆率的重要舉措。因此，本次降準也是持續推進市場化債轉股的需要。這一點與年初發改委發布《關於市場化銀行債權轉股權實施中有關具體政策問題的通知》（發改財金152號文）有著異曲同工之妙，均在正向激勵推進“債轉股”。

　　2、是否符合預期？

　　（1）此次降準符合市場預期，釋放流動性規模超越市場預期。本次降準僅50個BP，低於4月的降準（100個BP），但釋放流動性合計7000億，均為新增資金，而4月降準釋放的流動性僅4000億為新增資金。因此，本次降準對流動性的緩解作用要高於上次。

　　（2）我們在4月第一次降準時就曾提示本年內還有至少2次降準，幅度在100BP-200BP左右，核心理由就是企業融資成本需要通過降準來降低。本次降準幅度略低與我們的預期，因此我們維持之前的判斷，認為後續還有降準的機會，主要是以結構性調整的方式進行，如類似本次的定向降準或上次的降準以置換MLF。

　　3、影響幾何？

　　（1）對銀行經營業績的直接影響可能會較小。本次降準屬於定向降準，大行和股份行釋放的流動性5000億要用於“債轉股”項目，並需至少撬動1：1的社會資金，而其他中小銀行釋放的2000億資金也要用於小微企業，這些資金用途情況都將會納入巨集觀審慎評估體系。因此，我們認為對銀行2018年業績的直接影響可能較小，但從中長期來看有助於提高中小銀行的資產收益率，降低大行和股份行的不良率，提升銀行板塊整體估值。

　　我們的測算結果表明，本次降準50個BP將提高上市銀行2018年NIM約0.65-0.99個BP，增厚2018年淨利潤0.48-0.73個百分點。從各個銀行類型來看，農商行>城商行>大行>股份行。

　　（2）對市場情緒會有明顯的改善。本次降準釋放了流動性，緩解了資金壓力。從政策信號上，也表明了央行“守住不發生系統性風險”的決心。兩個方面均有助於改善市場近期的悲觀情緒，從而提振A股市場估值。

　　4、投資建議：

　　我們看好銀行板塊在2018年下半年的行情，認為其估值已經處於歷史底部，並且有政策的呵護下，估值提升太空較大。主要原因包括：

　　（1）基本面：下半年行業NIM將企穩回升，帶來ROE的顯著改善；資產品質將繼續改善，撥備對利潤的侵蝕將進一步減少。

　　（2）政策面：下半年流動性將繼續改善，減輕銀行流動性壓力；銀行業對外開發步伐加快，下半年相應政策有望落地，有助於提高行業景氣度；納入MSCI，以及2018年底前將開通“滬倫通”，都將帶來更多增量資金；下半年，預計將有至少4家銀行登陸A股

　　（3）估值面：目前銀行股處於歷史估值底部，安全邊際較高，上升太空較大；資管新規落地，有助於降低市場無風險利率水準；各類風險防控檔案的頒布，使得系統性風險逐步出清，降低風險溢價。

　　綜合以上幾點理由，我們看好下半年銀行板塊行情。我們預測18/19年行業淨利潤同比增長7%/10%，目前老16家上市銀行18年PE/PB為6.31/0.78，維持行業“增持”評級。

　　重點推薦標的：優質銀行股、寧波、南京、平安；大行中重點推薦：工行；銀行次新股中重點推薦：上海銀行。

責任編輯：張恆