李庚南：房地產泡沫究竟在哪裡？

　　文/新浪財經意見領袖專欄作家 李庚南

　　泡沫之於房地產，似如影隨形。自住房商品化以來，關於房地產泡沫的論爭從未斷絕，破滅破裂論與非泡沫論難解難分。

　　在前不久國新辦召開的新聞發布會上，中國銀保監會主席郭樹清再提房地產灰犀牛，直言“房地產的核心問題就是泡沫比較大”。緊隨其後，3月3日上海、杭州均頒布房地產調控新政。上海祭出了房價地價聯動等七大硬招，其中最“打動”市場的則是網簽備案滿5年後方可轉讓的住房限售規定。而杭州“3.3”房地產新政最搶眼的則是將法拍房納入限購，嚴格防範經營貸和消費貸違規流入房地產市場。

　　當前樓市的泡沫究竟在哪裡？

　　走出抽象，拋開泡沫之爭。

　　理論界一般用房價收入比、租售比、房屋空置率等指標來研判房地產是否存在泡沫及泡沫的程度。也許這些指標能向我們明確提示房地產泡沫的存在；但其本身存在的不科學性或不可度量性，又憑添了房地產泡沫論之爭。

　　如房價收入比指標，按照世界銀行的標準，一般在1.8~5.5 倍之間，發展中國家的房價收入比一般在3~6 倍之間。而我國房價收入比從1995年開始均處在6以上， 2020年全國商品住宅房價收入比為9.2。但從50個大中城市房價收入比看，反映的情況又並不吻合。據WIND數據，50個大中城市2019年末的房價收入比比2010年下降了0.39，一線城市由20.03上升到了23.9（見圖1）。房價收入比總體趨勢與具體地區、具體城市變化趨勢的偏離。

　　數據來源：WIND數據整理。

　　換一個角度理解，中國的國情賦予了房價收入比更多的變量。首先，房地產市場存在房價分層現象，即過高的房價實際上會將城市中較低收入群體擠出買房群體，因此能夠買房的群體的平均收入水準比想象得更高；其次，中國是居民儲蓄率最高的國家。第三，不同國家甚至同一國家的不同地區的購房者由於收入、生活方式及對房屋的渴求度不同，其房價收入比的合理區間也是不同的。此外，中國特有的文化賦予了家庭購房資金來源的多元化，來自父母、家族成員的支持使年輕一代獲得的遠超出房價收入比的購房能力。

　　可見，依據房價收入比來分析房地產市場的實際購買能力和房價泡沫並不準確。

　　至於租售比、空置率等指標也難以客觀地反映樓市的泡沫。按照國際上租售比，租金回報率最低應在3.3%以上才具有投資價值。但我國租金總體低於這一水準。這種狀況的形成，除了與我國一、二線城市房價上漲過快外，還與基於人均GDP的人均工資水準、城市人口密度等相關。而租售不同權也是導致租售比失衡的一個重要因素。

　　數據來源：WIND數據整理。

　　我們在分析研判樓市泡沫程度時，不應機械地照搬所謂的國際慣例，而應更多地與中國的國情相結合。

　　走進市場，找到泡沫之源。

　　拋開上述抽象的指標，走進市場，泡沫以更現實的、更鮮活的方式表現出來，或量或價。在當前形勢下，量的形式，表現為新房銷售之火爆，行情之“虛火”；而價的形式，則表現為二手房價格之“虛高”。

　　一方面，新建建案市場“萬人搖”“千人搖”頻現，行情“虛火”。新房與二手房價格倒掛形成的“紅利”無疑成為新房市場強有力的驅動。但最根本的原因，還是土地供給的不平衡導致部分地區、部分城市商品住宅供給的不平衡。供小於求，能不火爆？樓市新開盤項目出現搶購潮的城市不斷擴容，一手房“千人排隊”“萬人搖號”“開盤日光”在許多城市不斷刷屏。

　　另一方面，二手房市場房價“虛高”。客觀上，搖號機制對住房投資需求，特別是對改善性需求的部分擠出，一定程度上導致二手房火爆。火爆的背後也有明顯的結構性差異，學區房、次新房，具有多資源匹配的房源受歡迎，而一些老的、缺概念、缺產經支撐的建案市場趨淡。

　　二手房價格虛高，還存在一些畸形化的表現，更值得警惕。

　　一是小區業主價格同盟推升下的價格虛高。希望通過房產升值來實現財富增長成為許多居民的“共同心聲”，於是出現了小區業主自發形成的價格同盟。特別是一些學區房價格暴漲帶來的示範效應，更進一步強化了這種“意識”。然而，這種所謂的價格同盟顯然是“有毒”的。

　　二是法拍房價格的虛高。此前，由於法拍房不屬於限購範圍，無意中為一些沒有“房票”的購房者打開了“另一扇窗”。在嚴格的樓市調控下，法拍房因自帶“房票”光環而受本地無房票及外地戶籍人群的追捧，成為繞過調控購房的蹊徑。同時，一些投資客自導自演訴訟，通過法拍程序及操縱拍賣價格的方式，得以繞開限售政策而實現投資收益。而法拍房市場的火爆，也令一些二手房東眼前豁然開朗。目前，杭州繼上海之後，將法拍房納入限購，應該說地方政府在樓市調控方面越來越工於“精準拆彈”。

　　供需聯動：緩釋泡沫之危

　　在樓市調控的過程中，市場似乎在反覆演繹“道高一尺魔高一丈”的讖語。樓市調控如何真正走出“抽刀斷水水更流”尷尬？我認為，依然要回到市場中來，從市場供需的視角，依循市場運行的規律，才能真正防範和遏製樓市泡沫的有效路徑。

　　當前房地產市場面臨的核心問題是什麽？總體上看，應該是供需的不平衡，既包括土地供需的不平衡，也包括住房供需的不平衡，核心則是土地供給的不平衡。因此，應從供需兩端同時發力。

　　在土地供需方面，不平衡既表現為供需總量上的不平衡，也表現為供需在區域、城市、城鄉之間的不平衡，還表現為住宅和工業用地之間的不平衡。一是要抓住大城市這一關鍵，在土地供給總量上進行區際之間的再調整和再分配。二是在土地供給結構上，適當調整工業用地與住宅用地的配置比例，增加住宅用地供應。同時，合理配置租賃房土地供應，把發展住房租賃市場作為緩解住房供需矛盾的基本抓手。三是科學規劃土地供給的節奏，優化土地“招拍掛”機制，形成穩地價、穩供給預期的土地供給格局。同時，通過嚴格落實房企“三條紅線”和商業銀行房地產貸款集中度制度，有效疏導房企拿地行為，通過利益機制遏製房地產盲目高價拿地行為。

　　在住房供需方面，應把平衡供需矛盾作為控房價的基本路徑。在“房住不炒”的導向下，要從供給端和需求端雙向發力。一方面，要努力增加供給，優化供給結構，提高供給質量，特別是要防止房企高周轉模式帶來的負面溢出效應。另一方面，通過長效機制的建立，調節市場需求，如延長限售期、提高所得稅等，使投機炒房變得無力可圖。

　　當前，關鍵是要消除新房與二手房價格倒掛的不正常現象，矯正市場預期。同時，也應理性看待投資炒房行為背後的利益驅動，要通過與完善資本市場機制的聯動，拓寬居民投資渠道，促進居民儲蓄轉投資。最為關鍵的，或許還不在價格的本身，而在於建立樓市理性合理的預期。

　　(本文作者介紹：先後供職於工商銀行、人民銀行，現為銀行監管部門人士，長期負責小企業金融服務推進工作，潛心研究小企業金融服務問題。)