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諸建芳:如何看待社融與M2的不及預期?

  文/新浪財經意見領袖專欄作家 諸建芳、吳宇晨

  核心觀點

  12月金融數據整體表現不及市場預期,其中受非標產品集中到期的影響,社融增速回落0.3個百分點至13.3%,而財政存款的投放不及預期也拖累M2增速回落0.6個百分點至10.1%。往後觀察,我們認為實體經濟需求的向好仍將支持今年初銀行信貸的平穩增長,M2增速亦有望在短期趨穩,但去年同期政府債淨融資的高基數或將繼續拖累開年的社融表現。

  事項

  2021年1月12日,央行發布2020年12月份金融信貸數據。其中,新增信貸1.26兆元(前值1.43兆元);新增社會融資總額1.72兆元(前值2.13兆元);社融存量同比增速13.3%(前值13.6%);M2同比增速10.1%(前值10.7%)。對此,我們點評如下:

  正文

  ▌ 銀行信貸端:中長期貸款增速延續穩健,1月“好采頭”有望延續。信貸去年12月淨增1.26兆元,高於過去兩年同期水準,較2019年同期多增1200億元(圖2),整體的信貸表現依然保持穩健,中長期貸款依舊佔據主導地位。企業融資層面,整體貸款淨增5953億元,同比多增1709億元,其中中長期貸款當月淨增5500億元,企業短期貸款及票據貸款分別新增-3097億元和3341億元。而在居民部門,中長期貸款也繼續保持主導地位,去年12月淨增4392億元,同比少增432億元,而短期居民貸款則淨增1142億元,同比少增493億元。整體來看,2020年12月銀行信貸投放結構仍以中長期信貸為主,反映信貸需求端仍然處於景氣區間,而短期企業貸款的回落或一定程度受2020年年內分結構信貸額度的限制,預計到2021年這一影響也將消退,整體信貸投放在今年1月料將繼續保持較好水準,“好采頭”有望延續。

  ▌ 社融增速:受非標融資明顯收縮拖累,社融回落0.3個百分點至13.3%。但該影響應為一次性衝擊。2020年12月新增社會融資總額1.72兆元,社融存量同比增長13.3%,環比回落0.3個百分點,增速變化節奏符合我們的預期。分結構看:人民幣信貸層面,銀行疊合非銀機構的人民幣貸款淨增量為1.14兆元,較2019年同期多增679億元;直接融資層面,受前期部分信用風險事件的持續影響,去年12月信用債券淨發行442億元,同比少增2183億元,境內股票融資1125億元,同比多693億元;非標融資層面,與前月表現一致,信託、委託和未貼現承兌匯票均呈現淨減少態勢,合計大幅減少7376億元,其中信託與表外票據為主要貢獻項,同比分別多減3509和3167億元;政府債券方面,去年12月淨增7156億元,同比繼續保持多增;其他融資方面,當月淨增4404億元。整體而言,12月的社融增速變化基本符合我們的預期,但回落幅度高於市場一致預期,主因整體非標融資的收縮力度要較過去幾個月明顯加大。但分析來看,當月的收縮規模應與部分受資管新規影響計劃到期的產品有較大關聯,屬於一次性的衝擊,我們預計對後續月份的持續影響將較為有限,2021年全年的非標融資收縮規模應大體與2020年接近,在1.3兆元左右。

  ▌ M1、M2增速分別回落至8.6%和10.1%,兩者剪刀差有所增大。從貨幣供給端觀察,去年12月M1增速環比回落1.4個百分點至8.6%,為過去5個月來首次回落;而M2增速亦回落至10.1%,不及市場預期。分析來看,財政存款投放的不及預期和企業存款的下降是影響M2增速表現的主因。去年12月,整體財政存款投放9540億元,較2019年同期少投放1246億元,分析來看可能受兩方面因素影響,一是整體政府債淨融資在當期有所多增;二是在1-11月財政實際支出速度不及預算支出進度的背景下,大概率12月的財政支出仍然較緩,拖累了整體M2增速的表現,也使得M1與M2增速的剪刀差有所擴大。

  ▌ 金融數據今年初怎麽走?——預計信貸增量平穩,而社融增速1月回落趨勢仍將延續,且幅度可能階段性走闊,但2月起有望企穩回升,M2增速則仍有修複可能。整體來看,我們認為信貸需求仍處於良好區間,一季度銀行信貸有望實現“好采頭”,也為實體經濟的進一步復甦形成支持。而從後續社融增速的展望來看,由於去年1月地方專項債的提前發行,整體政府債淨融資在去年同期達到7613億元,顯著高於2019年的約1900億元水準,因此社融增速在1月還有可能進一步回落,估算或回落至12.7%附近。但若扣除這一部分的負面影響,預計整體非金融企業的融資水準還將保持較為穩定狀態,企業信貸有望繼續保持同比多增,支撐社融表現。而自2月起,整體社融增速或會出現階段性小幅提升。而從廣義貨幣供給觀察,往後看,我們預計2021年起整體財政支出對M2增速的擾動將有所減少,M2增速在年初將大體在10%附近企穩,而受季節性因素影響,M1增速或在年初波動有所加大。

  附錄圖表

  (本文作者介紹:中信證券首席經濟學家)

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