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風雲年報快評 | 雙匯發展：收入微降，利潤穩增，分紅又是大手筆
作者 | 長風
雙匯發展（000895，SZ）是一家宰豬賣肉的企業，目前是國內最大的肉類供應商。
公司以屠宰和肉類加工業為核心，向上遊發展飼料業和養殖業，向下遊發展包裝業、商業等，實施多元化經營。
公司於2019年3月15日晚間披露2018年年度報告，公司2018年屠宰生豬1,630.56萬頭，同比增長14.27%；鮮凍肉及肉製品外銷量313.26萬噸，同比增長0.96 %；實現營業總收入489.32億元，同比下降3.25 %；實現淨利潤50.76億元，同比增長12.52%；實現扣除非經常性損益後的淨利潤46.48億元，同比增長5.88%。
一、業務情況
豬肉產業鏈可以劃分為上遊的生豬養殖、中遊的屠宰和下遊的肉製品消費三大業務板塊。
生豬養殖企業購入種豬、飼料、疫苗等產品，經過母豬產仔和小豬育肥等步驟，生產出育肥豬；生豬屠宰企業購入育肥豬進行屠宰，將其加工為生鮮凍肉，其中一部分直接銷售給終端消費者，另一部分則用於供應下遊肉製品加工企業；肉製品加工企業購入豬肉後進行產品深加工，最終形成低溫肉製品和高溫肉製品，經由超市、賣場等渠道進入消費者手中。
雙匯發展圍繞肉類加工上項目，實施豬肉產業鏈上、中、下遊的全方位布局。
公司及其下屬各子公司的肉製品和生鮮品采取統一的銷售模式，各子公司生產的產品統一銷售給公司或漯河雙匯食品銷售有限公司（專門從事鮮凍肉銷售），再由後者向代理商或終端客戶銷售。配套產業（如包裝、印刷、紙箱、調味料、商品豬等）生產的產品，一方面銷售給主業工廠，另一方面向外部市場銷售。
公司目前的主要生產經營區域包括河南、湖北、上海、山東、四川、江蘇、河北、廣東、黑龍江、遼寧、江西、浙江、廣西、安徽、雲南、陝西等地，這些區域為我國屠宰及肉類加工行業的重要地域，生豬資源豐富，肉類消費潛力較大。
公司經營地域分布在全國各地，有利於統籌利用全國資源，化解區域單個市場的風險，可為冷鮮肉及肉製品的生產和銷售創造有利條件，提高企業盈利水準。
公司擁有遍布全國各地的銷售網絡，目前在全國各地擁有一百多萬個銷售網點，絕大部分省份基本上可以實現產品朝發夕至。
二、收入結構
公司的營業收入按行業來劃分，可分為肉製品業、屠宰業和其他三大類，其中肉製品業和屠宰業是公司收入的主要來源。
公司2018年實現肉製品業收入232.11億元，同比增長2.44%，肉製品業的毛利率為30.29%，同比下降0.21%；實現屠宰業收入289.17億元，同比下降4.90%，屠宰業的毛利率為9.95%，同比增長2.89%；其他收入佔比較小。
公司的生鮮凍品2018年實現銷售量153.18萬噸，同比增長0.82%，生產量172.97萬噸，同比增長13.10%；庫存量12.27萬噸，同比增長42.51%，庫存增長較快的主要原因為四季度豬價下降，公司適度增加了凍品儲備。
公司的肉製品2018年實現銷售量160.08萬噸，同比增長1.09%，生產量162.14萬噸，同比增長2.81%；庫存量2.87萬噸，同比增長254.32%，庫存增長較快的主要原因系公司為春節備貨。
三、盈利能力
豬肉的產業鏈可以概括為上遊養豬，中遊宰豬，下遊賣豬肉和肉製品，其中宰豬是沒有技術含量的，門檻較低，所以宰豬不怎麽賺錢，容易受兩頭擠壓；產業鏈的下遊面對的是消費者，可以通過建立品牌獲取溢價，轉移成本，也可以依靠銷售渠道的擴展提高銷量，因此，產業鏈的下遊相對來說容易賺錢。
雙匯發展的肉製品業近3年來的毛利率分別為31.21%、30.50%和30.29%，較為穩定，公司的肉製品業直接獲利能力整體較強；而公司的屠宰業近3年來的毛利率分別為5.48%、7.06%和9.95%，雖然逐步提升，但屠宰業的直接獲利能力較弱，其毛利率顯著低於肉製品業。
換句話說，宰豬不如賣肉。
四、營運能力
公司近3年來的存貨周轉率分別為12.85次、13.31次和10.71次，存貨周轉速度整體較快，但2018年的存貨周轉率相較2017年略有下降，說明公司的存貨管理效率略有下滑。
公司近3年來的應收账款周轉率分別為316.97次、313.25次和302.26次，雖然小幅下滑，但公司整體的應收账款周轉速度較快，說明公司的應收账款管理水準較高。
五、償債能力
公司近3年來的資產負債率分別為29.43%、33.01%和37.36%，呈現逐步提升趨勢，但公司的資產負債率整體水準較低，總體上來說償債壓力並不大。
公司近3年來的流動比率分別為1.14、1.35和1.20，逐步走低；公司近3年來的速動比率分別為0.62、0.96和0.68，先升後降。可以看出，公司面臨一定的短期償債壓力。
截止2018年底，公司的負債合計為83.49億元，主要為短期借款23.22億元、應付账款19.28億元、預收款項9.87億元和其他應付款6.63等短期負債所構成，公司的長期負債合計2.18億元，佔比較小。
六、股東回報
公司2018年合計現金分紅金額為47.84億元，歸屬於母公司股東的淨利潤為49.15億元，分紅率高達97.35%，如此大手筆的分紅，說明公司把賺取的利潤基本上都回報給了股東。
事實上，公司之前年度的分紅也很慷慨，比如2016年的分紅率為157.30%，2017年的分紅率為84.03%。
雙匯發展持續的高比例分紅，在A股上市公司中並不多見。
七、經營計劃
公司新年度的經營計劃為貫徹落實“調結構、擴網絡、促轉型、上規模”的戰略方針，爭取實現2019年收入和利潤的正增長。
風雲年報快評 | 東阿阿膠：阿膠收入靠信用放寬和產品提價維持增長
作者 | 木盒
風雲君曾寫過《
東阿阿膠的護城河|風雲商學院
》，詳細分析過東阿阿膠的護城河。東阿阿膠的主要產品為阿膠塊、複方阿膠漿和阿膠糕，作用和定位如下圖所示。
一、收入靠信用放寬維持
東阿阿膠2018年實現營業收入73.38億，同比下降0.46%，實現淨利潤20.85億，同比增長1.98%。東阿阿膠2018年收入主要靠信用放寬維持和2017年的水準相差不多，應收票據增加了9.5億，應收账款增加了4億。
2018年應收票據增加了7.2億商業承兌匯票，應收款/營業收入比例從2016年7.3%繼續上升至2018年的32.7%。
2018年應收账款第一名客戶計提比例變多，說明2017年應收账款第一名客戶仍沒有還款，账齡變長。
2018年東阿阿膠在國內銷售收入為73.2億，是總營業收入的99.75%，華東地區的銷售就佔國內銷售收入一半以上，阿膠銷售的地域性很強。
二、阿膠業務靠產品提價提高毛利率
如果對收入結構進行分析，則可發現：阿膠業務收入2018年實現63.2億，同比增長0.48%； 2018年阿膠業務毛利率74.98%比2017年毛利率73.63%高；醫藥貿易業務毛利率極低，僅有0.22%，東阿阿膠這幾年已經縮減醫藥貿易業務的收入。
從東阿阿膠的阿膠業務歷年毛利率來看，2013年後毛利率整體上提高較快，2018年上半年毛利率為77.28%，2018年下半年毛利率有所下滑，整年毛利率為74.98%。
東阿阿膠2018年醫藥工業收入為63.89億，同比下降0.45%，而銷售量下降比例為11.04%，明顯比收入多，原因是2017年底東阿阿膠將阿膠塊、複方阿膠漿出廠價分別上調 10%、 5%。
2018年11月21日東阿阿膠再次將重點產品阿膠塊價格上調6%，這是2006年以來第18次上調產品價格。
阿膠的原材料主要是驢皮，從營業成本構成來看，直接原材料及能源佔成本90%以上（茅台的數據大約是60%），說明東阿阿膠的成本高度依賴於原材料，2018年直接原材料及能源佔成本比例為92.73%。
東阿阿膠毛利率提高部分原因是提價的因素，部分原因是原存貨囤積的原材料成本比較低，2018年東阿阿膠存貨的變動主要是原材料比2017年低。
消耗性生物資產（驢）減少3400萬左右，有3343萬是轉到了生產性生物資產（驢），這是用來繁育之類的驢，這是東阿阿膠為了驢產業長期發展，向上遊養驢行業的延伸和投入。
三、現金流變差
2018年東阿阿膠整體上現金流狀況比2017年變差，銷售現金比率僅有94%，體現在應收票據和應收账款增加。此外，經營活動現金流淨額僅佔淨利潤的一半左右。
2018年東阿阿膠也分紅，計劃分配現金6.54億，股利支付率為31.37%。
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